主品牌稳步增长，索康尼实现盈利

特步国际(01368) /纺织服饰 /公司点评 /2023.08.25 请阅读最后一页的重要声明！ 主品牌稳步增长，索康尼实现盈利 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2023-08-24 收盘价(港元) 7.83 流通股本(亿股) 26.38 每股净资产(港元) 3.31 总股本(亿股) 26.38 最近12月市场表现 分析师 于健 SAC证书编号：S0160522060001 yujian@ctsec.com 分析师 李跃博 SAC证书编号：S0160521120003 liyb@ctsec.com 相关报告 1. 《流水复苏态势向好，折扣库存改善明显》 2023-04-16 2. 《多品牌战略显效，利润回升可期》 2023-03-27 3. 《Q4流水有所承压，期待库存顺利去化》 2023-01-18 ❖ 事件：2023H1，公司实现收入65.22亿元，同比增长14.8%；实现归母净利润6.65亿元，同比增长12.7%。 ❖ 主品牌：收入稳健增长，产品力继续提升。收入及利润端来看，特步主品牌2023H1营收54.3亿元/同比+10.9%，占公司收入比重为83.2%，流水同增高双位数，流水增速高于营收系渠道去库存所致。2023H1主品牌毛利率为43.1%/同比+0.9pct，主要系折扣率同比改善。费用率同比提升3.1pct至28.9%，主要系马拉松等体育赛事恢复以及成都大运会的赞助导致A&P费用率同比增加2.6pct至13.7%。2023H1主品牌营业利润率同比下降0.2pct至20.4%，净利率同比提升0.2pct至16.0%。渠道端，主品牌成人门店数较年初净增130家至6443家，儿童门店数较年初净增68家至1588家。产品端，旗舰跑鞋160X系列推出以来在专业马拉松赛事上穿着率居前，8月最新一代160X 5.0跑鞋上市，回弹、推进等性能再升级，产品力持续提升。 ❖ 时尚运动：毛利率改善，收入保持较快增长。2023H1盖世威+帕拉丁实现收入7.5亿元/同比+18.9%，收入占比11.5%，在海外受通胀影响的情况下，国内业务保持强劲增长，带动收入提升。2023H1时尚运动板块毛利率同比+2.2pct至42.0%，经营利润率同比-0.4pct至-8.9%，营业利润为-0.66亿元，预计主要系拓展国内市场相关费用增加。渠道方面，2023H1盖世威亚太地区门店数量净增8家至80家，帕拉丁亚太地区门店较年初净增4家至60家。 ❖ 专业运动：索康尼成为首个实现盈利的新品牌。2023H1索康尼+迈乐实现收入3.4亿元/同比+119.9%，收入占比5.3%，毛利率52.7%/同比-2.2pct，经营利润率3.9%/同比+6.0pct，专业运动板块首次录得900万元的净利润，索康尼凭借较强的产品力以及与主品牌的协同效应，成为集团第一个录得盈利的新品牌。渠道方面，2023H1索康尼中国内地门店数量净增11家至80家，迈乐中国内地门店较年初净增1家至5家。 ❖ A&P费率上升影响净利率略有下滑，期待库存进一步降低。2023H1公司毛利率为42.9%（同比+0.9pct），销售费用率同比上升4.8pct至23.2%，其中A&P费用率同比增加3.0pct至13.2%，主要系委任新的特步篮球代言人以及赛事赞助费用增加。2023H1管理费用率同比降低1.7pct至9.8%，主要系员工成本减少。2023H1公司净利率为10.2%（同比-0.2pct）。上半年公司存货周转天数同比+14天至107天，考虑到下半年有开学季、国庆、双十一等多个促销节点，年底库存有望降低。 ❖ 投资建议：公司主品牌深耕跑步领域，渠道、产品升级稳步推进，持续夯实跑步赛道竞争力；新品牌培育效果逐步显现，看好中长期发展潜力。我们预测-36%-26%-16%-6%4%14%特步国际恒生指数 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 2023-2025年归母净利润为11.22/14.44/16.69亿元，对应EPS为0.43/0.55/0.63元，当前股价对应PE分别为16.9/13.1/11.4倍，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：宏观经济下行导致消费力疲软；新品牌培育不及预期；行业竞争加剧。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 币种(人民币) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 10,013 12,930 15,066 17,435 20,215 收入增长率(%) 22.53 29.13 16.52 15.72 15.95 归母净利润(百万) 908 922 1,122 1,444 1,669 净利润增长率(%) 77.05 1.47 21.72 28.73 15.58 EPS(元/股) 0.35 0.35 0.43 0.55 0.63 PE 34.95 23.08 16.92 13.14 11.37 ROE(%) 11.46 11.18 11.98 13.36 13.37 数据来源：wind数据，财通证券研究所（汇率1港币=0.9283人民币） 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [table_FinchinaDetail] 资产负债表(百万人民币) 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万人民币) 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 12,338 14,172 16,524 19,147 营业收入 12,930 15,066 17,435 20,215 现金 3,414 4,094 4,065 4,696 其他收入 66 50 50 50 应收账款及票据 4,213 5,204 6,420 8,020 营业成本 7,639 8,853 10,186 11,774 存货 2,287 2,139 2,954 2,934 销售费用 2,690 3,239 3,574 4,144 其他 2,424 2,736 3,086 3,498 管理费用 1,454 1,657 1,918 2,224 非流动资产 4,155 4,062 3,970 3,882 研发费用 299 0 0 0 固定资产 1,368 1,326 1,287 1,248 财务费用 106 39 25 26 无形资产 1,763 1,710 1,658 1,609 除税前溢利 1,361 1,587 2,043 2,361 其他 1,025 1,025 1,025 1,025 所得税 449 476 613 708 资产总计 16,494 18,234 20,495 23,029 净利润 912 1,111 1,430 1,653 流动负债 6,645 7,274 8,106 8,987 少数股东损益 -9 -11 -14 -17 短期借款 2,231 2,231 2,231 2,231 归属母公司净利润 922 1,122 1,444 1,669 应付账款及票据 2,772 3,130 3,660 4,189 其他 1,642 1,913 2,214 2,567 EBIT 914 1,367 1,807 2,123 非流动负债 1,542 1,542 1,542 1,542 EBITDA 1,164 1,461 1,898 2,211 长期债务 1,005 1,005 1,005 1,005 EPS（元） 0.35 0.43 0.55 0.63 其他 537 537 537 537 利润表(人民币) 2022A 2023E 2024E 2025E 负债合计 8,187 8,816 9,648 10,529 普通股股本 23 23 23 23 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 储备 8,678 9,800 11,244 12,913 成长能力 归属母公司股东权益 8,244 9,366 10,810 12,479 营业收入 29.13% 16.52% 15.72% 15.95% 少数股东权益 63 51 37 21 归属母公司净利润 1.47% 21.72% 28.73% 15.58% 股东权益合计 8,307 9,417 10,847 12,500 获利能力 负债和股东权益 16,494 18,234 20,495 23,029 毛利率 40.92% 41.24% 41.58% 41.75% 销售净利率 7.13% 7.45% 8.28% 8.26% 现金流量表(百万人民币) 2022A 2023E 2024E 2025E ROE 11.18% 11.98% 13.36% 13.37% 经营活动现金流 572 528 -182 474 ROIC 5.31% 7.56% 8.98% 9.44% 净利润 922 1,122 1,444 1,669 偿债能力 少数股东权益 -9 -11 -14 -17 资产负债率 49.64% 48.35% 47.07% 45.72% 折旧摊销 250 94 91 88 净负债比率 -2.15% -9.11% -7.65% -11.68% 营运资金变动及其他 -590 -677 -1,703 -1,266 流动比率 1.86 1.95 2.04 2.13 速动比率 1.42 1.55 1.57 1.70 投资活动现金流 -873 259 261 264 营运能力 资本支出 -379 0 0 0 总资产周转率 0.83 0.87 0.90 0.93 其他投资 -494 259 261 264 应收账款周转率 3.34 3.20 3.00 2.80 应付账款周转率 2.98 3.00 3.00 3.00 筹资活动现金流 -236 -107 -107 -107 每股指标（元） 借款增加 698 0 0 0 每股收益 0.35 0.43 0.55 0.63 普通股增加 0 0 0 0 每股经营现金流 0.22 0.20 -0.07 0.18 已付股利 -550 -107 -107 -107 每股净资产 3.13 3.55 4.10 4.73 其他 -384 0 0 0 估值比率 现金净增加额 -516 680 -29 631 P/E 23.08 16.92 13.14 11.37 P/B 2.58 2.03 1.76 1.52 EV/EBITDA 18.12 12.41 9.56 7.92 资料来源：wind数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 公司点评/证券研究报告 ⚫ 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ⚫ 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 ⚫ 公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%～10%之间； 中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间； 减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 ⚫ 行业评