2023年业绩预告点评：经营效率加快提升

业绩简评 3月18日，公司公告，23年营业收入389.32亿元，同比+10.4%； 归母净利51.53亿元，同比+18.6%，业绩符合预期。 经营分析 啤酒业务：喜力高增，ASP态势良好，吨成本H2承压。 23年啤酒量+0.5%，ASP同比+4.0%；营业收入同比+4.5%。次高及 以上销量250万吨（占比+3.5pct至22.4%），同比+19%（喜力+60%至60万吨）。预计全年纯生+16%突破80万吨、老雪翻倍、勇闯和SX中低个位数增长。H2销量同比-4.6%、吨价同比+2.8%、收入同比-2.0%；次高及以上销量同比+10%（占比+3.1pct），主要系Q3天气、消费力疲弱拖累，Q4量价保持增长。 23年吨成本同比+1.1%，毛利率同比+1.7pct至40.2%，H2吨成本同比+4%，系销量下滑导致规模效应减弱，叠加结构优化导致成本自然上行。23年销售费率同比+0.1pct,行政及其他费率同比-1.4pct(剔除一次性费用后同比-1.2pct)，系紧日子政策成效显现。23年关厂裁员一次性费用1.41亿元（22年为2.35亿元），共关厂2家+新增1间安徽蚌埠智能工厂，产销分离完成。 23年啤酒核心净利52.45亿元，同比+15%（核心净利率14.2%，同比+1.3pct）；啤酒核心ebit同比+28%，核心ebit率同比 +3.5pct，政府补助增加4.25e。公司所得税率同比+5pct至26.3%，系22H2一次性扰动,整体财务成本占比+0.4pct。展望24年，次高及以上有望双位数增长，纯生冲刺100wt、喜力75-80wt、SX换新，主流产品也将全面升级改造，产品力进一步夯实。成本端24 年大麦预计双位数下降，包材稳中有降，毛利率弹性有望释放。白酒业务：环比明显改善，库存价盘理清。23年白酒营收20.67亿元，EBIT为1.3亿元，剔除无形资产摊销、利息费用后，白酒 归母净利在1kw左右。白酒在23年消化库存8e，当前库销比在40%，大单品摘要开瓶率从14%提升至24%，价盘从400多提升至 （金沙未每股经营性现金流净额 2.11 1.83 3.75 3.39 3.39 来2-3年内投入18e资本开支扩建产能）。 P/E 37.39 20 18 16 14 盈利预测、估值与评级 P/B 6.01 2.99 2.70 2.27 2.27 580-600元，1-2月开门红；金沙回沙产品重塑后24年有望发力。为庆祝30周年新增特别派息，公司股息率+19pct至59%。中长期看分红率对比历史有提升空间，但短期仍有资本开支制约 港币(元)成交金额(百万元) 70.00 1,200 63.00 1,000 56.00 800 49.00 600 42.00 400 35.00 200 28.00 0 0 0 0 230320 23062 23092 23122 成交金额华润啤酒 主要财务指标 项目 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 35,263 38,932 41,190 43,808 46,617 营业收入增长率 5.62% 10% 6% 6% 6% 归母净利润(百万元) 4,344 5,153 6,052 7,055 8,084 归母净利润增长率 -5.30% 19% 17% 17% 15% 摊薄每股收益(元) 1.34 1.59 1.87 2.17 2.49 考虑消费需求制约ASP增速，且白酒改革需要时间，我们下调24-25年盈利预测（幅度为11%/16%），并引入26年预测。预计24-26年啤酒收入+4%/4%/4%，白酒收入+40%/35%/30%，整体收入 +6%/6%/6%，归母利润+17%/17%/15%，eps为1.87/2.17/2.49元，对应PE为18/16/14X，维持买入评级。 风险提示 喜力放量不及预期；区域市场竞争加剧；白酒进展低于预期。 来源：公司年报、国金证券研究所，单位为人民币 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 33,387 35,263 38,932 41,190 43,808 46,617 货币资金 5,376 10,208 5,520 14,468 22,270 30,151 增长率 — 5.6% 10.4% 5.8% 6.4% 6.4% 应收款项 3,661 3,045 2,018 3,534 3,736 3,975 主营业务成本 20,313 21,702 22,829 23,030 23,666 24,336 存货 6,458 7,402 9,502 7,549 7,560 7,774 %销售收入 60.8% 61.5% 58.6% 55.9% 54.0% 52.2% 其他流动资产 402 223 101 85 75 66 毛利 13,074 13,561 16,103 18,160 20,142 22,281 流动资产 15,897 20,878 17,141 25,636 33,641 41,966 %销售收入 39.2% 38.5% 41.4% 44.1% 46.0% 47.8% %总资产 31.1% 36.4% 24.0% 32.0% 38.1% 43.2% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 1 长期投资 1,381 1,489 1,451 1,551 1,651 1,751 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 13,717 14,050 16,294 17,502 18,600 19,505 销售费用 6,743 6,750 8,065 8,559 9,134 9,743 %总资产 26.9% 24.5% 22.8% 21.9% 21.1% 20.1% %销售收入 20.2% 19.1% 20.7% 20.8% 20.9% 20.9% 无形资产 9,646 9,707 29,026 28,426 27,626 26,994 管理费用 3,619 3,320 3,362 3,336 3,417 3,496 非流动资产 35,156 36,435 54,383 54,395 54,693 55,066 %销售收入 10.8% 9.4% 8.6% 8.1% 7.8% 7.5% %总资产 68.9% 63.6% 76.0% 68.0% 61.9% 56.8% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 51,053 57,313 71,524 80,031 88,334 97,032 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 0 512 931 431 231 31 息税前利润（EBIT） 6,002 5,195 6,904 8,296 9,521 10,873 应付款项 3,108 3,441 2,959 3,710 3,879 3,988 %销售收入 18.0% 14.7% 17.7% 20.1% 21.7% 23.3% 其他流动负债 18,062 19,714 20,474 23,355 25,102 26,711 财务费用 -213 -333 -174 -50 -228 -332 流动负债 21,170 23,667 24,364 27,496 29,212 30,731 %销售收入 -0.6% -0.9% -0.4% -0.1% -0.5% -0.7% 长期贷款 0 588 4,181 2,181 681 -819 其他长期负债 5,394 5,981 8,805 8,805 8,805 8,805 负债 26,564 30,236 37,350 38,482 38,698 38,717 投资收益 -21 -67 -5 -6 -7 -5 普通股股东权益 24,432 27,039 34,075 41,326 49,255 57,727 %税前利润 -0.3% -1.2% -0.1% -0.1% -0.1% 0.0% 其中：股本 14,090 14,090 14,090 14,090 14,090 14,090 营业利润营业利润率营业外收支 3,71811.1% 4,65613.2% 5,80814.9% 7,41418.0% 8,74120.0% 10,192 21.9% 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 12,76757 51,053 15,34238 57,313 22,37899 71,524 29,629223 80,031 37,558381 88,334 46,030589 97,032 税前利润利润率 6,21518.6% 5,52815.7% 7,07818.2% 8,34520.3% 9,74922.3% 11,205 24.0% 比率分析 所得税 1,625 1,178 1,864 2,170 2,535 2,913 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 26.1% 21.3% 26.3% 26.0% 26.0% 26.0% 每股指标 净利润 4,590 4,350 5,214 6,176 7,214 8,291 每股收益 1.41 1.34 1.59 1.87 2.17 2.49 少数股东损益 3 6 61 124 159 207 每股净资产 7.53 8.33 10.50 12.74 15.18 17.79 归属于母公司的净利润 4,587 4,344 5,153 6,052 7,055 8,084 每股经营现金净流 1.54 2.11 1.83 3.75 3.39 3.39 净利率 13.7% 12.3% 13.2% 14.7% 16.1% 17.3% 每股股利 0.57 0.54 0.94 0.80 0.90 1.05 回报率 现金流量表(人民币百万) 净资产收益率 18.77% 16.07% 15.12% 14.64% 14.32% 14.00% 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 8.98% 7.58% 7.20% 7.56% 7.99% 8.33% 净利润 4,587 4,344 5,153 6,052 7,055 8,084 投入资本收益率 18.10% 14.51% 12.95% 13.90% 13.94% 13.99% 少数股东损益 3 6 61 124 159 207 增长率 非现金支出 -1,137 -507 -848 -642 -560 -560 主营业务收入增长率 — 5.62% 10.40% 5.80% 6.35% 6.41% EBIT增长率 104.92% -13.45% 32.90% 20.16% 14.77% 14.20% 营运资金变动 -96 1,447 -792 4,065 1,702 1,702 净利润增长率 119.05% -5.30% 18.62% 17.45% 16.57% 14.58% 经营活动现金净流 4,995 6,846 5,943 12,168 10,999 10,999 总资产增长率 16.63% 12.26% 24.80% 11.89% 10.38% 9.85% 资本开支 -1,471 -1,661 -23,993 -3,300 -3,100 -3,100 资产管理能力 投资 -2,295 -766 4,218 -80 -90 -90 应收账款周转天数 1.8 1.3 1.1 1.1 1.1 1.1 其他 1,016 1,369 3,436 1,577 880 880 存货周转天数 110.5 115.0 133.3 133.3 114.9 113.4 投资活动现金净流 -2,750 -