2024年01月30日 2023年业绩预告大增，铝业龙头一体化布局优势持续凸显 —中国铝业（601600.SH）公司事件点评报告 买入(首次) 事件 分析师：傅鸿浩 S1050521120004 fuhh@cfsc.com.cn 分析师：杜飞 S1050523070001 dufei2@cfsc.com.cn 基本数据 2024-01-29 当前股价（元） 5.75 总市值（亿元） 987 总股本（百万股） 17158 流通股本（百万股） 13079 52周价格范围（元） 5.01-6.82 日均成交额（百万元） 643.92 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 中国铝业发布2023年度业绩预增公告：预计2023年实现归母净利润63-73亿元，同比+50%至74%；扣除非经常性损益后的归母净利润66-76亿元，同比+113%至145%。 投资要点 ▌公司加强生产管控，铝价虽下跌但仍实现业绩同比增加 2023全年来看，电解铝、氧化铝价格同比小幅下跌。2023年长江有色市场A00铝均价18702元/吨，同比-6.43%，氧化铝均价3120元/吨，同比-4.03%。 主要产品市场价格虽小幅下跌，但2023年公司通过加强生产计划和过程管控、提升有效产能利用率、持续深化全要素对标等措施，实现业绩同比增加，生产经营持续向好发展。 ▌几内亚博法矿正常运营，200万吨华昇二期项目预计2025年投产 博法铝土矿项目有序进行，几内亚油库爆炸事件未影响其正常生产运营。公司国内铝土矿资源量第一，海外拥有18亿吨左右铝土矿资源，其中博法铝土矿资源丰富，含有资源量17.58亿吨、储量0.98亿吨，品位38.64%，可年产铝土矿1355万吨，开采寿命大于60年。博法项目按计划有序生产中，2023上半年公司自该项目进口铝土矿超600万吨。 几内亚油库爆炸事件发生后，公司积极开拓燃油供应渠道，当地博法项目不受影响正常生产运营。此外，其铝土矿运输航线经非洲好望角由印度洋至中国，运能暂不受近期红海事件直接影响。 增量方面，公司广西华昇二期项目预计2025年投产,将新增200万吨氧化铝产能。 ▌国内电解铝供应持续偏紧，2024年净增产能较预期更紧缩 据百川盈孚，截至2024年1月25日，中国电解铝建成产能4734.90万吨，开工4207.80万吨。减产方面，2024年减产-30-20-10010203040(%)中国铝业沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 规模涉及220万吨，目前已减产0万吨。复产方面，2024年总复产规模154.5万吨，已复产0万吨。新增产能方面，2024年已建成待投产新产能298万吨，已投产0万吨，预计年内最终实现投产125万吨。 ▌ 盈利预测 预测公司2023-2025年主营收入分别为2832.77、2958.65、3101.60亿元，归母净利润分别为66.59、79.81、89.41亿元，当前股价对应PE分别为14.8、12.4、11.0倍。 考虑到电解铝原材料、能源成本变动，以及铝供需趋紧催化铝价中枢上移，并且公司的产业协同优势明显，因此我们首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 1）政策限产风险；2）主要产品价格下跌风险；3）原材料与能源价格波动风险；4）新项目投产进度不及预期等风险。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 290,988 283,277 295,865 310,160 增长率（%） 7.9% -2.6% 4.4% 4.8% 归母净利润（百万元） 4,192 6,659 7,981 8,941 增长率（%） -17.5% 58.9% 19.9% 12.0% 摊薄每股收益（元） 0.24 0.39 0.47 0.52 ROE（%） 4.8% 6.8% 7.2% 7.2% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 现金及现金等价物 19,260 37,715 57,583 78,451 应收款 5,870 5,714 5,968 6,256 存货 24,712 23,791 24,464 25,431 其他流动资产 4,694 4,570 4,773 5,003 流动资产合计 54,536 71,790 92,788 115,141 非流动资产: 金融类资产 0 0 0 0 固定资产 106,540 100,699 94,491 88,393 在建工程 2,103 841 336 135 无形资产 16,890 16,046 15,201 14,399 长期股权投资 9,743 9,743 9,743 9,743 其他非流动资产 22,536 22,536 22,536 22,536 非流动资产合计 157,812 149,865 142,307 135,205 资产总计 212,348 221,655 235,095 250,347 流动负债: 短期借款 6,461 6,461 6,461 6,461 应付账款、票据 22,536 21,696 22,310 23,191 其他流动负债 31,320 31,320 31,320 31,320 流动负债合计 62,367 61,472 62,175 63,157 非流动负债: 长期借款 49,387 49,387 49,387 49,387 其他非流动负债 12,838 12,838 12,838 12,838 非流动负债合计 62,225 62,225 62,225 62,225 负债合计 124,592 123,698 124,400 125,382 所有者权益 股本 17,162 17,162 17,158 17,158 股东权益 87,756 97,957 110,695 124,964 负债和所有者权益 212,348 221,655 235,095 250,347 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 10843 16648 20465 22924 少数股东权益 6651 9989 12484 13984 折旧摊销 9723 7947 7516 7059 公允价值变动 59 0 0 0 营运资金变动 530 307 -428 -503 经营活动现金净流量 27806 34890 40037 43464 投资活动现金净流量 -3479 7103 6713 6299 筹资活动现金净流量 -5872 -6447 -7727 -8655 现金流量净额 18,455 35,546 39,023 41,108 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 290,988 283,277 295,865 310,160 营业成本 257,603 247,715 254,720 264,780 营业税金及附加 2,860 283 296 310 销售费用 419 340 266 248 管理费用 4,092 4,249 4,438 4,652 财务费用 3,505 2,043 2,007 1,970 研发费用 4,805 7,450 7,781 8,157 费用合计 12,820 14,082 14,493 15,027 资产减值损失 -414 -350 -400 -500 公允价值变动 59 0 0 0 投资收益 668 0 0 0 营业利润 13,682 20,697 25,756 29,242 加:营业外收入 114 105 109 113 减:营业外支出 587 500 600 700 利润总额 13,209 20,302 25,265 28,655 所得税费用 2,366 3,654 4,800 5,731 净利润 10,843 16,648 20,465 22,924 少数股东损益 6,651 9,989 12,484 13,984 归母净利润 4,192 6,659 7,981 8,941 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性 营业收入增长率 7.9% -2.6% 4.4% 4.8% 归母净利润增长率 -17.5% 58.9% 19.9% 12.0% 盈利能力 毛利率 11.5% 12.6% 13.9% 14.6% 四项费用/营收 4.4% 5.0% 4.9% 4.8% 净利率 3.7% 5.9% 6.9% 7.4% ROE 4.8% 6.8% 7.2% 7.2% 偿债能力 资产负债率 58.7% 55.8% 52.9% 50.1% 营运能力 总资产周转率 1.4 1.3 1.3 1.2 应收账款周转率 49.6 49.6 49.6 49.6 存货周转率 10.4 10.4 10.4 10.4 每股数据(元/股) EPS 0.24 0.39 0.47 0.52 P/E 23.5 14.8 12.4 11.0 P/S 0.3 0.3 0.3 0.3 P/B 1.8 1.8 1.8 1.8 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 新材料组介绍 傅鸿浩：所长助理、碳中和组长，电力设备首席分析师，中国科学院工学硕士，央企战略与6年新能源研究经验。 杜飞：碳中和组成员，中山大学理学学士，香港中文大学理学硕士，3年大宗商品研究经验，负责有色及新材料研究工作。 ▌ 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌ 证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 > 20% 2 增持 10% — 20% 3 中性 -10% — 10% 4 卖出 < -10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 > 10% 2 中性 -10% — 10% 3 回避 < -10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌ 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依