2025年全年业绩表现亮眼，铝一体化布局优势显著。公司实现营收1623.5亿元，同比+4%；净利润226.4亿元，同比+1%。25H2实现营收813.2亿元，同比-2%，环比+0.3%；实现净利润102.8亿元，同比-22%，环比-17%，同比减少主因氧化铝价格大幅下降及铝加工销量减少。
电解铝售价同比小幅增长，公司盈利能力提升：
1）量：2025年氧化铝销量1339.7万吨，同比+22.7%；电解铝销量582.4万吨，同比-0.2%；铝加工产品销量71.6万吨，同比-7%。25H2氧化铝销量702.9万吨，同比+30%，环比+10%；电解铝销量291.8万吨，同比-3%，环比+0.4%；铝加工产品销量32.4万吨，同比-16%，环比-17%。
2）价：2025年电解铝售价（不含税）为18,216元/吨，同比+4%；氧化铝售价（不含税）为2899元/吨，同比-15%。25H2电解铝售价（不含税）21,110元/吨，同比+5%，环比+4%；氧化铝售价（不含税）3027元/吨，同比-34%，环比-12%。
3）利润：2025年氧化铝毛利为643元/吨，同比-47%；电解铝毛利为5183元/吨，同比+20%。25H2氧化铝毛利为380元/吨，同比-77%，环比-59%；电解铝毛利为5859元/吨，同比+35%，环比+30%。
2025年公司多个项目相继投产落地，在新材料、新技术及新工艺领域取得突破性成果，巩固全球铝合金材料与绿色制造领域的领先优势。云南宏合新型材料有限公司全球首条规模化应用的NEUI600+超级电解槽生产线顺利投产，云南宏砚新材料有限公司年产25万吨高精铝合金扁锭项目正式投产，推动绿色铝全产业链提质升级。
公司2025年分红比例进一步提升，实现现金分红144.75亿元，分红比例64%，较2024年提升2 pct，彰显经营信心。
投资建议：当前时点下产能兑现及降本增效为竞争关键，公司有望通过海外拓展与上下游深度赋能实现跨越式增长。谨慎假设2026-2028年铝价假设为2.3/2.4/2.5万元/吨，对应氧化铝价格均为0.27万元/吨，预计2026-2028年公司将实现归母净利323/365/407亿元，对应PE为9.4/8.3/7.4倍，维持“买入”评级。
风险提示：金属价格大幅波动风险，全球政治波动及汇率风险，市场竞争及需求波动风险等。
