季报点评：Q3山东宏桥业绩表现亮眼，铝一体化布局优势显著

山东宏桥Q3业绩表现亮眼，铝一体化布局优势显著

核心观点：

• 公司子公司山东宏桥2025年前三季度实现营收1169.3亿元（同比+6%），净利润193.7亿元（同比+23%）；单季来看，25Q3营收387亿元（环比+2%），净利润69亿元（环比+14%）。
• 电解铝盈利能力快速提升，25Q3电解铝均价20,711元/吨（同比+6%），完全成本15299元/吨（环比-1%），行业利润4,125元/吨（同比+128%）。
• 电解铝产能转移计划顺利推进，2025年-2027年分别将44.8万吨、24.1万吨和83.1万吨产能转移至云南，2028年及以后保持两地总产能稳定。
• 公司发行3亿美元可换股债券及同步股份回购，所得款项用于再融资及一般公司用途。

关键数据：

• 2025年前三季度营收1169.3亿元，净利润193.7亿元。
• 25Q3电解铝均价20,711元/吨，完全成本15299元/吨，行业利润4,125元/吨。
• 2025年-2027年产能转移计划：44.8万吨、24.1万吨、83.1万吨至云南。

研究结论：

• 当前时点下，产能兑现及降本增效为竞争关键，公司有望通过海外拓展与上下游深度赋能实现跨越式增长。
• 谨慎假设2025-2027年铝价分别为2.0/2.05/2.1万元/吨，对应氧化铝价格0.33/0.30/0.29万元/吨，预计2025-2027年归母净利240/255/271亿元，对应PE为11.9/11.2/10.5倍，维持“买入”评级。

风险提示：

• 金属价格大幅波动风险，全球政治波动及汇率风险，市场竞争及需求波动风险等。