N型TOPCon持续放量，盈利能力大幅提升

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2023年11月05日 钧达股份（002865.SZ） N型TOPCon持续放量，盈利能力大幅提升 事件：公司发布《2023年三季度报告》。公司2023年前三季度实现营收143.80亿元，同比增长93.59%；实现归母净利润16.38亿元，同比增长299.21%。其中，23Q3公司实现营收49.59亿元，同比增长65.20%；实现归母净利润6.83亿元，同比增长396.34%，扣非归母净利润6.40亿元，同比增长369.79%。 N型TOPCon出货量稳步增长，盈利能力不断提升。报告期内，公司在行业内率先实现N型TOPCon电池大规模量产，N型产能占比80%以上，成为光伏电池行业龙头企业，持续享受N型技术红利。2023年前三季度，公司电池产品出货19.55GW，同比增长182.75%，其中P型7.34GW，N型12.21GW。据InfoLink统计，2023年上半年，行业排名前五电池厂商N型TOPCon电池累计出货约10.5GW，公司N型TOPCon电池出货6.56GW，占比62%以上，N型出货排名行业第一。与此同时，N型TOPCon电池快速放量带动公司盈利能力大幅提升，2023年第三季度，公司毛利率突破新高，实现毛利率19.50%，与2023H1相比增加2.67pp；实现净利率13.77%，与2023H1相比增加3.62pp。 持续推动N型技术创新，开展前沿技术研发储备。公司专注光伏电池核心技术，在效率提升方面，公司率先完成LPCVD双插技术改进和SE技术量产导入，将TOPCon电池量产效率提升至25.5%以上。2023年第三季度，公司通过持续研发投入，在金属化工艺创新、多晶硅工艺优化、栅线改进等方面取得重大进展，平均电池转换效率在25.5%基础上可提升0.3%以上。预计2023年第四季度，公司电池量产效率可达25.8%，对应组件平均功率可提升到590-595W。下一阶段，公司将持续通过激光烧结、钝化效果改善、图形优化等方面对TOPCon产品进行工艺提升。同时，公司持续开展BC平台技术叠加、钙钛矿叠层等行业前沿技术的研发探索。 N型产能规模不断扩大，积极布局海外市场。截止目前，公司拥有上饶基地9.5GW PERC产能；滁州基地18GW N型TOPCon产能；淮安基地26GW TOPCon产能，其中一期13GW已投产。同时，在组件全球化背景下，公司积极布局海外电池片市场。报告期内，公司积极构建海外客户体系，实现海外销售从0%到4.66%的增长，市场主要包含亚洲、欧洲等地。 盈利预测与投资建议。考虑到电池价格未来进入底部区间，将直接影响公司营收和利润水平。因此，我们下调了公司盈利预期，预计公司2023-2025年归母净利润23.00/36.48/42.84亿元，对应PE分别为8.4x/5.3x/4.5x，维持“买入”评级。 风险提示：光伏新增装机不及预期，电池格局恶化，技术迭代风险。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,863 11,595 22,587 35,312 36,790 增长率yoy（%） 233.5 305.0 94.8 56.3 4.2 归母净利润（百万元） -179 717 2,300 3,648 4,284 增长率yoy（%） -1418.7 501.3 220.7 58.6 17.4 EPS最新摊薄（元/股） -0.79 3.15 10.11 16.04 18.84 净资产收益率（%） -8.4 78.1 73.2 54.2 39.2 P/E（倍） -108.4 27.0 8.4 5.3 4.5 P/B（倍） 19.5 18.4 5.9 2.8 1.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年11月3日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 汽车零部件 前次评级 买入 11月3日收盘价(元) 85.18 总市值(百万元) 19,369.47 总股本(百万股) 227.39 其中自由流通股(%) 85.63 30日日均成交量(百万股) 8.72 股价走势 作者 分析师 杨润思 执业证书编号：S0680520030005 邮箱：yangrunsi@gszq.com 相关研究 1、《钧达股份（002865.SZ）：先进产能迅速放量，TOPCon助力穿越周期》2023-07-07 -57%-46%-34%-23%-11%0%11%23%2022-112023-032023-072023-11钧达股份沪深300 2023年11月05日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1682 3559 7238 3100 11512 营业收入 2863 11595 22587 35312 36790 现金 491 1873 2459 445 6492 营业成本 2521 10250 18521 28884 29440 应收票据及应收账款 217 54 1675 529 1348 营业税金及附加 15 39 90 141 147 其他应收款 14 10 64 26 80 营业费用 20 21 79 103 114 预付账款 94 104 424 273 515 管理费用 132 147 294 459 478 存货 438 339 1812 837 2181 研发费用 123 249 452 706 736 其他流动资产 428 1178 803 991 897 财务费用 45 150 238 330 310 非流动资产 4333 5930 11663 18467 18140 资产减值损失 -100 -57 0 0 0 长期投资 44 0 -29 -67 -103 其他收益 4 14 9 11 10 固定资产 2416 4155 9482 15659 15596 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 300 159 173 183 194 投资净收益 -8 212 107 159 131 其他非流动资产 1574 1616 2037 2692 2452 资产处置收益 -2 -2 -2 -2 -2 资产总计 6015 9489 18901 21567 29652 营业利润 -101 892 3027 4857 5704 流动负债 3018 4377 10848 8468 12917 营业外收入 0 2 1 2 1 短期借款 177 589 383 486 434 营业外支出 1 2 1 2 2 应付票据及应付账款 1417 1536 6051 3720 7190 利润总额 -101 892 3027 4857 5704 其他流动负债 1425 2252 4414 4262 5292 所得税 33 71 393 680 799 非流动负债 1393 4061 4367 5304 4137 净利润 -134 821 2633 4177 4905 长期借款 192 1658 2565 3202 2185 少数股东损益 44 104 334 529 622 其他非流动负债 1200 2403 1802 2102 1952 归属母公司净利润 -179 717 2300 3648 4284 负债合计 4411 8438 15215 13772 17054 EBITDA 63 1399 3546 5858 6918 少数股东权益 602 0 334 863 1485 EPS（元） -0.79 3.15 10.11 16.04 18.84 股本 137 142 227 227 227 资本公积 661 96 96 96 96 主要财务比率 留存收益 193 813 3291 7099 11643 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 1002 1051 3352 6932 11113 成长能力 负债和股东权益 6015 9489 18901 21567 29652 营业收入(%) 233.5 305.0 94.8 56.3 4.2 营业利润(%) -1705.1 984.0 239.5 60.5 17.4 归属于母公司净利润(%) -1418.7 501.3 220.7 58.6 17.4 获利能力 毛利率(%) 12.0 11.6 18.0 18.2 20.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) -6.2 6.2 10.2 10.3 11.6 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) -8.4 78.1 73.2 54.2 39.2 经营活动现金流 581 156 6803 4603 8418 ROIC(%) -4.2 14.9 31.3 31.7 30.0 净利润 -134 821 2633 4177 4905 偿债能力 折旧摊销 156 419 485 923 1201 资产负债率(%) 73.3 88.9 80.5 63.9 57.5 财务费用 45 150 238 330 310 净负债比率(%) 89.5 297.3 77.2 79.0 -9.1 投资损失 8 -212 -107 -159 -131 流动比率 0.6 0.8 0.7 0.4 0.9 营运资金变动 344 -1199 3570 -679 2135 速动比率 0.2 0.4 0.4 0.1 0.6 其他经营现金流 163 176 -17 11 -3 营运能力 投资活动现金流 -562 -733 -6222 -7516 -772 总资产周转率 0.7 1.5 1.6 1.7 1.4 资本支出 154 525 6016 6716 -229 应收账款周转率 13.3 85.4 26.1 32.0 39.2 长期投资 0 0 29 38 36 应付账款周转率 2.8 6.9 4.9 5.9 5.4 其他投资现金流 -408 -208 -177 -762 -965 每股指标（元） 筹资活动现金流 -112 1607 5 898 -1599 每股收益(最新摊薄) -0.79 3.15 10.11 16.04 18.84 短期借款 127 412 -206 103 -52 每股经营现金流(最新摊薄) 2.55 0.68 29.92 20.24 37.02 长期借款 -21 1466 907 637 -1017 每股净资产(最新摊薄) 4.36 4.62 14.36 30.11 48.50 普通股增加 8 4 86 0 0 估值比率 资本公积增加 148 -565 0 0 0 P/E -108.4 27.0 8.4 5.3 4.5 其他筹资现金流 -374 290 -782 158 -530 P/B 19.5 18.4 5.9 2.8 1.8 现金净增加额 -93 1030 586 -2014 6048 EV/EBITDA 338.1 16.1 6.3 4.5 2.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年11月3日收盘价 2023年11月05日 P.3