3Q23销售如期加速，亏损环比收窄，上调目标价

荣昌生物(9995 HK) 3Q23销售如期加速，亏损环比收窄，上调目标价 3Q23销售放量明显提速：3Q23收入3.47亿元（人民币，下同，+58.3%YoY，+39.7% QoQ），符合市场预期。其中泰它西普和维迪西妥分别超1.8亿/超1.5亿元，环比2Q泰它西普放量明显加快，维迪西妥也继续稳健增长。我们预计，随着公司销售策略短期调整结束，4Q产品销售有望延续环比增长态势。1-3Q23销售费用5.40亿元（+94.4% YoY），费用率提升45.7pcts至70.2%，主因公司销售规模扩大、团队扩张和学术推广活动增加；研发费用8.58亿元（+29.5% YoY），费用率下降4.7ppts至111.6%。1-3Q归母净亏损10.61亿元（去年同期亏损7.15亿元），其中3Q环比2Q亏损略有收窄（3.33亿vs. 3.96亿）。截至3Q23末，公司现金储备7.9亿元，另有银行贷款授信49亿元，2024年现金应较为充裕。 个股评级 买入 海外临床/合作推进顺利：泰它西普的SLE海外III期一阶段进行顺利，有望于4Q完成90人入组；MG海外III期试验正在启动中，IgA肾病和干燥综合症将于年底向FDA递交开展III期的申请。维迪西妥的合作伙伴Seagen近期启动了首个海外III期临床（联合K药治疗一线HER2表达的UC）的入组工作，根据公开信息，该试验将于2026年6月初步完成。我们认为，这一进展反映了Seagen在UC上继续开发这一产品的决心，我们对于未来合作的稳定性也更加乐观。早期管线中，间皮素ADC RC88将于4Q向FDA提交IND，Claudin 18.2 ADC RC118已在澳洲完成I期，IL-15/IL-5Rα融合蛋白RC198在澳洲I期爬坡中。考虑到这些产品在靶点和适应症布局上的高度差异化，我们看好这些品种的后续出海/BD前景。 资料来源: FactSet 上调盈利预测及目标价：3Q业绩表现增强了我们对公司在销售策略调整结束完成后核心产品逐季放量的信心，尤其是泰它西普，因此我们上调公司2023-25年的收入预测至12.1亿/18.2亿/27.6亿元，其中泰它西普销售收入预测上调至6.0亿/8.8亿/12.5亿元。同时，我们根据1-3Q财务数据略微上调了毛利率和销售、研发费用预测。根据DCF模型，我们上调目标价至59港元（原52港元），潜在升幅32.4%。我们继续坚定看好泰它西普、维迪西妥及公司后续产品的长期市场前景，维持买入评级。 丁政宁Ethan.Ding@bocomgroup.com(852)37661834 李柳晓,PhD,CFAjoyce.li@bocomgroup.com(852)37661854 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 持续加码商业化能力，成效显著 截至3Q末，公司销售团队整体规模达到1,300人左右，相比2Q末略有增加。其中，泰它西普销售队伍增加至700多人（包括100人覆盖肾科、50人覆盖神经内科），SLE使用占绝大部分销售，其次是IgA肾病；维迪西妥。截至3Q末，泰它西普和维迪西妥覆盖医院数量分别达到2,300家/2,000家，准入医院数量达到750/630家，覆盖医生数量达到23,000/24,000名。公司预计，4Q仍将继续扩张销售团队，而2024年将更专注于人效提升、降低整体费用率。随着销售团队成熟，两款产品的3Q销售已有较明显的起色，我们预计未来一年仍将保持逐季放量的势头。 资料来源: FactSet，交银国际预测 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 荣昌生物(9995 HK) 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本研究报告之作者进一步确认﹕i)他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置/买卖该等证券;ii)他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii)他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益，除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份。 有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能 投发展股份有限公司、光年控股有限公司、青岛控股国际有限公司、EddingGroupCompanyLimited、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、LeadingStar(Asia)HoldingsLimited、兴源动力控股有限公司、佳捷康创新集团有限公司、武汉有机控股有限公司、乐透互娱有限公司、中国旅游集团中免股份有限公司、百奥赛图(北京)医药科技股份有限公司、宁波健世科技股份有限公司、润歌互动有限公司、子不语集团有限公司、交运燃气有限公司、多想云控股有限公司、步阳国际控股有限公司、阳光保险集团股份有限公司、康沣生物科技（上海）股份有限公司、冠泽医疗资讯产业(控股)有限公司、澳亚集团有限公司、粉笔有限公司、润华生活服务集团控股有限公司、淮北绿金产业投资股份有限公司、洲际船务集团控股有限公司、巨星传奇集团有限公司、北京绿竹生物技术股份有限公司、中天建设(湖南)集团有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、怡俊集团控股有限公司、宏信建设发展有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、四川科伦博泰生物医药股份有限公司、新传企划有限公司、乐舱物流股份有限公司、途虎养车股份有限公司、北京第四范式智慧技术股份有限公司、深圳市天图投资管理股份有限公司、迈越科技股份有限公司及极兔速递环球有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及InterraAcquisitionCorp的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。 本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反，本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券。 本免责声明以中英文书写，两种文本具同等效力。若两种文本有矛盾之处，则应以英文版本为准。交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司。