2023年三季报点评：硅料价格探底，公司成本优势显著（2023-10-30）

[Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 公司发布2023年报三季报，业绩符合预期。公司前三季度实现营业收入1114.21亿元，同比增长9.15%；归属于上市公司股东的净利润为163.02亿元，同比减少24.98%。销量方面，公司；电池销量约58GW，同比增长78%，组件销量约19GW，同比增长645%。三季度业绩波动主要由于光伏产业链周期性波动引发的价格下跌，尤其是高纯晶硅环节盈利水平同比有一定幅度的收缩，体现了行业的整体情况。 ◆ 硅料：前三季度销量约28万吨，同比增长53%。2023年以来随着硅料产能快速集中释放，价格最低降至6万元/吨左右，逐步下探触及行业部分产能成本线，未来部分相对落后产能将逐步出清，部分新项目的投建与运行也存在较大的不确定性，同时考虑到多晶硅环节具有高投入、高风险的化工属性，从长期来看预计将保持合理价格。成本和盈利方面，在公司硅料产销量同比大幅提升，各项核心消耗指标持续优化，生产成本不断降低的背景（公司上半年生产成本降至4万元/吨以内），公司硅料归母利润下降幅度远小于硅料销售均价下降幅度，同期公司N型硅料占比逐步提升。新建产能方面，永祥能源科技一期12万吨高纯晶硅项目已于今年三季度顺利投产，目前正在产能爬坡。同时，云南通威20万吨和包头 20 万吨高纯晶硅项目已分别于今年3月和7月开工，两个项目都预计于2024年年内投产。 ◆ 太阳能电池：前三季度销量约58GW，同比增长78%。公司重点聚焦TOPCon、异质结电池产品的开发与研究，并同步开展对背接触电池、钙钛矿叠层电池技术等的研发投入。目前公司TOPCon电池已完成激光SE的导入，量产平均转化效率已超过26%，TOPCon电池入库效率已达24.7%。在背接触电池方面，公司已拥有百MW级中试线，并同步研发了P型BC电池和N型BC电池，其中，P 型 TBC 研发批次效率达到 25.18%，N 型 TBC 最高研发效率达到 26.11%。 ◆ 组件：前三季度销量约19GW，同比增长645%。经权威机构测试，通威自主研发的210-66版型异质结（HJT）组件正面功率达到743.68W，组件效率23.94%，为本年度第四次创造异质结(HJT)组件功率纪录。公司在铜互连等先进技术研发方面取得重要突破，现有1GW异质结产线已完成双面微晶升级，硅片厚度110um下量产，良率可达97%以上。 [Table_Title] 通威股份（600438）2023年三季报点评 硅料价格探底，公司成本优势显著 2023 年 10 月 30 日 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：朱晋潇 证书编号：S1160522070001 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 电话：021-23586740 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 124839.62 流通市值（百万元) 124839.62 52周最高/最低（元） 48.15/26.68 52周最高/最低（PE） 8.95/4.82 52周最高/最低（PB） 5.73/2.09 52周涨幅（%） -30.95 52周换手率（%） 205.48 [Table_Report] 相关研究 《23Q1业绩高增，全产业链优势显著》 2023.04.27 《硅料量价齐升, 电池盈利能力改善》 2022.08.23 -32.07%-21.71%-11.35%-0.98%9.38%19.74%10/3112/312/284/306/308/31通威股份沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 电气设备 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 通威股份（600438）财报点评 【投资建议】 ◆ 公司是高纯晶硅和太阳能电池领域龙头，产能规模、生产成本、产品质量行业领先。由于公司披露2023年三季报，我们调整公司 2023/2024/2025年归母净利润预测至175/146/166亿元（前值215/177/213亿元），对应 PE分别为7、9、8倍，维持“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 142422.52 182807.23 224805.03 256268.11 增长率(%) 119.69% 28.36% 22.97% 14.00% EBITDA（百万元） 48057.70 32059.46 28174.57 31741.50 归属母公司净利润（百万元） 25726.45 17522.63 14633.95 16619.92 增长率(%) 217.25% -31.89% -16.49% 13.57% EPS(元/股) 5.71 3.89 3.25 3.69 市盈率（P/E） 6.75 7.11 8.52 7.50 市净率（P/B） 2.86 1.90 1.56 1.29 EV/EBITDA 3.49 3.29 4.02 2.38 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 下游需求不及预期,价格波动； ◆ 行业竞争格局加剧； ◆ 储能系统等项目拓展进度不如预期。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 通威股份（600438）财报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 75510.54 125213.17 142726.59 188649.08 经营活动现金流 43817.91 45318.29 8625.54 55383.58 货币资金 36841.57 51820.35 46871.33 88673.49 净利润 32372.89 22049.60 18414.64 20913.68 应收及预付 8439.45 15263.47 20114.31 19114.16 折旧摊销 5580.88 4268.88 4668.88 5068.88 存货 11002.65 13106.81 19667.60 14639.06 营运资金变动 1192.38 16953.88 -16673.64 27027.51 其他流动资产 19226.87 45022.53 56073.35 66222.37 其它 4671.77 2045.92 2215.66 2373.51 非流动资产 69733.25 75523.22 81375.34 87226.46 投资活动现金流 -20806.15 -16168.45 -16758.70 -17253.68 长期股权投资 390.59 440.59 490.59 540.59 资本支出 -15185.17 -11101.30 -11584.27 -11986.24 固定资产 53291.97 57113.09 60534.20 63555.32 投资变动 -5906.42 -4409.91 -4409.91 -4409.91 在建工程 3997.40 5497.40 7497.40 9997.40 其他 285.44 -657.24 -764.53 -857.53 无形资产 2455.83 2725.83 2975.83 3125.83 筹资活动现金流 9246.27 -14171.06 3184.14 3672.26 其他长期资产 9597.47 9746.32 9877.32 10007.32 银行借款 24315.54 1500.00 2800.00 4000.00 资产总计 145243.79 200736.39 224101.93 275875.54 债券融资 0.00 100.00 150.00 200.00 流动负债 36357.35 84247.16 86548.06 114407.99 股权融资 2032.31 0.00 0.00 0.00 短期借款 87.77 587.77 1387.77 2387.77 其他 -17101.57 -15771.06 234.14 -527.74 应付及预收 19906.05 61361.21 56944.38 80064.64 现金净增加额 32290.96 14978.78 -4949.02 41802.17 其他流动负债 16363.53 22298.19 28215.91 31955.58 期初现金余额 2903.08 35194.04 50172.82 45223.80 非流动负债 35641.21 34061.00 36711.00 39711.00 期末现金余额 35194.04 50172.82 45223.80 87025.96 长期借款 15409.34 16409.34 18409.34 21409.34 应付债券 10276.94 10376.94 10526.94 10726.94 其他非流动负债 9954.93 7274.72 7774.72 7574.72 负债合计 71998.56 118308.17 123259.07 154118.99 实收资本 4501.95 4501.95 4501.95 4501.95 资本公积 16144.30 16144.30 16144.30 16144.30 留存收益 38261.04 42917.05 57551.00 74170.92 主要财务比率 归属母公司股东权益 60797.26 65453.27 80087.22 96707.15 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 12447.97 16974.95 20755.64 25049.40 成长能力（%） 负债和股东权益 145243.79 200736.39 224101.93 275875.54 营业收入增长 119.69% 28.36% 22.97% 14.00% 营业利润增长 269.34% -30.89% -15.74% 12.84% 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 217.25% -31.89% -16.49% 13.57% 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 获利能力（%） 营业收入 142422.52 182807.23 224805.03 256268.11 毛利率 38.17% 28.06% 22.82% 22.27% 营业成本 88059.96 131