2023年三季报点评：Q3业绩略低于预期，看好公司长期成长性

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 华新水泥（600801.SH）2023年三季报点评 Q3业绩略低于预期，看好公司长期成长性 2023年10月30日 ➢ 公司发布2023年三季报：23Q1-Q3实现营收241.65亿元，同比+10.79%，归母净利18.74亿元，同比-15.75%，扣非归母净利18.24亿元，同比-14.44%。23Q3实现营收83.33亿元，同比+12.29%，归母净利6.82亿元，同比+6.89%，扣非净利6.53亿元，同比+9.72%。23Q1-Q3公司毛利率26.31%，同比-1.13pct，净利率9.20%，同比-1.79pct，其中Q3毛利率29.96%，同比+3.64pct、环比+2.59pct。 ➢ 水泥行业产销继续承压，公司表现超行业平均水平 受地产行业下行、部分地方政府资金不足等因素影响，2023年前三季度水泥需求表现持续下滑。前三季度地产开发投资额为8.73万亿元，同比-9.1%，降幅较去年同期扩大1.1pct。前三季度全国水泥累计产量为14.95亿吨，同比-0.7%，产量创近十三年来同期最低水平；其中9月全国水泥产量为1.89亿吨，同比-7.2%，整体来看前三季度供需两端表现都较为疲弱。公司在行业下行周期中仍实现了营收的增长，其中单Q3营收/归母净利分别增长12.29%、6.89%，我们认为主要得益于①公司持续推进在非洲、中亚等需求较好的海外地区布局（23H1公司的海外营收占比约15%）；②盈利能力较强的“水泥+”产品对业绩的贡献（22年骨料+商混的营收占比约26.9%，毛利占比约31.4%）；③领先的能耗水平进一步降底了燃料成本（23H1公司国内52条窑线中有33条的单位综合能耗低于100 kgce/t的国家标杆水平）。 ➢ 费用率小幅上升，加码研发投入 23Q1-Q3公司的销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.59%、5.37%、0.69%、1.91%，分别同比-0.45pct、+0.12pct、+0.42pct、+0.45pct，前三季度期间费用率为12.55%，同比+0.54pct，费用率的增加进一步影响了公司的净利率水平。其中，单Q3的财务费用为2.16亿元，环比+22%，Q3剔除利息费用后的其他财务费用为5248万元（Q2同期为-86万元），我们认为财务费用的较大幅度上升或因三季度人民币汇率贬值影响带来的汇兑损失所致。公司进一步加大研发支出，前三季度研发投入总额达到1.66亿元，同比+181%，有望在节能减排技术改造升级方面进一步扩大优势。 ➢ 现金流改善，应收账款占比增加 截至Q3末，公司的经营性现金流净额为35.03亿元，同比+39.51%，营运资金周转效率持续提升。前三季度公司应收账款及票据同比+37.01%，占营收比重为11.37%，其中应收账款同比+46.32%，占营收的10.60%（22年同期为8.03%），我们认为主要系公司的混凝土业务（赊销模式偏多）规模扩大所致。 ➢ 投资建议：长期看好华新水泥：①水泥行业龙头，行业下行期市场份额有望提升；②“水泥+”业务加速拓展，打造第二成长曲线；③海外加速布局，“一带一路”迎来新机遇。我们预计2023-2025年公司归母净利分别为27.13、35.18、39.73亿元，现价对应PE为11、9、8倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：基建项目、地产政策落地不及预期；国际营商环境变化不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 30,470 33,808 39,138 43,142 增长率（%） -6.1 11.0 15.8 10.2 归属母公司股东净利润（百万元） 2,699 2,713 3,518 3,973 增长率（%） -49.7 0.5 29.7 12.9 每股收益（元） 1.30 1.30 1.69 1.91 PE 11 11 9 8 PB 1.1 1.0 1.0 0.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年10月27日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 14.56元 [Table_Author] 分析师 李阳 执业证书： S0100521110008 邮箱： liyang_yj@mszq.com 相关研究 1.华新水泥（600801.SH）2023年半年报点评：低估的水泥龙头，水泥+驱动未来成长-2023/08/26 2.华新水泥（600801.SH）2023年半年度业绩快报点评：国际视野，多元并行，显著低估-2023/08/06 3.华新水泥（600801.SH）事件点评：拟收购中东阿曼水泥厂，“一带一路”沿线布局-2023/03/14 4.华新水泥（600801.SH）2022年一季报点评：弹性看西南，成长看水泥+-2022/04/30 5.华新水泥（600801.SH）2021年报点评：“水泥+”高增，成长特性凸显-2022/03/30 华新水泥(600801)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 30,470 33,808 39,138 43,142 成长能力（%） 营业成本 22,482 25,099 28,696 31,571 营业收入增长率 -6.14 10.96 15.77 10.23 营业税金及附加 586 701 811 894 EBIT增长率 -40.15 -0.36 27.25 11.32 销售费用 1,372 1,643 1,863 2,053 净利润增长率 -49.68 0.51 29.69 12.94 管理费用 1,583 1,851 2,025 2,232 盈利能力（%） 研发费用 78 139 161 177 毛利率 26.22 25.76 26.68 26.82 EBIT 4,550 4,533 5,769 6,422 净利润率 8.86 8.02 8.99 9.21 财务费用 458 402 417 382 总资产收益率ROA 4.20 3.95 4.79 5.08 资产减值损失 -114 -30 -30 -30 净资产收益率ROE 9.83 9.36 11.31 11.86 投资收益 17 101 117 129 偿债能力 营业利润 4,023 4,202 5,439 6,139 流动比率 0.87 0.94 1.00 1.07 营业外收支 -34 -35 -35 -35 速动比率 0.60 0.67 0.72 0.79 利润总额 3,988 4,167 5,404 6,104 现金比率 0.42 0.52 0.56 0.62 所得税 965 949 1,231 1,390 资产负债率（%） 52.00 52.09 51.48 50.39 净利润 3,024 3,218 4,173 4,714 经营效率 归属于母公司净利润 2,699 2,713 3,518 3,973 应收账款周转天数 16.56 11.81 13.04 13.81 EBITDA 7,196 7,420 9,125 10,279 存货周转天数 55.28 54.42 56.71 55.47 总资产周转率 0.52 0.51 0.55 0.57 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 7,038 9,380 11,348 13,534 每股收益 1.30 1.30 1.69 1.91 应收账款及票据 1,929 1,352 1,775 2,132 每股净资产 13.20 13.94 14.97 16.12 预付款项 354 440 470 523 每股经营现金流 2.20 3.17 4.22 4.63 存货 3,405 3,712 4,429 4,768 每股股利 0.51 0.52 0.67 0.76 其他流动资产 1,724 2,132 2,216 2,369 估值分析 流动资产合计 14,450 17,017 20,238 23,326 PE 11 11 9 8 长期股权投资 439 540 657 787 PB 1.1 1.0 1.0 0.9 固定资产 22,721 24,721 26,494 28,236 EV/EBITDA 5.98 5.80 4.71 4.18 无形资产 15,183 15,205 15,178 15,151 股息收益率（%） 3.50 3.55 4.60 5.20 非流动资产合计 49,791 51,628 53,276 54,904 资产合计 64,242 68,645 73,514 78,230 短期借款 593 593 593 593 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 9,096 9,106 10,820 12,044 净利润 3,024 3,218 4,173 4,714 其他流动负债 6,936 8,384 8,757 9,109 折旧和摊销 2,647 2,887 3,356 3,858 流动负债合计 16,625 18,083 20,171 21,746 营运资金变动 -1,669 84 780 618 长期借款 7,282 8,593 8,593 8,593 经营活动现金流 4,568 6,594 8,774 9,623 其他长期负债 9,497 9,085 9,085 9,085 资本开支 -7,682 -4,672 -4,824 -5,293 非流动负债合计 16,779 17,678 17,678 17,678 投资 -366 30 0 0 负债合计 33,403 35,761 37,849 39,424 投资活动现金流 -8,383 -4,488 -4,824 -5,293 股本 2,097 2,079 2,079 2,079 股权募资 546 0 0 0 少数股东权益 3,392 3,897 4,553 5,293 债务募资 4,292 2,012 0 0 股东权益合计 30,838 32,885 35,665 38,806 筹资活动现金流 1,772 236 -1,982 -2,144 负债和股东权益合计 64,242 68,645 73,514 78,230 现金净流量 -1,934 2,342 1,968 2,186 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 华新水泥(600801)/建筑建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺