请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2023年10月30日 联影医疗（688271.SH） 收入稳健增长，毛利率持续提升，研发投入蓄能长远发展 联影医疗公布2023年三季报。前三季度实现营业收入74.32亿元，同比增长26.86%；实现归母净利润10.64亿元，同比增长18.41%；实现扣非后归母净利润8.29亿元，同比增长15.11%。分季度看：2023Q3实现营业收入21.61亿元，同比增长28.14%；实现归母净利润1.27亿元，同比增长1.23%；实现扣非后归母净利润4176万元，同比增长29.46%。 观点：收入增长稳健，毛利率持续提升，公司高度重视研发投入，为长期稳健发展蓄能。 国之重器硬核创新，海内外并重驱动业绩稳健增长。公司产品线覆盖高端医学影像诊断产品和放射治疗产品，截止2023年上半年，累计向市场推出90余款产品。2023年上半年，分产线看：1）CT业务线20.94亿元，同比增长7.30%，其中中高端CT收入占比持续提升；2）MR业务线15.01亿元，同比增长66.43%，其中3.0T以上超高场MR在国内的新增市场占有率第一；MI业务线6.24亿元，同比增长6.16%，国内新增市场占有率保持领先态势；XR业务线3.23亿元，同比增长46.26%；RT业务线0.84亿元，同比下降17.27%。分区域看：1）国内市场收入45.54亿元，同比增长25.46%，各产品线市占率名列前茅；2）国际市场收入7.18亿元，同比增长32.29%，收入占比13.62%，持续提升。 毛利率持续提升，研发投入蓄能长远发展。2023Q3：1）毛利率为48.55%，同比提升3.63pct，环比提升0.96pct，我们预计毛利率提升主要系高端产品占比有所提升；2）销售费用率为19.86%，同比降低0.58pct，环比提升3.84pct；3）管理费用率为6.17%，同比降低0.13pct，环比提升1.90pct；4）研发费用率为22.41%，同比提升0.94pct，环比提升6.95pct；研发费用金额为4.84亿元，同比增加33.75%，环比增长2.45%。公司持续加码研发，为长期稳健增长奠定坚实基础。 股权激励彰显管理层未来发展信心，看好国产影像设备龙头乘风破浪，持续推进国产替代和国际化。根据激励草案，2023-2025年收入目标值为较2022年增长20%/44%/72.8%，彰显管理层对收入稳健增长的长期信心。 盈利预测与估值：预计2023-2025年公司实现归母净利润为19.52亿元、24.45亿元、30.76亿元，分别同比增加17.8%、25.3%、25.8%，对应PE分别为49x、39x、31x。维持“买入”评级。 风险提示：研发失败或产业化不及预期风险；国际化开拓不及预期等。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 7,254 9,238 11,504 14,554 18,394 增长率yoy（%） 25.9 27.4 24.5 26.5 26.4 归母净利润（百万元） 1,417 1,656 1,952 2,445 3,076 增长率yoy（%） 57.0 16.9 17.8 25.3 25.8 EPS最新摊薄（元/股） 1.72 2.01 2.37 2.97 3.73 净资产收益率（%） 27.9 9.4 10.1 11.3 12.5 P/E（倍） 67.9 58.1 49.3 39.3 31.3 P/B（倍） 19.1 5.5 5.0 4.4 3.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年10月27日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 医疗器械 前次评级 买入 10月27日收盘价(元) 116.70 总市值(百万元) 96,179.24 总股本(百万股) 824.16 其中自由流通股(%) 71.50 30日日均成交量(百万股) 3.00 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy@gszq.com 分析师 杨芳 执业证书编号：S0680522030002 邮箱：yangfang@gszq.com 相关研究 1、《联影医疗（688271.SH）：三季度增长稳健，海外市场持续突破》2022-11-01 2、《联影医疗（688271.SH）：医学影像国之利器，厚积薄发显露锋芒》2022-08-29 -69%-55%-41%-27%-14%0%14%27%2022-102023-022023-062023-10联影医疗沪深300 2023年10月30日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7026 20145 20970 23814 26088 营业收入 7254 9238 11504 14554 18394 现金 2924 10075 11029 10878 12444 营业成本 3669 4770 5821 7230 9083 应收票据及应收账款 1062 2029 1821 3050 3105 营业税金及附加 43 38 81 92 108 其他应收款 116 83 164 148 247 营业费用 1029 1328 1703 2183 2722 预付账款 124 198 203 304 337 管理费用 319 431 518 669 828 存货 2205 3460 3453 5134 5655 研发费用 968 1306 1726 2212 2777 其他流动资产 595 4300 4300 4300 4300 财务费用 -24 -99 -200 -180 -163 非流动资产 3336 4060 4898 5815 6800 资产减值损失 -25 -75 0 0 0 长期投资 44 40 28 16 4 其他收益 440 592 450 500 550 固定资产 2049 2116 2818 3692 4675 公允价值变动收益 -11 28 28 28 28 无形资产 648 865 931 923 912 投资净收益 62 13 13 72 92 其他非流动资产 594 1038 1120 1185 1209 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 10362 24205 25868 29629 32888 营业利润 1696 1928 2347 2949 3709 流动负债 4518 6012 5852 7193 7413 营业外收入 10 2 8 8 7 短期借款 30 16 16 16 16 营业外支出 9 11 16 18 13 应付票据及应付账款 1237 2193 1992 3207 3325 利润总额 1698 1920 2340 2939 3703 其他流动负债 3251 3803 3844 3970 4073 所得税 294 270 398 494 611 非流动负债 811 719 766 783 781 净利润 1404 1650 1942 2445 3092 长期借款 0 0 47 63 62 少数股东损益 -14 -6 -10 0 15 其他非流动负债 811 719 719 719 719 归属母公司净利润 1417 1656 1952 2445 3076 负债合计 5328 6731 6618 7975 8194 EBITDA 1858 1891 2302 2964 3796 少数股东权益 -4 -10 -19 -19 -4 EPS（元） 1.72 2.01 2.37 2.97 3.73 股本 724 824 824 824 824 资本公积 3199 13865 13865 13865 13865 主要财务比率 留存收益 1165 2823 4716 7085 10056 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 5037 17483 19269 21673 24697 成长能力 负债和股东权益 10362 24205 25868 29629 32888 营业收入(%) 25.9 27.4 24.5 26.5 26.4 营业利润(%) 43.6 13.7 21.7 25.6 25.8 归属于母公司净利润(%) 57.0 16.9 17.8 25.3 25.8 获利能力 毛利率(%) 49.4 48.4 49.4 50.3 50.6 现金流量表（百万元） 净利率(%) 19.5 17.9 17.0 16.8 16.7 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 27.9 9.4 10.1 11.3 12.5 经营活动现金流 942 683 1951 854 2757 ROIC(%) 22.6 7.6 8.4 9.7 11.0 净利润 1404 1650 1942 2445 3092 偿债能力 折旧摊销 246 273 277 351 441 资产负债率(%) 51.4 27.8 25.6 26.9 24.9 财务费用 -24 -99 -200 -180 -163 净负债比率(%) -41.3 -53.4 -53.2 -46.5 -47.1 投资损失 -62 -13 -13 -72 -92 流动比率 1.6 3.4 3.6 3.3 3.5 营运资金变动 -598 -1123 -27 -1662 -491 速动比率 0.9 2.7 2.9 2.5 2.7 其他经营现金流 -23 -6 -28 -28 -28 营运能力 投资活动现金流 -254 -4689 -1073 -1168 -1304 总资产周转率 0.7 0.5 0.5 0.5 0.6 资本支出 347 741 850 929 997 应收账款周转率 8.3 6.0 6.0 6.0 6.0 长期投资 43 -3993 12 12 12 应付账款周转率 3.2 2.8 2.8 2.8 2.8 其他投资现金流 135 -7941 -211 -226 -295 每股指标（元） 筹资活动现金流 -935 10729 77 163 114 每股收益(最新摊薄) 1.72 2.01 2.37 2.97 3.73 短期借款 -557 -14 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.14 0.83 2.37 1.04 3.35 长期借款 0 0 47 17 -2 每股净资产(最新摊薄) 6.11 21.21 23.38 26.30 29.97 普通股增加 0 100 0 0 0 估值比率 资本公积增加 47 10666 0 0 0 P/E 67.9 58.1 49.3 39.3 31.3 其他筹资现金流 -425 -24 30 146 115 P/B 19.1 5.5 5.0 4.4 3.9 现金净增加额 -252 6753 954 -152 1566 EV/EBITDA 50.7 43.8 35.6 27.7 21.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年10月27日收盘价 2023年10月30日 P.3