固定收益深度报告：美国财政发力的进程回顾与一些思考

美国财政发力的进程回顾与一些思考 —固定收益深度报告 投资要点 从美国财政支出/GDP比重来看，这也代表了政府在经济中扮演的角色“轻重”，战后美国财政政策大致可以划分成两 大 类 状 态 以 及 四 个 阶 段 ，1946-1961年 ， 以 及1992-2007年为补偿性财政政策时期，主要特征为财政赤字与财政盈余交替出现，财政支出/GDP比值整体处于较低水平。1961-1992年，以及2007年以来处于扩张性财政政策阶段，财政支出/GDP比值明显上升，赤字率保持在较高水平。 分析师：黄海澜S1050523050002huanghl@cfsc.com.cn 从“二战后”美国财政力度的变化历程来看，我们主要有以下一些思考：第一，补偿性财政政策是少数时期，多数时期美国均采取扩张性财政政策。1946-1961年，以及1992-2007年为补偿性财政政策时期，这两个时期的共同点在于国内经济增长和收入分配均相对合理。从美国收入最高的10%家庭在总收入中所占的份额来看，“二战后”至1980年代这一比重始终维持在较低水平，90年代以来随着金融业和科技行业薪资快速增长，而传统行业收入增长乏力，次贷危机后的大规模货币宽松进一步拉大了贫富差距，虽然疫情后的大规模现金发放以及薪资上涨使得贫富差距有所收窄，但目前仍然处于历史高位。 相关研究 第二，外部不确定性较高情况下，美国财政可能倾向于延续偏扩张性状态。 第三，对实体经济的补助性政策有较强惯性，也使得财政难以 从 宽 松 快 速 转 向 平 衡 状 态 。 例 如 布 什 （George WalkerBush）期间推出的减税政策，虽然经过“财政悬崖”的激烈博弈，但大多数也得以保留，若非经济增长和收入分配表现突出的时期，缩减福利政策很有可能会面临较大的政治压力。从拜登任期内签署的几项法案来看，虽然2021年3月签署的1.9万亿美元《2021年美国救援计划法案》支出已经结束，但总规模1.2万亿美元的《基础 设 施投资和就业法案》，支出规模8910亿美元的《2022年降低通胀法案》以及支出规模2800亿美元的《芯片和科学法案》主要将在2023年及此后几年支出。 如果财政支出维持较高强度可能使得通胀韧性增强，或使美债收益率难以大幅下行。 ▌风险提示 如果美国民主党和美国共和党博弈加剧，或使得美国财政政策力度受到约束。 正文目录 1、美国财政发力的进程回顾.................................................................41.1、“二战后”，美国财政力度的“四个阶段”..........................................41.2、1946-1961年：赤字与盈余交替，支出强度适中.......................................51.3、1961-1992年：赤字逐步扩大，支出强度上升.........................................71.4、1992-2007年：赤字与盈余交替，支出强度回落.......................................111.5、2008年后：赤字水平抬升，支出强度维持高位........................................142、就美国财政力度历次调整的一些思考.......................................................173、风险提示...............................................................................18 图表目录 图表1：美国“二战后”，财政政策的四个阶段（%）........................................4图表2：美国“二战后”，不同财政政策时期经济就业表现（%）..............................5图表3：1946-1961年美国经济就业（%）...................................................5图表4：1946-1961年美国经济通胀（%）...................................................5图表5：美国财政支出分项占GDP比重（%）................................................6图表6：1946-1961年美国财政支出分项占GDP比重（%）.....................................6图表7：美国个人可支配收入中转移支付收入占比（%）......................................6图表8：1946-1961年美国资产价格表现（%）...............................................6图表9：1961-1992年“扩张性财政政策”大致可以划分成两个阶段（%）.......................7图表10：1961-1981年美国经济就业（%）..................................................7图表11：1961-1981年美国经济通胀（%）..................................................7图表12：美国制造业增加值GDP比重（%）.................................................8图表13：美欧日出口金额占比（%）.......................................................8图表14：美国财政支出分项占GDP比重（%）...............................................8图表15：1961-1981年美国财政支出分项占GDP比重（%）....................................8图表16：美国个人可支配收入中转移支付收入占比（%）.....................................9图表17：1961-1981年美国资产价格表现（%）..............................................9图表18：1981-1992年美国经济就业（%）..................................................10图表19：1981-1992年美国经济通胀（%）..................................................10图表20：美国企业和个人最高所得税税率历史变化（%）.....................................10图表21：1981-1992年美国财政支出分项占GDP比重（%）....................................10图表22：美国财政支出分项占GDP比重（%）...............................................11图表23：1981-1992年美国资产价格表现（%）..............................................11图表24：1992-2007年“补偿性财政政策”大致可以划分成两个阶段（%）......................11 图表25：1992-2007年美国经济就业（%）..................................................13图表26：1992-2007年美国经济通胀（%）..................................................13图表27：美国财政支出分项占GDP比重（%）...............................................13图表28：1992-2007年美国财政支出分项占GDP比重（%）....................................13图表29：美国财政收入分项占GDP比重（%）...............................................13图表30：1992-2007年美国资产价格表现（%）..............................................13图表31：1991-2004年美国财政净利息/GDP比值自3.2%降至1.3%（%）........................14图表32：2008-2023年“扩张性财政政策”大致可以划分成两个阶段（%）......................14图表33：2008-2023年美国经济就业（%）..................................................16图表34：2008-2023年美国经济通胀（%）..................................................16图表35：美国财政支出分项占GDP比重（%）...............................................16图表36：2008-2023年美国财政支出分项占GDP比重（%）....................................16图表37：美国财政收入分项占GDP比重（%）...............................................16图表38：2008-2023年美国资产价格表现（%）..............................................16图表39：1910-2010年间美国收入最高的10%家庭在总收入中所占的份额（%）..................17图表40：美国金融业和信息业周薪/全部非农周薪的倍数（%）................................17图表41：美国经济增速中枢及GDP占全球比重（%）.........................................18图表42：美国国防、人力资源及总体财政支出占GDP比重（%）...............................18 1、美国财政发力的进程回顾 1.1、“二战后”，美国财政力度的“四个阶段” 从美国财政支出/GDP比重来看，这也代表了政府在经济中扮演的角色“轻重”，“二战后”，美国财政政策大致可以划分成两大类状态以及四个阶段，1946-1961年，以及1992-2007年为补偿性财政政策时期，1961-1992年，以及2007年以来处于扩张性财政政策阶段。 “补偿性财政政策最初是由美国凯恩斯主义者汉森提出的。汉森认为,在经济萧条期且存在大量失业的情况下,政府应该增加财政支出,以便扩大有效需求,从而增加就业量;而当经济高涨并出现通货膨胀时,政府则应减少财政支出、取得预算平衡或结余,以便降低有效需求,控制通货膨胀。这种根据市场经济发展不稳定的特点,交替实行膨胀和紧缩财政措施的补偿性财政政策,就是用高涨时期的盈余抵补萧条时期的财政赤字,以消除经济周期的波动对经济发展的影响。”（论文《战后美国财政政策演变研究》）1946-1961年，1992-2007年两个时期整体符合这一思路，财政赤字与财政盈余交替出现，财政支出/GDP比值