23年上半年的业绩应是低点，预计利润率将逐步回升

买入 2023年8月31日 23年上半年的业绩应是低点,预计利润率将逐步回升 王柏俊+852 2532 1915Patrick.wong@firstshanghai.com.hk 23年上半年业绩概况:恒安收入增长9.0%到122.0亿元(还是受益于纸巾业务的带动(+22.7%)和电商渠道的快速增长（+30.1%，占比提升到29.0%）)。毛利率下跌4.2个百分点到31.0%(主要受原材料价格大幅上升的影响)。经营开支费比率增加1.9个百分点到21.0%,其中推广费用比率增加2.5个百分点到5.1%。经营利润及股东应占净利润分别减少9.8%和4.0%到17.0亿元和12.3亿元。中期每股派息为0.7元。资产负债状况稳健,持有净现金约47.9亿元(比去年年底增加2.5亿元。库存周转天数减少10天到33天。 主要数据 纸巾业务维持快速增长，毛利率已逐步改善：纸巾业务上升22.7%到71.7亿元(受益于全国性销售网络的优势、高端产品的强劲增长-「 云 感 柔 肤 」 系 列(+40%,其 占 比 为12%)、 及 电 商 业 务 的 增 长（+40%)。销量是主要的增长动力（约20%）;单价则有中低单位数的提升(受益于产品组合的优化)。纸巾毛利率同下跌5.4个百分点,到17.7%，受木浆成本大幅增加的影响。据了解,毛利率在第二季已比第一季度有改善。我们预计23下半年和全年收入应能维持双位数的增长;全年毛利率应能恢复到20%左右。 卫生巾业务和纸尿库业务恢复正的增长：卫生巾业务同比增长2.9%到32.2亿；受益于升级产品的表现。单价是主要的增长动力。纵使集团坚守稳定的定价策略，但石化原材料价格的上升导致毛利率下跌3.5个百分点到61.8%。纸尿库业务同比增长5.0%到6.7亿;受益于高端产品「Q.MO」和成人纸尿裤的良好增长;分别录得19.1%和45.1%的增长。毛利率增加0.7个百分点到36.0%，受益于产品结构的优化。在升级及高端产品的推动下，我们预计卫生巾和纸尿库业务能保持稳定增长;卫生巾毛利率应能逐步恢复,而纸尿库毛利率则维持稳定。 每股净现值17.24港元主要股东An PingInvestment(23.14%) TIM LeeInvestment（20.57%） 目标价37.26港元,买入评级：23年上半年的利润应该是低点。预计未来收入增长将能维持稳定,但利润率应随着原材料价格的回调和产品结构的优化而逐步回升。考虑到集团稳定的基本面，稳健的资产负债状况和派息政策，及较低的估值;我们上调评级到买入。目标价为37.26港元,相等于23/24年预测每股盈利的13.5倍。重要风险:我们认为以下是一些比较重要的风险: 1)纸巾及个人护 理行业竞争激烈,2)原材料价格的波动,及3)汇率的变化多。 来源:彭博 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安公司大厦19楼电话: (852) 2522-2101传真: (852) 2810-6789 本報告由第一上海證券有限公司(“第一上海”)編制，僅供機構投資者一般審閱。未經第一上海事先明確書面許可，就本報告之任何材料、內容或印本，不得以任何方式複制、摘錄、引用、更改、轉移、傳輸或分發給任何其他人。本報告所載的資料、工具及材料只提供給閣下作參考之用，並非作為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據，或就其作出要約或要約邀請，也不構成投資建議。閣下不可依賴本報告中的任何內容作出任何投資決策。本報告及任何資料、材料及內容並未有考慮到個別的投資者的特定投資目標、財務情況、風險承受能力或任何特別需要。閣下應綜合考慮到本身的投資目標、風險評估、財務及稅務狀況等因素，自行作出本身獨立的投資決策。 本報告所載資料及意見來自第一上海認為可靠的來源取得或衍生，但對於本報告所載預測、意見和預期的公平性、準確性、完整性或正確性，並不作任何明示或暗示的陳述或保證。第一上海或其各自的董事、主管人員、職員、僱員或代理均不對因使用本報告或其內容或與此相關的任何損失而承擔任何責任。對於本報告所載信息的準確性、公平性、完整性或正確性，不可作出依賴。第一上海或其一家或多家關聯公司可能或已經，就本報告所載信息、評論或投資策略，發布不一致或得出不同結論的其他報告或觀點。信息、意見和估計均按“現況”提供，不提供任何形式的保證，並可隨時更改，恕不另行通知。 第一上海並不是美國一九三四年修訂的證券法(「一九三四年證券法」)或其他有關的美國州政府法例下的註冊經紀-交易商。此外，第一上海亦不是美國一九四零年修訂的投資顧問法(下簡稱為「投資顧問法」，「投資顧問法」及「一九三四年證券法」一起簡稱為「有關法例」)或其他有關的美國州政府法例下的註冊投資顧問。在沒有獲得有關法例特別豁免的情況下，任何由第一上海提供的經紀及投資顧問服務，包括(但不限於)在此檔內陳述的內容，皆沒有意圖提供給美國人。此檔及其複印本均不可傳送或被帶往美國、在美國分發或提供給美國人。 在若干國家或司法管轄區，分發、發行或使用本報告可能會抵觸當地法律、規定或其他註冊/發牌的規例。本報告不是旨在向該等國家或司法管轄區的任何人或單位分發或由其使用。 ©2023第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。