毛利率提升，合同负债大幅增长

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2023年08月31日 王睿哲 C0062@capital.com.tw 目标价(元) 42 公司基本信息 產業別 家用电器 A股价(2023/8/30) 35.12 深证成指(2023/8/30) 10482.50 股價12個月高/低 41.5/26.98 總發行股數(百萬) 5631.41 A股數(百萬) 5592.14 A市值(億元) 1963.96 主要股東 珠海明骏投资合伙企业(有限合伙)(16.02%) 每股淨值(元) 17.70 股價/賬面淨值 1.98 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) -5.8 1.6 21.4 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2022/06/29 37.3 买进 产品组合 空调 88% 绿色能源 3% 生活电器 3% 机构投资者占流通A股比例 基金 6.4% 一般法人 49.5% 股价相对大盘走势 v 格力电器(000651.SZ) Buy买进 毛利率提升，合同负债大幅增长 结论与建议：  公司业绩：公司23H1实现营收997.9亿元,YOY+4.2%，录得净利润126.7亿元,YOY+10.5%,扣非后净利120.7亿元，YOY+3.9%,公司业绩略低于预期。其中Q2单季度实现营收641.0亿元,YOY+6.4%,录得归母净利润85.6亿元，YOY+14.8%，扣非后净利润83.4亿元，YOY+6.5%。  空调营收表观增长低于预期，但合同负债及经营现金流增长强劲：根据产业在线数据显示，上半年国内空调零售额同比增长16%，而公司空调业务营收增速慢于行业，低于预期。但实际上公司23H1合同负债为289.7亿元，YOY+93.5%,预收经销商货款增加明显，此外，公司经营性现金流净额YOY+134.8%,总额达到为308.6亿元，与近几年全年的体量来看，也均有超越（2018-2022年经营活动现金流量净额分别为269、279、192、19、287亿元），我们认为公司实际后续增长动力强劲。  Q2毛利率回升显著，销售费用率增加：公司Q2单季度综合毛利率为29.8%，同比显著提升4.4个百分点，我们认为除了原材料价格下跌因素外，公司空调均价提升也是重要推动力。公司Q2期间费用率为13.0%，同比增加3.7个百分点，主要是销售费用率增加，产品安装维修费用增长明显。  盈利预测及投资建议：考虑到公司合同负债及现金流表现，我们看好公司后续净利端的增长，我们上调盈利预测。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为277.2亿元、308.4亿元、337.9亿元，YOY+10.6%、+8.4%、9.6%（原预计2023-2024年归母净利分别为270.9亿元和293.7亿元，YOY+10.6%、+8.4%），EPS分别为4.9元、5.5元、6.0元，对应PE分别为7倍、6倍、6倍。公司合同负债增长强劲，毛利率提升显著，我们看好后续业绩的增长。此外，公司分红政策较好使得股息率也具有吸引力，目前估值也偏低，我们维持“买进”的投资建议。  风险提示：房地产行业影响，同业间竞争加剧，原材料价格波动 年度截止12月31日 2021 2022 2023F 2024F 2025F 纯利 (Net profit) RMB百万元 23064 24507 27717 30841 33793 同比增减 ％ 4.01 6.26 13.10 11.27 9.57 每股盈余 (EPS) RMB元 4.04 4.43 4.92 5.48 6.00 同比增减 ％ 8.89 9.65 11.10 11.27 9.57 A股市盈率(P/E) X 8.69 7.93 7.14 6.41 5.85 股利 (DPS) RMB元 3.00 2.00 3.46 3.74 4.00 股息率 (Yield) ％ 8.54 5.69 9.85 10.64 11.39 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2 2023年8月31日 【投资评等说明】 评等 定义 强力买进（Strong Buy） 潜在上涨空间≥ 35% 买进（Buy） 15%≤潜在上涨空间<35% 区间操作（Trading Buy） 5%≤潜在上涨空间<15% 中立（Neutral） 无法由基本面给予投资评等 预期近期股价将处于盘整 建议降低持股 wOaYaYsNpQeUbZ9P9R8OoMnNtRoNfQpPwOjMpMpOaQrQsMNZnRyQvPoPrO C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2023年8月31日 附一：合幷损益表 百万元 2021 2022 2023F 2024F 2025F 营业收入 189654 190151 206495 219749 231507 经营成本 142252 139784 146449 155487 163442 营业税金及附加 1077 1612 2010 1978 2084 销售费用 11582 11285 17517 17580 18058 管理费用 4051 5268 5851 5713 5556 财务费用 -2260 -2207 -3321 -2197 -2315 资产减值损失 0 0 0 投资收益 522 87 501 500 700 营业利润 26677 27284 31089 34436 37744 营业外收入 154 60 204 200 200 营业外支出 28 127 154 80 80 利润总额 26803 27217 31139 34556 37864 所得税 3971 4206 4643 5183 5680 少数股东损益 -232 -1495 -1221 -1469 -1609 归属于母公司所有者的净利润 23064 24507 27717 30841 33793 附二：合幷资产负债表 百万元 2021 2022 2023F 2024F 2025F 货币资金 116939 157484 173233 202105 240842 应收账款 13841 14825 16307 17938 19732 存货 42766 38314 45977 51494 57674 流动资产合计 225850 255140 278103 308694 342650 长期股权投资 10337 5892 7071 8485 10182 固定资产 31189 33817 37199 41787 48403 在建工程 6481 5967 7160 8234 9469 非流动资产合计 93749 99885 117864 137115 161567 资产总计 319598 355025 395967 445809 504218 流动负债合计 197101 216372 244500 283620 326163 非流动负债合计 14571 36777 44132 48545 55827 负债合计 211673 253149 288632 332166 381991 少数股东权益 4274 5117 5885 6768 7783 股东权益合计 103652 96759 101449 106876 114444 负债及股东权益合计 319598 355025 395967 445809 504218 附三：合幷现金流量表 百万元 2021 2022 2023F 2024F 2025F 经营活动产生的现金流量净额 1894 28668 33,261 29,299 40,552 投资活动产生的现金流量净额 29752 -37057 -1369 -3166 -4343 筹资活动产生的现金流量净额 -25331 9923 -13859 -15421 -16897 现金及现金等价物净增加额 5727 1803 18033 10713 19312