2023年上半年地方政府债券市场回顾及下半年展望

——2023年上半年地方政府债券市场回顾及下半年展望 半年发行慢于同期后续规模或将放量 新背景下特殊再融资债券再次发行预期升温 ——2023年上半年地方政府债券市场回顾及下半年展望 联合资信公用评级二部张建飞杨晓薇王晓暄 2023年上半年，地方新增债发行节奏“先快后慢”，地方债整体发行节奏及进度慢于2022年同期，发行成本延续下行；再融资债券发行增长明显，折射地方政府债务压力较大。在稳增长以及防范化解地方政府债务风险的政策背景下，上半年地方政府债券相关政策主要体现在加快发行、提升专项债效能和遏制隐性债务增量、妥善化解存量等方面。上半年，随着经济社会全面恢复常态化运行，宏观政策显效发力，国民经济回升向好，高质量发展稳步推进；但同时世界政治经济形势错综复杂，国内经济持续恢复发展的基础仍不稳固。地方政府专项债券是带动扩大有效投资，稳定宏观经济的重要手段。7月24日中共中央政治局会议指出要更好发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用。随着新一批新增地方债额度下达地方，后续地方债发行将边际提速，三季度地方债发行或将放量，全年发行有望创历史新高；发行成本预期稳中有降。同时政治局会议指出要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。在此背景下，特殊再融资债券再次发行预期升温，后续一揽子化债方案将逐步出台，更多防风险举措探索有望加快。 一、地方政府债券相关政策梳理 上半年，面对复杂严峻的国际环境和艰巨繁重的国内改革发展稳定任务，各地区各部门更好统筹国内国际两个大局，更好统筹疫情防控和经济社会发展，更好统筹发展和安全，突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，市场需求逐步恢复，生产供给持续增加，就业物价总体稳定，居民收入平稳增长，经济运行整体回升向好。初步核算，上半年国内生产总值593034亿元，按不变价格计算，同比增长5.5%，比一季度加快1.0个百分点。虽然国民经济回升向好，高质量发展稳步 推进；但也要看到，世界政治经济形势错综复杂，外部环境复杂严峻；国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，国内经济持续恢复发展的基础仍不稳固。2023年《政府工作报告》提出，经济工作要把稳增长放在更加突出的位置，在此背景下，地方政府债券作为重要的逆周期调控工具持续发力。2023年以来，地方政府债券相关政策主要体现在加快发行地方债、扩大地方债使用范围、提高债券使用效率和效益、强化监管、加强专项债的投后管理、遏制新增地方政府隐性债务及防范化解地方政府存量隐性债务风险等方面。具体看，2023年以来地方债相关政策举措如下： 一是继续做好“六稳”“六保”工作，加力提效实施积极的财政政策。2022年11月，财政部已向各地提前下达2023年新增地方政府债务限额2.62万亿，下达时间为历年最早，下达额度亦为历年最高，其中一般债务限额0.43万亿元，专项债务限额2.19万亿元；2023年两会确定今年地方政府新增债务限额为4.52万亿元，其中新增一般债限额0.72万亿元，与上年持平；新增专项债限额3.80万亿元，较上年增加1500亿元，较为充足的限额为继续做好“六稳”“六保”工作提供重要支撑。2023年6月26日，在十四届全国人大常委会第三次会议第一次全体会议上，财政部部长刘昆作了关于2022年中央决算的报告，指出下一步将重点做好六项工作，其中包括加力提效实施积极的财政政策，加强重点领域支出保障。 二是适量扩大专项债投向领域和用作项目资本金范围，加强项目审核把关，提升债券资金使用效率和效益。2023年3月，国务院新闻办公室举办新闻发布会介绍“财政贯彻落实党的二十大重大决策部署”中，财务部部长刘昆提到，地方政府专项债券是带动扩大有效投资，稳定宏观经济的重要手段；2023年，积极的财政政策要加力提效，财政部将合理安排专项债券规模，确保政府投资力度不减，更好发挥带动作用；2023年将在重点支持现有11个领域项目建设基础上，适量扩大资金投向领域和用作项目资本金范围。2023年3月，国务院新闻办公室举办新闻发布会介绍“着力推动高质量发展，为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步”中，国家发展改革委副主任杨荫凯提到，下一步国家发展改革委将切实履行好“把投向、筛项目”的职责，指导地方持续做好专项债券项目谋划 储备和前期工作，按照分批申报、滚动推进的方式，加强项目审核把关，督促地方全部从发改委筛选形成的准备项目清单中选择项目安排发行；同时，发改委将在目前交通、能源、农林水利、社会事业、市政和产业园区、新型基础设施等投向领域的基础上，会同有关方面积极研究进一步扩大专项债券投向领域。2023年6月19日，国务院办公厅发布《国务院办公厅关于进一步构建高质量充电基础设施体系的指导意见》（国办发〔2023〕19号），要求地方各级政府进一步加强充电基础设施发展要素保障，通过地方政府专项债券等支持符合条件的充电基础设施项目建设。2023年6月29日，《第十四届全国人民代表大会财政经济委员会关于2022年中央决算草案审查结果的报告》对外公开，全国人大财经委建议，指导地方扎实做好项目库建设和前期准备工作，提升债券资金使用效率和效益。 三是保持隐性债务严监管态势，遏制增量，妥善化解存量，加强地方政府专项债券投后管理，有效防范化解地方政府债务风险。2023年2月，财政部部长刘昆在《求是》杂志发表的署名文章《更加有力有效实施积极的财政政策》中针对防范化解地方政府债务提到，要坚持“开正门、堵旁门”，遏增量、化存量；完善常态化协同监管，坚决禁止变相举债、虚假化债行为。2023年4月，中共中央政治局会议再次提到，要加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务。同时，财政部提出要强化跨部门协作监管，压实各方责任，从资金需求端和供给端同时加强监管，阻断新增隐性债务路径，坚决遏制隐性债务增量；督促省级政府加强风险分析研判，定期监审评估，加大对市县工作力度，逐步降低债务风险水平，稳妥化解隐性债务存量；保持高压监管态势，对新增隐性债务等问题及时查处、追责问责；同时，加强专项债券投后管理，严禁“以拨代支”、“一拨了之”等行为，健全项目管理机制，按时足额还本付息，确保法定债券不出任何风险。2023年6月5日，新华社刊发《如何看待当前地方财政运行态势》，文章指出要一方面强化债务监管，另一方面坚决遏制隐性债务增量，探索建立长效监管制度框架，妥善化解隐性债务存量。2023年6月26日，在十四届全国人大常委会第三次会议第一次全体会议上，财政部部长刘昆再次提出下一步将重点做好有效防范化解地方政府债务风险等工作。2023年6月29日，在《第十四届全国人民代表大会财政经济委员会关于2022年中央决算草案审查结果的报告》中，全国人大财经 委建议，建立政府偿债备付金制度，防范债务兑付风险；稳步推进地方政府隐性债务和法定债务合并监管。 二、2023年上半年地方政府债券市场回顾 1.发行概况 2023年上半年，地方债发行总额及新增债券发行规模低于上年同期；继续延续以专项债券为主的融资结构。2023年上半年，地方政府债券累计发行1066支，金额合计43681.05亿元，相当于2022年全年的59.38%，为上年同期的83.20%。其中，新增债券27352.75亿元，相当于2022年全年的57.65%，为上年同期的68.02%；再融资债券16328.30亿元。从融资结构看，2023年上半年新发行地方政府债券中专项债券占64.94%，延续了2019年以来以专项债券为主的融资结构。从净融资额来看，2023年上半年地方政府债券到期金额为16334.97亿元，净融资额为27346.08亿元。 2023年上半年，新发地方政府债券期限进一步趋向长期化，加权发行期限增至13.87年。自2019年财政部不再限制地方政府债券期限比例结构后，10年期及以上地方政府债券的发行规模占比快速上升；2020年，10年期及以上地方政府债券发行规模占比提升至76.64%，较2018年的17.86%上升明显。2020年11月，财政部36号文提出，地方财政部门应均衡一般债券期限结构，年度新增及再融资一般债券平均发行期限应当控制在10年以下（含10年），专项债券期限与项目期限相匹配。受该政策影响，2021年10年期及以上债券占比降至62.04%。由于36号文主要针对一般债券发行期限提出控制要求，随着2022年及2023年上半年发行债券中专项债券的占比逐步提升，10年期及以上债券占比分别增至66.01%和70.32%。从加权发行期限看，2020年－2022年及2023年上半年，地方政府债的加权期限分别为14.65年、11.95年、13.23年和13.87年，其中一般债券的加权发行期限分别为14.70年、7.71年、7.93年和7.90年，专项债券的加权发行期限分别为14.62年、14.17年、15.54年和17.10年。 2023年上半年地方政府新增债发行“先快后慢”，地方债发行整体进度及节奏较上年同期滞后；再融资债券发行规模及比重大幅提升，折射地方政府债务到期及偿付压力较大。从发行节奏看，2019年，随着财政部开始提前下达下一年度的地方政府债务限额，地方政府债券的发行节奏开始提前；2020年，地方债发行相对均匀的分布在前三季度，保持了与2019年相近的季度发行节奏。2021年，新增政府债务限额未提前下达，3月份经全国人大审议批准限额后新增债券逐步发行，2021年地方债发行集中在后三季度。2022年，出于推进项目落地速度、提高年内资金使用效率的考量，地方政府将债券发行前置，当年地方债发行集中在前三季度。2023年，人大批准当年新增地方政府债务限额45200.00亿元，地方债提前批额度较多、下达时间较早，因此一季度发力明显；由于第二批新增地方债额度下达时间较晚，导致二季度地方债发行节奏有所放缓；上半年，全国已发行新增债券占当年新增限额的60.51%，占比远低于去年同期的92.01%；整体发行进度较上年同期滞后。从资金用途看，2023年上半年新增债券发行27352.75亿元，同比下降31.98%；再融资债券发行16328.30亿元，同比增长32.84%；再融资债券发行占上半年全部发行规模的37.38%，远高于去年同期的23.41%；当前债务压力较大情况下，地方政府需要通过再融资债券借新还旧意图明显。 2023年上半年，各省市发行规模仍保持明显分化。上半年，除西藏自治区外，全国各省级行政区和5个计划单列市均有地方政府债券发行，但各省市发行规模仍保持明显分化。整体看，发行规模前三名的地区为广东、山东和江苏，其2023年上半年的发行规模分别相当于2022年全年的71.42%、61.25%和69.46%，均超过全国59.38%的平均水平。从净融资额来看，2023年上半年，除西藏自治区，各省级行政区和5个计划单列市政府债均保持净发行；广东省净融资额超2700亿元，山东省、江苏省和四川省净融资额超1600亿元，河北 省、湖南省、福建省、安徽省等9个省（市）净融资额超千亿，辽宁省、云南省、广西省、重庆市等7个省（市）净融资额超500亿，净融资规模较小的区域包括贵州省、青海省、宁夏自治区和新疆生产建设兵团，均不足百亿元。 2.利率与利差分析 2023年上半年，地方政府债券发行利率先升后降，二季度下行趋势明显。2022年以来，央行按照稳字当头、稳中求进的要求，靠前发力，稳健的货币政策灵活适度，加大跨周期调节力度，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，保持流动性合理充裕。在此背景下，2022年至2023年上半年，地方政府债券发行利率整体呈下行趋势。具体来看，2022年前三季度，各期限地方政府债券发行利率均有所下降，2022年三季度末以来，受跨季、政府债供给放量以及缴税等因素影响，各期限地方政府债券发行利率有所回弹。2023年1－2月，整体利率走势稳中有升，2023年3月中下旬以来，各期限地方政府债券发行利率出现明显下降趋势。2023年上半年地方政府债券平均发行利率2.98%，其中一般债券平均发行利率2.83%，专项债券平均发行利率3.02%。