从全覆盖向精简高效转变

港股通（沪、深） 增持(＃维持） 从全覆盖向精简高效转变 目标价：90港元现价：78.95港元 2023年8月10日 预期升幅：14% 投资要点 ＃summary＃上半年库存去化效果显著，收入好于预期，利润逊于预期：2023H1公司收入68.79亿美元，同比下降2.2%，彭博一致预期为同比下降4.5%。毛利率录得39.3%，同比增长0.22个百分点，主要受益于高利润率的MILWAUKEE收入占比提升及高利润率的电池销售景气。SG&A费率同比增加1.1个百分点，主要用于MILWAUKEE的地域扩张等投资以及DIY产品促销带来的不利影响。录得净利润4.76亿美元，同比下降17.7%，净利率6.9%，同比下降1.3个百分点，受到加息带来的额外利息支出的不利影响。库存同比减少6.51亿美元（库存周转天数减少10天）。计划派发中期股息每股12.23美仙，派息率47%。公司预计下半年收入将实现中单位数增速，并仍将继续改善库存。 MILWAUKEE未来增速展望稳健，基于对商业建筑的审慎态度及经营思路向开发高效率sku转变：分业务来看，2023H1电动工具部门收入同比下降1.7%，其中MILWAUKEE收入按当地货币计算同比增长8.7%，北美/欧洲/其他地区分别同比增长7%/16%/30%，体现出地域扩张带来的增长潜力。基于对商业建筑的审慎态度及新能源基建应用场景的快速发展，公司认为2024-2026年MILWAUKEE有望长期保持高个位数到低双位数的收入增长。 ＃relatedReport＃相关报告 《受益美国复苏及基建计划，增长趋势持续》20210416 《全球无绳电动工具领导者》20210702《业绩超预期，专业工具加速成长》20210812《美联储加息对创科实业股价影响复盘》20220114《前瞻性布局带动优势持续扩大》20220303《创 新 引 领 ， 穿 越 周 期》20220811《2023年Pro业务驱动稳健增长》20230207《MILWAUKEE高增速驱动毛利率稳健提升》20230302 DIY上半年去库影响，下半年将边际改善：上半年DIY业务收入下降15%，主要因为渠道商削减库存，下半年预计将逐渐改善；地板护理及清洁业务收入同比下降9.1%。 我们的观点：7月终端需求出现边际修复，2023H2收入有望实现中个位数增长，预计在库存压力减轻，停止减产后，毛利率有望在再次回到较快上升通道。公司虽然对MILWAUKEE预期调降，但结合对明年8%-12%整体展望看仍是在正常增速区间，我们预计2023-2025年的营业收入将分别达到135.3/149.6/164.9亿 美 元 ， 同 比 增 长2.1%/10.6%/10.2%。 净 利 润 分 别达10.5/12.2/14.3亿美元，同比变动-2.9%/+16.8%/+17.3%。维持“增持”评级，目标价90港元，目标价对应2023-2025年20/17/15倍PE。 风险提示：1）原材料价格波动；2）中美贸易政策影响；3）汇率变动；4）市场竞争加剧。 ＃emailAuthor＃海外消费研究 ＃assAuthor＃分析师：宋婧茹songjingru@xyzq.com.cnSFC：BQI321SAC：S0190520050002 联系人：陈雅雯chenyawen@xyzq.com.cn 报告正文 上半年库存去化效果显著，收入好于预期，利润逊于预期：2023H1公司收入68.79亿美元，同比下降2.2%，彭博一致预期为同比下降4.5%。毛利率录得39.3%，同比增长0.22个百分点，主要受益于高利润率的MILWAUKEE收入占比提升及高利润率的电池销售景气。SG&A费率同比增加1.1个百分点，主要用于MILWAUKEE的地域扩张等投资以及DIY产品促销带来的不利影响。录得净利润4.76亿美元，同比下降17.7%，净利率6.9%，同比下降1.3个百分点，受到加息带来的额外利息支出的不利影响。库存同比减少6.51亿美元（库存周转天数减少10天）。计划派发中期股息每股12.23美仙，派息率47%。公司预计下半年收入将实现中单位数增速，并仍将继续改善库存。 MILWAUKEE未来增速展望稳健，基于对商业建筑的审慎态度及经营思路向开发高效率sku转变：分业务来看，2023H1电动工具部门收入同比下降1.7%，其中MILWAUKEE收入按当地货币计算同比增长8.7%，北美/欧洲/其他地区分别同比增长7%/16%/30%，体现出地域扩张带来的增长潜力。基于对商业建筑的审慎态度及新能源基建应用场景的快速发展，公司认为2024-2026年MILWAUKEE有望长期保持高个位数到低双位数的收入增长。 DIY上半年去库影响，下半年将边际改善：上半年DIY业务收入下降15%，主要因为渠道商削减库存，下半年预计将逐渐改善；地板护理及清洁业务收入同比下降9.1%。 我们的观点：7月终端需求出现边际修复，2023H2收入有望实现中个位数增长，预计在库存压力减轻，停止减产后，毛利率有望在再次回到较快上升通道。公司虽然对MILWAUKEE预期调降，但结合对明年8%-12%整体展望看仍 是 在 正 常 增 速 区 间 ， 我 们 预 计2023-2025年 的 营 业 收 入 将 分 别 达到135.3/149.6/164.9亿 美 元 ， 同 比 增 长2.1%/10.6%/10.2%。 净 利 润 分 别达10.5/12.2/14.3亿美元，同比变动-2.9%/+16.8%/+17.3%。维持“增持”评级，目标价90港元，目标价对应2023-2025年20/17/15倍PE。 风险提示：1）原材料价格波动：锂电池、马达等购入成本过高将可能导致毛利率不达预期增速；2）中美贸易政策影响：美国关税或将持续影响TTI电动工具生产成本，全球布局生产基地仍然紧迫；3）汇率变动：美元、欧元等兑港元贬值将影响TTI经营损益，或导致经营业绩不达预期，溢出效应或同时影响临近国家出口贸易；4）市场竞争加剧：可能导致TTI市场份额被侵蚀，议价能力下降等。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiangRoad&BridgeConstructionDevelopmentCoLtd、成都经开资产管理有限公司、义乌市国有资本运营有限公司、ChouzhouInternationalInvestmentLtd、桐庐新城发展投资有限公司、宝应县开发投资有限公司、中泰证券、中泰金融国际有限公司、中泰国际财务英属维尔京群岛有限公司、杭州上城区城市建设投资集团有限公司、安庆盛唐投资控股集团有限公司、巨星传奇集团有限公司、湖州市城市投资发展集团有限公司、如皋市经济贸易开发有限公司、重庆大足实业发展集团有限公司、江西省金融资产管理股份有限公司、中国信达(香港)控股有限公司、ChinaCinda2020IManagementLtd、成都银行股份有限公司、成都新津城市产业发展集团有限公司、漳州市九龙江集团有限公司、滁州经济技术开发总公司、珠海华发集团有限公司、华发投控2022年第一期有限公司、上饶投资控股集团有限公司、上饶投资控股国际有限公司、乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营(集团)有限公司、成都空港城市发展集团有限公司、海盐县国有资产经营有限公司、海盐海滨有限公司、漳州市交通发展集团有限公司、泰州医药城控股集团有限公司、海宁市城市发展投资集团有限公司、高邮市建设投资发展集团有限公司、GaoyouConstructionInvestmentDevelopment（BVI）Co.,Ltd.、南洋商业银行有限公司、平安国际融资租赁有限公司、上海银行杭州分行、湖州南浔振浔污水处理有限公司、杭州银行绍兴分行、新昌县交通投资集团有限公司、赣州城市投资控股集团有限责任公司、北京银行股份有限公司杭州分行、台州市黄岩经济开发集团有限公司、湖州吴兴交通旅游投资发展集团有限公司、江苏银行扬州分行、湖北农谷实业集团有限责任公司、湖州经开投资发展集团有限公司、环太湖国际投资有限公司、温州名城建设投资集团有限公司、泰安市城市发展投资有限公司、TaishanCityInvestmentCo.,Ltd.、益阳市赫山区发展集团有限公司、佛山市高明建设投资集团有限公司、民生银行、南京银行南通分行、重庆巴洲文化旅游产业集团有限公司、高密市交运天然气有限公司、上海中南金石企业管理有限公司、淮北绿金产业投资股份有限公司、四川港荣投资发展集团有限公司、镇江国有投资控股集团有限公司、香港一联科技有限公司、交银金融租赁有限责任公司、交银租赁管理香港有限公司、平度市城市开发集团有限公司、德阳发展控股集团有限公司、泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司、成都陆港枢纽投资发展集团有限公司、东台市国有资产经营集团有限公司、厦门国贸控股集团有限公司、国贸控股（香港）投资有限公司、澳门国际银行股份有限公司、中国国新控股有限责任公司、国晶资本(BVI)有限公司、中原资产管理有限公司、中原大禹国际(BVI)有限公司、中国国际金融股份有限公司、中国国际金融（国际）有限公司、CICCHongKongFinance2016MTNLimited、嵊州市交通投资发展集团有限公司、南京溧水经济技术开发集团有限公司、溧源国际有限公司、ZhejiangKunpeng(BVI)CompanyLimited、杭州上城区国有资本运营集团有限公司、多想云控股有限公司、长沙先导投资控股集团有限公司、XL(BVI)INTERNATIONALDEVELOPMENTLIMITED、龙口市城乡建设投资发展有限公司、集友银行有限公司、成都中法生态园投资发展有限公司、盐城东方投资开发集团有限公司、东方资本有限公司、桐庐县国有资产投资经营有限公司、润歌互动有限公司、铜陵市国有资本运营控股集团有限公司、政金金融国际（BVI）有限公司、济南市中财金投资集团有限公司、百德医疗投资控股有限公司、江苏省溧阳高新区控股集团有限公司、江苏中关村控股集团（国际）有限公司、济南历城控股集团有限公司、历城国际发展有限公司、郑州地产集团有限公司、绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司、香港象屿投资有限公司、厦门象屿集团有限公司、江苏腾海投资控股集团有限责任公司、连云港港口集团、山海（香港）国际投资有限公司、漳州圆山发展有限公司、天津滨海新区建设投资集团有限公司、兆海投资(BVI)有限公司、镇江交通产业集团有限公司、晋城市国有资本投资运营有限公司、镇江文化旅游产业集团有限责任公司、潍坊市城市建设发展投资集团有限公司、郑州城建集团投资有限公司、常德市城市建设投资集团有限公司、HigherKeyManagementLimited、广州产业投资基金管理有限公司、江苏句容投资集团有限公司、淮安市交通控股集团有限公司、邵东市城市发展集团有限公司、济南高新控股集团有限公司、绍兴市柯桥区建设集团有限公司、恒源国际发展有限公司、宁波市海曙开发建设投资集团有限公司、ShandongWonderlandHoldingLimited、蓬莱阁（烟台市蓬莱区）旅游有限责任公司、广州开发区投资集团有限公司、绍兴市城市建设投资集团有限公司、福建漳龙 集团有限公司、建发国际集团、湖州燃气股份有限公司、新奥天然气股份有限公司、新奥能源控股有限公司、CoastalEmeraldLimited、山东高速集团有限公司、无锡恒廷实业有限公司、四海国际投资有限公司、商丘市发展投资集团有限公司、江