中国酒店投资的全周期策略：从资产价值探索到高效退出的实战指南

中国酒店投资的全周期策略： 从资产价值探索到高效退出的实战指南 酒店的价值，通常通过专业机构的估值来决定。而估值方法一般有三种，即：重置成本法、市场比较法和国际机构投资人崇尚的收益法，也叫现金流量折现法。收益法的底层逻辑是酒店的价值归根到底是由其创出现金流的能力来决定的。因此为使酒店能卖出好价钱，除了稳定的运营外，运用专业的资产管理也至关重要。而肩负着酒店资产管理全生命周期的资产经理人是代表业主方全权打理酒店资产的总牵头人，其在酒店运营期间的主要作用是督导、激励总经理和运营团队不断改善运营。除此之外，资产经理人还会关注酒店资产管理全生命周期的每一个阶段，特别是业主考虑处置酒店前的一至两年，有专业的资产管理人保驾护航，酒店资产的价值才能实现最大化。 前言 酒店资产的“退出”是“投、融、建、管、退”酒店资产管理全生命周期中最后一个、但也是最重要的一个环节。如何实现酒店资产的靓丽退出，即能卖出一个好价钱，是绝大多数酒店投资人非常关心的问题，也是资产管理的重要课题和终极课题。 在 资 管 行 业 中，从 业 者 们 有 时 会 用 非 常 生 动 形 象 的 英 文 来描述“投、融、建、管、退”，即“Buy it, Fix it and Sell it！”。酒店 资 产 管 理 的 全 生 命 周 期 要 求 作 为 主 角 的 资 产 经 理 人，即Asset Manager（AM），按以下四个步骤来开展工作：(1)确定酒店业主方的目标；(2)通过收购或新建酒店来获取酒店资产；(3)在酒店运营期间，站在资产管理的高度，监管酒店日常运营，并通过增收减支，实现酒店收益的最大化；(4)根据业主方需求在合适的时间点处置酒店资产，从而实现酒店资产投资的资本利得。 酒 店 资 产 的 交 易 是 一 项 综 合 性 工 作 。专 业 的 酒 店 资 产 管 理团队和投资交易团队的介入，不仅会使交易价格合理，也会大大提高投资交易的效率。同时，酒店交易往往会伴随酒店的重新定位、品牌升级、大修技改，从而使酒店获得新生。这个过程可用Repositioning,Rebranding,Renovation和Rejuvenation这四个英文单词来归纳，而Rebranding品牌更换/升级很可能是一个复杂而冗长的过程，但专业的团队可以协助业主高效地完成。 部分投资人选择长线投资酒店资产，特别是一些地标性的稀缺酒店资产，也许可以永久或半永久性持有。但在国际上，对大部分投资人来说，酒店资产的持有期通常为一至五年的短期持有，或五至十年的中期持有。在持有期间，通过各个营利部门的高效运营和资产管理的运用，使酒店的经营业绩持续提升，当酒店的收益、现金流达到一定的水准，酒店业主往往会选择“退”，来锁定投资带来的增值。 作为酒店退出的另一种机制，成为公募REITs的底层资产也是未来的一种方向。目前基础设施、保障性租赁住房、作为基础消费设施的商场都已成为公募REITs的底层资产，而酒店尚未能成为其对象。原因是酒店的投资回报尚需改善，且酒店的投资交易尚不够活跃。期待和行业同仁一起努力，赋能中国酒店行业更健康、可持续地发展。 在 此，我 们 很 荣 幸 地 向 您 推 荐 最 新 发 布 的《 中 国 酒 店 投 资全 周 期 策 略 ：从 资 产 价 值 探 索 到 高 效 退 出 的 实 战 指 南 》。这份白皮书由仲量联行和中伦律师事务所合作完成，集合了两家专业机构从不同视角对酒店投资的深入洞察以及各自丰富的实战经验。希望这份白皮书中的研究和洞察为您和行业带来更多的启迪，并为您未来的酒店资产配置决策提供有益的参考和有力的支持。 周涛 全球注册酒店资产管理师CHAM大中华区董事总经理酒店及旅游地产事业部仲量联行 目录 01 存量时代下，中国内地酒店投资市场重塑价值坐标4 02 酒店资产估值、定价与价值提升策略10酒店估值方法论11酒店资产定价策略13价值提升策略14 03 酒店资产交易的全流程解析15酒店资产交易的两种形式：股权交易与资产交易15酒店类资产交易流程概要18酒店资产交易中的法律难点及实操建议21 04 酒店投资中的法律风险防控与外资物业出售实务23 05 酒店资产退出路径的创新与展望31 01 存量时代下，中国内地酒店投资市场重塑价值坐标 自2020年以来， 中国内地房地产市场进入深度变革时期，“三条红线”政策与城市更新政策的颁布与执行，以及租赁住房市场的快速发展，正在重塑酒店投资市场的投资逻辑和价值评估体系，中国内地酒店投资市场在复苏与分化中迎来了关键转折点。 中国内地酒店市场进入投资活跃期 2015年至2024年，中国内地酒店投资交易额约1,685.4亿元，年均成交额约为139.4亿元1。近年，受宏观经济因素和房地产政策影响，部分酒店业主为盘活资产，降低计息负债，选择剥离非核心资产以缓解杠杆压力。诸多优质酒店资产进入投资 市场，吸引境内外投资人关注，大宗交易额逆势攀升，继2017年万达-富力资产包交易后，中国内地酒店投资交易额于2023年再创历史新高。 1由于万达-富力资产包交易非经常性酒店投资交易，均值计算不含2017年 中国内地酒店投资市场聚焦于一线城市 一线城市酒店资产因其不可替代的抗周期能力与复合价值成为资本竞逐的焦点。过去10年，超过60%酒店交易发生在一线城市。资产属性上，一线城市核心区位的土地稀缺性支撑酒店资产的长期增值潜力。需求端上，商务与文旅双轮驱动效应显著。一线城市承接全国约40%的会议会展活动，展会期间承办城市酒店每间可售客房收入（RevPAR）溢价明显。同时，随着中国免签“朋友圈”逐渐拓宽，入境旅游市场呈现强劲复苏，叠加本地“微度假”理念进一步深入，一线城市酒店运营表现提升动能充足，增加投资人对一线城市酒店的投资信心。 与此同时，新一线城市正成为内地酒店投资市场的新蓝海。相较于2015-2019年，2020-2024年新一线城市酒店投资交易额占比增加6个百分点。疫情期间，例如杭州、成都、重庆、西安等新一线城市因其丰富的旅游资源、成熟的基础设施，以及不断提升的城市能级，迅速吸纳了国内旅游需求，酒店经营表现逆风攀升，吸引酒店投资人关注。 位于市区的酒店资产更受投资人关注 过去10年，市区酒店交易额占总交易额的70%以上。投资人倾向选择投资市区酒店主要是基于稳健的市场需求、优越的地理位置、多元化的客户群体，以及品牌与连锁化趋势等因素的综合考虑。值得注意的是，相较于2015-2019年，2020-2024年 市郊和远郊酒店的交易占比明显增加。这是因为随着城市化的推进和产业园区的建设，市郊和远郊地区逐渐成为新的居住和工作中心。因此，部分酒店投资人开始布局这些区域，以捕捉未来的市场机会。 酒店投资人类型多元化 中国内地酒店投资市场从由开发商和房地产基金主导逐渐向多元化发展。高净值人士及家族办公室、私有企业和国资企业积极入市交易，持续带动酒店投资交易活跃度。 高净值人士收购优质酒店资产 对于高净值人士而言，酒店资产是满足资产配置多样化和抵抗通货膨胀需求的优质投资项目。多数高净值人士背靠综合类企业，如能源、建材、制造业等，酒店或为企业业务的又一延伸和拓展。相较于机构投资人，高净值人士更关注财务回报、风险分散，以及资产所处区位的不可替代性。 将老旧酒店改造为长租公寓已经成为盘活城市型存量酒店的主流方式之一 在现行的长租公寓合规运营路径中，部分投资人选择通过持有“特种行业许可证”（简称“特行证”）的方式运营长租公寓项目。“特行证”极大地保留了项目运营的灵活性，业主和运营商可以通过调配日租和长租比例的方式优化客房收益。此外，持有“特行证”的项目在租金定价、租期时长、租户类型等方面无过多的限制。因此，具有重新定位或改造可能性的城市型存量酒店继续受到长租公寓投资人的关注。 “近年，中国酒店投资市场进入活跃期。受到宏观经济波动影响，部分酒店资产持有者面临现金流压力，试图通过折价出售酒店资产以盘活流动资金。这为持币观望的酒店投资人创造了前所未有的机遇，能够在资产价格回落的背景下，以更合理的投资回报水平进行长线投资。此外，随着房地产行业的调整，存量酒店易主和改造需求增加，酒店市场已经进入存量时代。这为投资人提供了盘活和改造存量酒店资产的机会，通过提升资产质量和收益来实现投资价值。特别是在一线及新一线城市，由于其经济基础稳固、市场需求强劲，这些地区的优质酒店资产具备稳定的现金流潜力和资本增值空间。 中国酒店投资市场在存量时代的价值重构，本质上是资产价值认知与资本配置效率的系统性升级。面对一线城市的抗周期能力与新一线城市的增长潜力，投资人需在区位价值、现金流稳定性、改造可行性等维度之上建立更精细的评估框架。与此同时，市场分化带来的估值落差与运营风险，亦要求投资人提升资产筛选与风险管控的专业能力。 在此背景下，酒店资产的退出策略已从单一的交易执行，转变为涵盖持有周期管理、价值释放路径设计、交易结构创新的系统性工程。第二章将聚焦存量酒店退出的核心命题，通过分析退出时机研判、资产价值重构、交易模式优化等关键环节，揭示实现资本循环效率最大化的方法论体系。 02 酒店资产估值、定价与价值提升策略 酒店估值方法论 酒店资产售价过高一直被视为导致酒店投资市场缺乏活力的主要原因之一。业主在出售酒店资产时，对于价格的判断是酒店退出时最重要的环节——定价过低会影响出售方的投资回报率；但若定价过高，则无法激发投资人对资产的兴趣度，导致退出困难。因此，酒店资产定价奠定了整个项目出售流程的基础。 酒店资产兼具不动产属性与经营性资产特征，其估值逻辑需兼顾现金流收益、市场供需与重置成本等多重维度，主要分为以下三种方式: 酒 店 资 产 定 价 既 是 一 门 科 学，也 是 一 门 艺 术 。客 观 理 性 的 定 价 不仅 依 托 以 上 三 种 科 学 严 谨 的 估 值 方 式，还 需 要 了 解 酒 店 投 资 市 场最 新 动 态，以 判 断 投 资 人 的 出 价 能 力 。为 避 免 酒 店 资 产 出 售 时 遇 到“有价无市”的困境，业主为资产定价时需要自主或通过专业顾问充分了解市场行情及投资人偏好。 资产的顺利退出通常是多数持有者的最终目的，因此酒店业主和管理方需要在规划、筹建和运营的过程中，以“投、融、建、管、退”全生命周期的思维和视角，关注酒店资产价值的提升。 此处我们也对影响酒店资产定价的常见因素略做总结： 市场供需与区位禀赋 政策与法规风险 •城市能级与客源结构：商务型酒店定价受城市产业发展、GDP、会展规模等因素驱动；度假型酒店则依赖旅游资源的稀缺性（如三亚滨海一线用地）。•竞争格局：所在商圈内大量新增供给（如未来3年新增同档次客房2,000间）将直接对每间可售客房收入（RevPAR）产生压力，进而影响定价。 •土地性质限制与土地年限：商业用地或旅（宾）馆用地通常是继续作为酒店运营、办理特行证的先决条件；在中国市场下，剩余土地年限也是影响定价的重要因素。•环保要求：双碳目标下，高能耗酒店可能需预留改造预算（如更换中央空调系统）。 此外，随着近年来ESG投资兴起，绿色建筑认证（如LEED）、碳足迹数据等未来也可能纳入定价考量因素。 运营绩效与品牌合作 资产更新改造潜力 •潜在资本支出（CapEx）：酒店设施通常每8-10年需进行升级改造，业主和投资人均需甄别潜在资本支出的属性，即战略性或维护性。战略性资本支出可短期提升酒店运营绩效，有助于增加资产价值；但维护性资本支出，顾名思义，仅限维系当前的日常运营，对于提升酒店运营绩效和资产价值收效甚微。然而，不论何种资本支出，若由卖方承担，势必会增加其价格预期。但通常有出售计划的酒店业主并不会考虑再投入资金，继而将资本支出转嫁给买方，直接影响其出价能力。 •运营毛利润率（Gross Operating Profit Margin, GOP%）：运营毛利率直接反映酒店的运营水平和盈利能力，进而影响酒