有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 华利集团 300979.SZ 公司研究 | 动态跟踪 ⚫ 公司发布23H1业绩快报，上半年实现收入92.1亿，同比下滑6.9%，实现归母净利润14.6亿，同比下滑6.8%，其中Q2收入同比下降3.9%，盈利在去年高基数上实现6.6%的增长，略超市场预期。 ⚫ 销量：23H1公司销售运动鞋0.91亿双，同比减少20.87%，ASP为101.2元，同比增长17.6%，ASP大幅提升主要系：1）产品结构优化；2）客户结构优化；3）人民币贬值。 ⚫ 盈利能力：业绩快报显示，23Q2毛利率环比Q1有所提升（23Q1为23.3%），推测由于产能利用率提升所致。23Q2净利率高达17.55%，为公司有披露数据以来单季度最高水平，推测主要驱动力为汇兑收益+费用控制等因素，公开数据显示，二季度人民币兑美元贬值6%左右。 ⚫ 总体来看，伴随行业层下游品牌去库存的逐步接近尾声——公司主要客户之一的耐克于6月底披露的最新财报显示其5月末库存金额同比持平/库存量下降双位数。我们预计2023年公司订单表现将呈现前低后高趋势。公司作为全球运动鞋代工领军企业，与核心客户绑定深入，Reebok、Lululemon等新客户2023年起也将开始贡献增量，看好公司穿越行业周期的能力及增长韧性。 ⚫ ⚫ 根据业绩预告，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年每股收益分别为2.67、3.10、3.52元（原预测为3.00/3.47/3.92元），参考可比公司，给予2023年24倍PE估值，对应目标价为63.98元，维持“买入”评级。 风险提示：海外通胀、汇率波动、贸易风险、劳动力成本上升 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 17,470 20,569 20,559 23,357 26,317 同比增长(%) 25.4% 17.7% -0.1% 13.6% 12.7% 营业利润(百万元) 3,702 4,105 3,953 4,601 5,227 同比增长(%) 60.6% 10.9% -3.7% 16.4% 13.6% 归属母公司净利润(百万元) 2,768 3,228 3,111 3,623 4,118 同比增长(%) 47.3% 16.6% -3.6% 16.4% 13.7% 每股收益（元） 2.37 2.77 2.67 3.10 3.53 毛利率(%) 27.2% 25.9% 24.6% 25.2% 25.4% 净利率(%) 15.8% 15.7% 15.1% 15.5% 15.6% 净资产收益率(%) 33.2% 26.8% 21.1% 20.9% 21.1% 市盈率 23.4 20.1 20.8 17.9 15.7 市净率 5.9 4.9 4.0 3.5 3.1 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年08月03日） 56.68元 目标价格 63.98元 52周最高价/最低价 68.37/39.16元 总股本/流通A股（万股） 116,700/14,608 A股市值（百万元） 66,146 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2023年08月04日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 4.38 14.48 31.8 3.07 相对表现 1.75 11.6 32.4 4.59 沪深300 2.63 2.88 -0.6 -1.52 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 证券分析师 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 香港证监会牌照：BSW044 证券分析师 杨妍 yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 业绩增长韧性较强，静待海外需求拐点 2023-04-24 Q2业绩环比改善，大客户引领增长 2022-08-19 年报业绩亮眼，未来有望继续保持高质量成长 2022-04-08 Q2单季度净利率创历史新高，期待下半年订单拐点 买入 （维持） 华利集团动态跟踪 —— Q2单季度净利率创历史新高，期待下半年订单拐点 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据业绩预告，我们调整公司盈利预测（主要下调了收入、毛利率），预计公司2023-2025年每股收益分别为2.67、3.10、3.52元（原预测为3.00/3.47/3.92元），参考可比公司，给予2023年24倍PE估值，对应目标价为63.98元，维持“买入”评级。 表1：行业可比公司估值（截至北京时间2023年8月3日） 公司名称 公司代码 每股收益 市盈率 股价 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 申洲国际 02313 72.01 3.04 3.24 4.05 4.80 24 22 18 15 李宁 02331 40.43 1.54 1.85 2.24 2.66 26 22 18 15 丰泰企业 9910 TT 212.00 10.30 6.88 9.42 10.15 21 31 23 21 耐克 NKE US 108.15 3.23 3.76 4.40 5.10 33 29 25 21 威富VF VFC US 18.63 2.10 2.09 2.45 2.81 9 9 8 7 调整后平均 24 19 17 数据来源：wind，Bloomberg，东方证券研究所，注：耐克、VF是美元，丰泰企业是台币，申洲国际、李宁是人民币 风险提示：海外通胀、汇率波动、贸易风险、劳动力成本上升 华利集团动态跟踪 —— Q2单季度净利率创历史新高，期待下半年订单拐点 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 4,408 3,620 5,543 6,281 7,338 营业收入 17,470 20,569 20,559 23,357 26,317 应收票据、账款及款项融资 2,487 3,115 3,113 3,537 3,985 营业成本 12,712 15,250 15,498 17,479 19,633 预付账款 163 59 59 67 75 营业税金及附加 3 3 3 4 4 存货 2,671 2,464 2,503 2,824 3,171 营业费用 65 77 82 93 105 其他 2,136 2,247 2,247 2,254 2,261 管理费用及研发费用 920 1,063 1,110 1,238 1,395 流动资产合计 11,865 11,504 13,465 14,962 16,830 财务费用 (46) (65) (167) (120) (109) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 141 232 152 102 102 固定资产 3,006 3,655 4,703 5,557 6,234 公允价值变动收益 0 24 18 5 5 在建工程 376 566 1,026 1,011 1,004 投资净收益 25 68 50 30 30 无形资产 279 437 419 400 382 其他 2 5 5 5 5 其他 652 949 633 581 581 营业利润 3,702 4,105 3,953 4,601 5,227 非流动资产合计 4,314 5,606 6,781 7,549 8,202 营业外收入 8 3 3 3 3 资产总计 16,179 17,110 20,246 22,511 25,031 营业外支出 26 17 17 17 17 短期借款 1,876 683 683 683 683 利润总额 3,684 4,090 3,938 4,586 5,212 应付票据及应付账款 1,835 1,502 1,527 1,722 1,934 所得税 917 862 827 963 1,095 其他 1,371 1,558 1,558 1,560 1,563 净利润 2,768 3,228 3,111 3,623 4,118 流动负债合计 5,083 3,743 3,767 3,965 4,180 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 2,768 3,228 3,111 3,623 4,118 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 2.37 2.77 2.67 3.10 3.53 其他 170 172 172 172 172 非流动负债合计 170 172 172 172 172 主要财务比率 负债合计 5,253 3,915 3,939 4,137 4,351 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力 实收资本（或股本） 1,167 1,167 1,167 1,167 1,167 营业收入 25.4% 17.7% -0.1% 13.6% 12.7% 资本公积 5,704 5,704 5,704 5,704 5,704 营业利润 60.6% 10.9% -3.7% 16.4% 13.6% 留存收益 4,834 6,778 9,889 11,956 14,262 归属于母公司净利润 47.3% 16.6% -3.6% 16.4% 13.7% 其他 (777) (453) (453) (453) (453) 获利能力 股东权益合计 10,927 13,195 16,307 18,374 20,680 毛利率 27.2% 25.9% 24.6% 25.2% 25.4% 负债和股东权益总计 16,179 17,110 20,246 22,511 25,031 净利率 15.8% 15.7% 15.1% 15.5% 15.6% ROE 33.2% 26.8% 21.1% 20.9% 21.1% 现金流量表 ROIC 27.4% 23.8% 19.3% 19.6% 20.0% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 2,768 3,228 3,111 3,623 4,118 资产负债率 32.5% 22.9% 19.5% 18.4% 17.4% 折旧摊销 313 632 636 732 847 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (46) (65) (167) (120) (109) 流动比率 2.33 3.07 3.57 3.77 4.03 投资损失