1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 集成化产品营收大幅增长，净利率和单季度营收创历史新高 ■事件：3月17日，公司发布2017年年报，全年营收（63.62亿，+8.66%），归母净利润（8.25亿，+12.48%），符合预期（我们于2017年12月25日发布报告“中航光电：前三季度毛利率历史新高”，预测全年归母净利润为8.21亿）。 ■ 1、集成化产品营收大幅增长，海外销售五年逾十倍 ①公司军品配套地位提升，集成化产品营收大幅增长 2017年线缆组件及集成产品，营收（13.96亿，+44.57%），我们认为，公司的军品配套地位得到提升，集成化产品从C919项目向其他军工领域迅速推广，新型军机逐步采用这一模式，为公司长远发展打开了更大的成长空间。 ②单季度营收创历史新高，或因新能源业务提速所致 第四季度营收18.62亿，单季度营收创历史新高，同比增长24.91%，环比增长26.94%；归母净利润1.96亿，同比增长14.66%，环比增长4.33%。我们认为，第四季度归母净利润同比和环比增速，皆低于营收增速，可能由于第四季度毛利率较低业务占比提升所致，营收增量可能主要来自于新能源业务。2016年新能源客车、专用车产量的增幅受骗补事件、补贴调整以及车型替换减缓等事件的影响有所放缓，随着2017年新能源汽车行业回暖，公司新能源业务再次提速。 ③开拓布局国际业务，海外销售额五年增长逾十倍 2017年公司海外销售收入（4.90亿，+59.78%），2014年以来复合增速178.62%，五年增长超过十倍。2017年公司筹划设立德国分公司，建立了韩国产品实验室支撑国际业务发展，加强海外营销渠道建设，打开美国数据中心市场，进入了国际通信巨头供应链，欧标充电枪成为平台车型整车高压互连系统的独家供应商，并初探国际民机市场。公司凭借在通信和新能源汽车领域的深厚积淀，国际销售占比将快速提升。 ■ 2、净利率创上市以来新高，坏账和汇兑损失合计增加1亿 ①毛利率历史第二高，净利率历史新高 Tabl e_Title 2018年03月18日 中航光电（002179.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 航天军工 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 43.00元 股价（2018-03-16） 38.00元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 30,057.14 流通市值（百万元） 29,733.92 总股本（百万股） 790.98 流通股本（百万股） 782.47 12个月价格区间 27.50/41.21元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 3.71 0.63 9.97 绝对收益 10.43 0.32 21.86 冯福章 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040002 fengfz@essence.com.cn 张超 报告联系人 zhangchao@essence.com.cn Tab le_Report 相关报告 -33%-23%-13%-3%7%17%27%2017-032017-072017-11中航光电 航天军工 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 公司2017年毛利率和净利率分别为35.04%和13.62%，同比2016年分别提高1.29个百分点和0.36个百分点，毛利率为上市以来第二高（2010年为35.44%），净利率为上市以来最高值；扣非后归母净利润增速12.04%，高于营收增速8.66%；毛利率较高的线缆组件及集成产品，营收（13.96亿，+44.57%），营收占比达到21.95%，同比提高5.46个百分点。 我们认为，公司集成类产品、军工业务等附加值较高产品收入占比提升，同时股权激励计划、提质增效工程等措施带来成本下降，从而带来公司毛利率和净利率提升，且净利润增速高于营收增速。 ②坏账损失增加4470万，汇兑损失增加5843万 截至2017年末，公司应收账款（31.02亿，+35.22%），为历史最高值，主要来源于1年以内应收账款增加，1年以内应收账款（29.29亿，+36.36%）；坏账损失（0.67亿，+196.35%），同比增加4770万。 我们认为，受军队改革影响，公司难以及时回款，相应计提增加，随着军改负面影响逐步消除，公司回款情况将得到改善。2017年，公司财务费用（0.80亿，+244.67%），主要来自于汇兑损失增加的0.58亿，2017年汇兑损失3212万，2016年汇兑收益2631万，增加5843万，同比合计增加1.03亿。 ■ 3、军工、新能源汽车、通信业务共同提速，公司有望重回高增长快车道 公司军工、新能源、通信、轨交四大连接器业务，在国内都处于行业明显优势地位，不仅是国内高端连接器领域的隐形冠军，亦是军工体系内军民融合的成功典范。 ①军改负面影响逐步消除，受益于武器装备建设提速 公司军品涉及几乎所有军工领域，是武器装备建设的核心受益对象。 根据公司2018年日常关联交易预计，2017年与航空工业集团下属单位发生销售商品关联交易10.65亿，预计2018年该金额为14.50亿，同比大幅增加36.18%，我们认为，该预期是基于公司对2018年军机配套计划得出，随着军改接近尾声，武器装备更新迭代持续提速，前期积累的市场需求将得到有效释放。 ②新能源汽车回归理性增长，公司新能源业务结构调整 全球新能源汽车快速发展，国内新能源汽车补贴持续退坡，从政策驱动向市场消费驱动转变。受骗补事件后新政影响，公司新能源业务相应调整结构，商用车比例下降，乘用车比例提升，商用车连接器价值量较乘用车高，因此公司新能源业务增速会略有放缓，但受益于行业高景气依然会维持乐观增速。 ③提前布局迎接5G建设高峰，高速产品获得小批量订单 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 当前4G建设高峰已过，通讯领域处于4G向5G过渡前期，公司通过拓展新客户、开发新产品、提前布局5G等措施，削弱通讯设备行业周期性负面影响；随着我国5G建设的逐步展开，公司通信业务有望重回快车道。围绕连接器主业，公司研发的光柔板技术进入国际前沿行列，第六代高速背板连接器代表了国内高水平，根据年报，公司高速产品已取得了主要客户供货资格，并获得小批量订单。 ■4、投资建议 公司估值水平和业绩增速呈现明显正相关关系，随着军改影响逐步消除、新能源汽车业务快速发展、5G建设开展在即，公司各大业务板块都将重回高增长快车道。我们预计2018年、2019年净利润分别为10.53、13.57亿元，EPS为1.33、1.72元，当前股价对应2018年、2019年29、22倍PE，维持“买入-A”评级，6个月目标价43元。 ■风险提示：全球宏观经济不景气；军品业务受政策影响不及预期；新能源业务不及预期；5G建设进度不及预期；轨交业务不及预期。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 5,854.8 6,361.8 7,882.3 10,183.9 12,831.7 净利润 733.8 825.4 1,052.6 1,357.2 1,659.6 每股收益(元) 0.93 1.04 1.33 1.72 2.10 每股净资产(元) 5.19 6.18 7.56 9.10 11.00 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 41.0 36.4 28.6 22.1 18.1 市净率(倍) 7.3 6.1 5.0 4.2 3.5 净利润率 12.5% 13.0% 13.4% 13.3% 12.9% 净资产收益率 16.8% 16.0% 17.0% 18.3% 18.6% 股息收益率 0.2% 0.0% 0.4% 0.4% 0.5% ROIC 21.1% 21.4% 23.0% 26.6% 27.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 4 公司快报/中航光电 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 5,854.8 6,361.8 7,882.3 10,183.9 12,831.7 成长性 减:营业成本 3,878.9 4,132.8 5,115.6 6,609.4 8,340.6 营业收入增长率 23.9% 8.7% 23.9% 29.2% 26.0% 营业税费 29.0 34.1 35.5 49.9 62.9 营业利润增长率 24.1% 15.4% 25.2% 29.6% 23.0% 销售费用 282.0 298.6 368.1 478.6 654.4 净利润增长率 29.1% 12.5% 27.5% 28.9% 22.3% 管理费用 779.8 855.8 1,052.3 1,373.8 1,731.0 EBITDA增长率 18.8% 14.1% 23.5% 26.0% 20.7% 财务费用 23.2 79.8 48.5 50.5 59.6 EBIT增长率 20.0% 15.9% 26.1% 28.7% 22.8% 资产减值损失 51.0 75.2 50.0 50.0 50.0 NOPLAT增长率 23.5% 20.2% 28.7% 22.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 21.9% 11.8% 11.5% 20.4% -9.9% 投资和汇兑收益 28.4 34.4 - - - 净资产增长率 19.6% 17.7% 21.3% 19.9% 20.3% 营业利润 839.4 968.3 1,212.3 1,571.7 1,933.2 加:营业外净收支 50.2 8.1 50.1 56.1 57.2 利润率 利润总额 889.6 976.4 1,262.4 1,627.8 1,990.4 毛利率 33.7% 35.0% 35.1% 35.1% 35.0% 减:所得税 113.1 110.0 142.7 183.9 224.9 营业利润率 14.3% 15.2% 15.4% 15.4% 15.1% 净利润 733.8 825.4 1,052.6 1,357.2 1,659.6 净利润率 12.5% 13.0% 13.4% 13.3% 12.9% EBITDA/营业收入 17.4% 18.3% 18.2% 17.7% 17.0% 资产负债表 EBIT/营业收入 14.7% 15.7% 16.0% 15.9% 15.5% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 1,403.9 1,648.1 1,641.6 1,818.6 4,058.7 固定资产周转天数 84 79 64 49 36 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 140 157 150 152 132 应收帐款 45.7 52.2 2,960.6 4,687.3 5,187.7 流动资产周转天数 376 407 376 364 390 应收票据 1,627.6 1,786.0 1,879.1 3,066.5 3,294.6 应收帐款周转天数 125 145 135 135 139 预付帐款 62.0 55.1 140.3 83.0 195.9 存货周转天数 78 74 76 75 75 存货 1,278.2 1,337.6 2,005.5 2,265.4 3,107.7 总