宏观·周度报告：积极因素催化下，商品延续震荡反弹

宏观·周度报告2023年7月16日星期日 国内方面，6月以来，降息靴子落地，国常会出台一系列支持政策，汽车销售回暖、社融信贷出现改善等表明前期的政策效果开始显现。当前经济基本面处于弱复苏态势，后续仍需财政、货币、产业政策持续落地，“形成扩大需求的合力”来增强经济内生增长动力，下半年内需企稳回升依旧值得期待。海外方面，美国6月非农就业偏冷、通胀超预期回落，表明经济下行压力犹存，通胀压力有所缓解，但单月数据或不会影响联储7月再次加息，9月会议才是政策立场是否调整的关键时点。综合来看，下半年的主要线索是关注会否出现“中国经济企稳回升+美国经济软着陆”，如是，那大宗商品将大概率延续反弹的走势。风险点在于国内政策不及预期、海外央行过度加息。 国贸期货·研究院宏观金融研究中心 郑建鑫投资咨询号：Z0013223从业资格号：F3014717 （1）本周大宗商品继续震荡上行，主因是国内外宏观因素偏积极，一方面，国内金融数据表现好于预期，表明前期的政策效果正在显现；另一方面，美国通胀超预期回落，鹰派加息的预期降温，美元指数大幅回落。 （2）外贸继续下滑，信贷总量和结构均有改善。1）以美元计，6月单月出口增速进一步下滑至-12.4%，主因是外需走弱和价格因素的拖累，展望后市，在外需仍然偏弱的背景下，出口短期仍存在压力，不过，7月后随着基数走低，出口的同比增速或能止跌回升。2）从6月社融信贷的数据表现来看，总量和结构均有所改善，释放出一定的积极信号：一是，居民端短期贷款和中长期贷款均有所改善，二是，企业中长期贷款起到重要的支撑作用。不过，仍然可以看到目前房地产市场需求较弱，7月居民中长期贷款数据有待进一步观察。同时，居民存款释放缓慢、企业活存持续低迷、M1和M2剪刀差走阔，表明当前需求释放较慢、企业经营活力不足。此外，政府债券目前发行节奏不快，经济基本面处于弱复苏态势，后续仍需财政、货币、产业政策持续落地，“形成扩大需求的合力”来增强经济内生增长动力。 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 （3）美国通胀超预期回落，欧洲经济不甚乐观。1）6月份美国核心通胀明显降温，体现为核心通胀环比涨幅回归至疫情前均值水平、服务业通胀涨幅明显放缓、广泛涨价扩散压力明显收敛。不过，考虑到当前核心通胀的绝对值依旧较高，且下半年的基数将走低，单月数据或不会影响联储7月再次加息，9月会议才是政策立场是否调整的关键时点。2）欧洲经济研究中心(ZEW)公布数据显示，7月欧元区ZEW经济景气指数较上月下降2.2个点至-12.2,低于预期-10.2，欧元区形势指标下跌2.5个点至-44.4，表明欧洲经济 期市有风险，入市需谨慎 一、宏观和政策跟踪 1.1外贸继续下滑，信贷总量和结构均有改善 （1）外贸继续下滑 海关总署公布的数据显示，按美元计，1-6月份我国货物贸易进出口总额同比减少4.7%，其中出口同比降低3.2%，基数仍高叠加外需放缓导致出口增速回落；进口同比降低6.7%，与前值持平。6月单月我国货物贸易进出口总值同比下降10.1%，较5月环比下降0.3%；其中，出口总值同比下降12.4%，降幅继续扩大；进口总值同比下降6.8%。 1）以美元计，中国6月单月出口增速进一步下滑至-12.4%，主要原因包括，一是，外需走弱压力加大，全球制造业PMI自5月以来出现了更为显著的下滑，且发达经济体跌幅更深；二是，价格因素对中国出口的拖累进一步显化，5月中国出口价格指数同比加速下滑并转负，放大了出口金额下行的幅度；三是，疫情期间积压的订单与货物的支撑进一步减弱。展望后市，在外需仍然偏弱的背景下，出口短期存在压力，不过，7月后随着基数走低，出口的同比增速或能止跌回升。 2）以美元计，6月进口同比增速为-6.8%，降幅重新扩大。从主要的进口商品来看，6月，铜矿砂及其精矿、天然及合成橡胶（包括胶乳）、铁矿砂及其精矿、原油进口量升价减，未锻轧铜及铜材进口量价同减，成品油、煤及褐煤进口量价同升。此外，机电产品和高新技术产品进口金额同比分别减少8.8%和10.4%，分别较5月降幅缩窄4.6和3.4百分点。展望后市，6月PMI进口指数回落1.6个百分点至47.0%，连续3个月在荣枯线下运行，显示出国内需求依然较弱，但后续随着政策发力，国内经济仍有望保持相对韧性，进口表现或好于出口。 7月11日，中国人民银行公布6月及上半年金融数据：初步统计，上半年社会融资规模增量累计为21.55万亿元，比上年同期多4754亿元。6月末，社会融资规模存量同比增长9.0%，前值9.5%。上半年人民币贷款增加15.73万亿元，同比多增2.02万亿元。6月末，M2同比增长11.3%，前值11.6%。 1）6月末社融存量同比为9.0%，创历史新低，6月新增量为4.22万亿，较2022年同期少增近1万亿，主要源于政府债券融资节奏错位的拖累。从结构上来看，6月新增人民币贷款增加3.24万亿，在高基数的情况下同比仍多增近2000亿，是社融的主要支撑；6月表外融资为净偿还902亿，委托贷款、信托贷款和表外票据均为净偿还状态，这可能与票据新规正式实施有关，票据新规强化了信用约束机制并提高了风险控制要求；此外，6月政府债券净融资5388亿，同比大幅少增1.08万亿，是社融的主要拖累，其中，5-6月地方政府债发行速度放缓，导致6月政府融资对社融的拖累较大。预计三季度地方债发行进度将有所加快，政府融资将成为社融的关键支撑。 2）6月人民币贷款增加3.05万亿元，明显高于季节性水平，其中，企业中长贷、居民中长贷均同比多增。从结构上来看，居民部门贷款新增9639亿元，同比多增1157亿元；企业部门新增2.28万亿，同比多增687亿元；非银金融机构少增1942亿元，同比多增556亿元。 ○1居民部门短期贷款同比多增632亿元，中长期贷款同比多增463亿元。受到618大促活动和端午节影响，消费端的表现有所好转；当前经济增速放缓，居民购房需求仍不足，商品房销售数据仍表现低迷，中长期贷款项同比多增可能是其中居民中长期经营贷增长以及居民贷款置换所致。 ○2企业部门短期贷款同比多增543亿元，中长期贷款同比多增1436亿元，中长期贷款仍为当前新增信贷的主要拉动力量。票据融资同比少增1617亿元。从新增量来看，企业中长期贷款凸显韧性，受到对稳增长政策有望落地的影响，企业对于未来预期向好。 3）企业活期存款持续低迷，M1和M2剪刀差走阔。存款方面，6月新增企业存款同比少增近9000亿元，主要源于2022年5月留抵退税落地并拉高了新增企业存款基数；6月新增居民存款仍高于季节性且保持同比多增，超额存款尚未有效转化，但是新增居民存款的同比增速有所回落，主要与商业银行存款降息有关；6月新增财政存款同比多减超6000亿元，财政存款消耗较快主要源于资金拨付进度加快，与“用好存量政策”的政策方向一致。 6月M1增速下滑1.6个百分点降至3.1%，其中企业活存增速续降至2.0%，表明企业经营现金流没有大幅改善，经营活力略显不足。这或与地产成交较弱，尤其是一手房表现较差有关。此外，M2在企业和财政存款的拖累下，小幅回落至11.3%，M1与M2剪刀差走阔至-8.2%，表明企业经营活力未来仍然有待改善。仍需财政政策与货币政策配合发力，形成政策合力。 从6月社融信贷的数据表现来看，总量和结构均有所改善，释放出一定的积极信号：一是，居民端短期贷款和中长期贷款均有所改善，二是，企业中长期贷款起到重要的支撑作用。不过，仍然可以看到目前 房地产市场需求较弱，7月居民中长期贷款数据有待进一步观察。同时，居民存款释放缓慢、企业活存持续低迷、M1和M2剪刀差走阔，表明当前需求释放较慢、企业经营活力不足。此外，政府债券目前发行节奏不快，经济基本面处于弱复苏态势，后续稳增长政策有望进一步发力：一是，6月以来，央行重提逆周期调节，并持续推出降息、增加再贷款再贴现额度等政策，引导信用传导，初见成效；二是，结合专项债发行来看，下半年财政仍有一定的发力空间；三是，综合施策，释放刚需和改善型需求，稳定房价预期，促进房地产市场尽快企稳。总而言之，未来仍需财政、货币、产业政策持续落地，“形成扩大需求的合力”来增强经济内生增长动力，为经济进一步企稳回升保驾护航。 1.2国内政策跟踪 （1）“金融16条”部分政策延期 7月10日，中国人民银行国家金融监督管理总局发布《关于延长金融支持房地产市场平稳健康发展有关政策期限的通知》，对去年11月出台的房地产“金融16条”中的部分政策进行延期。政策延期涉及两项内容：一是对于房地产企业开发贷款、信托贷款等存量融资，在保证债权安全的前提下，鼓励金融机构与房地产企业基于商业性原则自主协商，积极通过存量贷款展期、调整还款安排等方式予以支持，促进项目完工交付。2024年12月31日前到期的，可以允许超出原规定多展期1年，可不调整贷款分类，报送征信系统的贷款分类与之保持一致；二是对于商业银行按照《通知》要求，2024年12月31日前专项借款支持项目发放的配套融资，在贷款期限内不下调风险分类；对债务新老划断后的承贷主体按照合格借款主体管理。对于新发放的配套融资形成不良的，相关机构和人员已尽职的，可予免责。 “金融16条”中的两条延期有助于暂时缓解房企的资金压力，促进项目完工交付，修复房地产市场预期。 （2）发改委再次召开民营企业沟通座谈会 7月10日，国家发展改革委主任郑栅洁再次召开与民营企业沟通交流机制座谈会，邀请了百度集团、隆基绿能、济民可信药业、春秋旅游、驴肉曹餐饮等企业，兼顾了大、中、小型不同规模，覆盖了东、中、西部不同地区。国家发展改革委指出，下一步将持续完善与民营企业沟通交流机制，选取不同行业、不同规模、不同区域有代表性的企业，深入了解企业经营发展真实情况，多层次多形式听取意见建议，有针对性地解决企业提出的具体诉求，切实履行好宏观管理和经济综合协调部门职责，为民营企业等各类所有制企业发展营造良好的政策环境。近期，政府高层对民营经济的发展高度重视。 （3）扎实推进制造业重点产业链优化升级 7月10日，“扎实推进制造业重点产业链优化升级”调研协商座谈会在北京召开，就有关民主党派中央开展的相关调研成果进行协商。全国政协主席王沪宁出席会议并表示，要深刻认识推进制造业重点产业链优化升级是推动经济高质量发展的必然要求，是加快构建新发展格局的迫切需要，是统筹扩大内需和深化供给侧结构性改革的重要任务，是应对全球产业竞争、塑造产业发展新优势的战略选择。民革中央建议加快推动轨道交通产业高质量发展；民建中央建议培育壮大战略性新兴产业，提高产业体系现代化水平；民进中央建议推动创新链人才链深度融合；九三学社中央建议以科技创新引领制造业重点产业链优化升级；台盟中央建议创新驱动制造业优化升级，推进新时代东北振兴发展。 （4）中央全面深化改革委员会第二次会议 7月11日，习近平主持召开中央全面深化改革委员会第二次会议，审议通过了《关于建设更高水平开放型经济新体制促进构建新发展格局的意见》、《深化农村改革实施方案》、《关于推动能耗双控逐步转向碳排放双控的意见》、《关于高等学校、科研院所薪酬制度改革试点的意见》、《关于进一步深化石油天然气市场体系改革提升国家油气安全保障能力的实施意见》、《关于深化电力体制改革加快构建新型电力系统的指导意见》。会议强调，建设更高水平开放型经济新体制是我们主动作为以开放促改革、促发展的战略举措。要围绕服务构建新发展格局以制度型开放为重点，聚焦投资、贸易、金融、创新等对外交流合作的重点领域深化体制机制改革，完善配套政策措施，积极主动把我国对外开放提高到新水平。要锚定实现农业农村现代化、建设农业强国的战略目标，以处理好农民和土地关系为主线，加快补齐农业农村发展短板，为全面建设社会主义现代化国家打下坚实基础。要立足我国生态文明建设已进入以降碳为重点战略方向的关键时期，完善能源消耗总量和强度调控，逐步转向碳排放总量和强度双控制度。要围绕提升国家油气安全保障能力的目标，针对油气体制存在的突出问题，积极稳妥推进油气行