血制品业绩增长稳健，产品管线持续丰富

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2023年3月24日，公司发布2022年年报，2022年实现收入27.59亿元，同比+4%；归母净利润4.32亿元，同比+25%；实现扣非归母净利润3.92亿元，同比+34%。2022Q4实现收入6.76亿元，同比+6%；归母净利润0.14亿元，同比-33%；扣非归母净利润0.36亿元，同比扭亏。 经营分析 血制品业务稳定增长，产品毛利率持续增加。2022年公司血液制品业务实现营业收入13.42亿元，同比增长8.96%，毛利率为70.53%，同比增加2.76%。产品方面，2022年公司静注人免疫球蛋白、人血白蛋白、人纤维蛋白原分别实现收入3.85亿元（+6%）、4.20亿元（+17%）、4.32亿元（+4%）。公司VIII因子于2022年8月获批，血管性血友病因子（vWF)、静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）均已进入临床试验阶段，未来有望进一步优化公司产品结构。 浆站拓展全面铺开，持续推动采浆量增长。公司现有14个单采血浆站，2022年原料血浆采集量约为439吨。公司持续深度整合内外部资源，借助华润集团与各省战略合作关系，完成10余个省份拟设浆站实地调研与选址工作，力争十四五期间，实现浆站总数量、采浆规模翻番的目标。 发展重心逐步聚焦血液制品，非血制品业务影响有望逐渐淡化。公司下属部分子公司天安药业、复大医药与华润医药控股下属华润双鹤、华润医商等存在一定同业竞争情况。华润医药控股承诺将督促公司在定增发行完成后24个月内（即23年底前）通过股权转让、资产处置等方式退出II型糖尿病化药业务和血制品流通等业务。未来公司战略发展的重心将逐步聚焦于血液制品业务，随公司浆量扩张叠加效率提升，血制品业务远期增长潜力值得期待。 盈利预测、估值与评级 我们维持盈利预期，预计公司2023-2025年分别实现归母净利润 5.00（+4%）、5.57（+5%）、6.02亿元（+6%）。2023-2025年公司对应EPS分别为0.99、1.10、1.19元，对应当前PE分别为35、32、29倍。维持“买入”评级。 风险提示 采浆拓展不达预期，产能落地不及预期，商誉减值风险，血液制品质量安全性风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,651 2,759 2,879 3,015 3,186 营业收入增长率 5.47% 4.08% 4.36% 4.74% 5.66% 归母净利润(百万元) 345 432 500 557 602 归母净利润增长率 32.48% 25.45% 15.71% 11.35% 8.13% 摊薄每股收益(元) 0.673 0.857 0.992 1.104 1.194 每股经营性现金流净额 2.43 1.07 1.02 1.11 1.20 ROE(归属母公司)(摊薄) 5.05% 6.01% 6.53% 6.81% 6.88% P/E 56.95 42.65 35.27 31.67 29.29 P/B 2.87 2.57 2.30 2.16 2.02 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,00 01,20025.0029.0033.0037.0041.00220328人民币(元)成交金额(百万元)成交金额博雅生物沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 2,513 2,651 2,759 2,879 3,015 3,186 货币资金 754 1,584 1,532 1,869 2,319 2,813 增长率 5.5% 4.1% 4.4% 4.7% 5.7% 应收款项 734 656 668 696 730 769 主营业务成本 -1,054 -1,140 -1,251 -1,336 -1,424 -1,526 存货 689 677 667 717 761 811 %销售收入 41.9% 43.0% 45.3% 46.4% 47.2% 47.9% 其他流动资产 750 2,729 3,207 3,223 3,228 3,232 毛利 1,459 1,510 1,508 1,543 1,591 1,660 流动资产 2,928 5,646 6,073 6,506 7,037 7,625 %销售收入 58.1% 57.0% 54.7% 53.6% 52.8% 52.1% %总资产 56.8% 74.1% 75.6% 76.6% 77.8% 79.1% 营业税金及附加 -20 -20 -22 -14 -15 -16 长期投资 312 145 118 118 118 118 %销售收入 0.8% 0.8% 0.8% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 810 757 709 707 700 688 销售费用 -864 -768 -695 -720 -709 -733 %总资产 15.7% 9.9% 8.8% 8.3% 7.7% 7.1% %销售收入 34.4% 29.0% 25.2% 25.0% 23.5% 23.0% 无形资产 1,029 995 1,059 1,148 1,173 1,198 管理费用 -176 -204 -230 -210 -211 -213 非流动资产 2,231 1,976 1,960 1,985 2,003 2,016 %销售收入 7.0% 7.7% 8.3% 7.3% 7.0% 6.7% %总资产 43.2% 25.9% 24.4% 23.4% 22.2% 20.9% 研发费用 -89 -59 -50 -66 -66 -67 资产总计 5,159 7,622 8,033 8,491 9,041 9,640 %销售收入 3.5% 2.2% 1.8% 2.3% 2.2% 2.1% 短期借款 275 2 25 20 18 16 息税前利润（EBIT） 311 460 511 532 590 631 应付款项 475 474 505 510 518 530 %销售收入 12.4% 17.3% 18.5% 18.5% 19.6% 19.8% 其他流动负债 122 154 175 156 165 176 财务费用 -9 21 25 35 43 53 流动负债 872 631 705 686 701 721 %销售收入 0.4% -0.8% -0.9% -1.2% -1.4% -1.7% 长期贷款 55 22 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 39 48 43 38 33 29 公允价值变动收益 0 11 5 0 0 0 负债 966 701 748 724 734 751 投资收益 10 32 39 39 40 41 普通股股东权益 4,108 6,829 7,186 7,653 8,177 8,746 %税前利润 3.1% 7.3% 7.3% 6.4% 5.9% 5.7% 其中：股本 433 512 504 504 504 504 营业利润 331 443 532 606 673 725 未分配利润 1,735 2,026 2,364 2,831 3,355 3,925 营业利润率 13.2% 16.7% 19.3% 21.0% 22.3% 22.8% 少数股东权益 85 91 99 114 129 143 营业外收支 -3 0 0 0 0 0 负债股东权益合计 5,159 7,622 8,033 8,491 9,041 9,640 税前利润 328 443 532 606 673 725 利润率 13.1% 16.7% 19.3% 21.0% 22.3% 22.8% 比率分析 所得税 -53 -85 -87 -91 -101 -109 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 16.1% 19.1% 16.3% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 275 358 445 515 572 616 每股收益 0.600 0.673 0.857 0.992 1.104 1.194 少数股东损益 15 14 13 15 15 14 每股净资产 9.480 13.348 14.250 15.177 16.216 17.346 归属于母公司的净利润 260 345 432 500 557 602 每股经营现金净流 1.683 2.434 1.066 1.020 1.113 1.196 净利率 10.3% 13.0% 15.7% 17.4% 18.5% 18.9% 每股股利 0.150 0.150 0.065 0.065 0.065 0.065 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 6.33% 5.05% 6.01% 6.53% 6.81% 6.88% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 5.04% 4.52% 5.38% 5.89% 6.16% 6.25% 净利润 275 358 445 515 572 616 投入资本收益率 5.75% 5.35% 5.85% 5.81% 6.02% 6.02% 少数股东损益 15 14 13 15 15 14 增长率 非现金支出 95 110 107 86 92 97 主营业务收入增长率 -8.98% 5.47% 4.08% 4.36% 4.74% 5.66% 非经营收益 22 -39 -61 6 -40 -41 EBIT增长率 -41.42% 47.91% 11.16% 4.22% 10.80% 6.98% 营运资金变动 338 816 46 -93 -63 -69 净利润增长率 -38.97% 32.48% 25.45% 15.71% 11.35% 8.13% 经营活动现金净流 729 1,245 537 514 561 603 总资产增长率 -1.87% 47.75% 5.40% 5.70% 6.47% 6.64% 资本开支 -141 -64 -138 -157 -110 -110 资产管理能力 投资 5 -2,505 -500 -16 -2 -2 应收账款周转天数 74.0 61.8 60.0 60.0 59.0 58.0 其他 8 32 78 39 40 41 存货周转天数 227.1 218.7 196.1 196.0 195.0 194.0 投资活动现金净流 -128 -2,536 -560 -134 -72 -71 应付账款周转天数 67.8 71.5 72.6 70.0 65.0 60.0 股权募资 0 2,400 2 0 0 0 固定资产周转天数 105.8 98.6 84.7 77.0 69.0 60.6 债权募资 -293 -308 0 -7 -4 -4 偿债能力 其他 -98 -60 -87 -33 -33 -33 净负债/股东权益 -10.10% -61.55% -64.53% -64.93% -66.15% -67.39% 筹资活动现金净流 -390 2,032 -85 -40 -37 -37 EBIT利息保障倍数 34.3 -22.3 -20.2 -15.4 -13.8 -12.0 现金净流量 210 741 -108 340 452 495 资产负债率 18.73% 9.20% 9.32% 8.52% 8.12% 7.