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12月债券托管量点评:赎回潮影响延续,外资重回净流入

2023-01-20周冠南、许洪波华创证券劫***
12月债券托管量点评:赎回潮影响延续,外资重回净流入

证券研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 债券研究 债券日报 2023年01月20日 【债券日报】 赎回潮影响延续,外资重回净流入 ——12月债券托管量点评  2022年12月,中债登和上清所债券托管总量为127.74万亿,同比增速下降1.09个百分点至9.6%,环比增量从11月的4232亿进一步下降至4006亿。  1、杠杆率:杠杆融资维持低位,年末债市杠杆率回落 2022年12月,理财赎回资金继续流向存款,银行机构间资金融通显著放量,但杠杆融资需求不高、杠杆率有所下降,而非银机构杠杆率季节性提升,二者有所分化,全月质押式回购月均成交量从5.36万亿小幅下降至5.27万亿,年末时点债市杠杆率回落至107.7%,与2021年水平相近。  2、分机构:赎回潮延续,广义基金抛债、银行保险承接,外资重回净流入 (1)广义基金:赎回潮影响延续,主要减持信用品种。12月广义基金托管量下降8878亿,与11月中旬的赎回潮(银行理财优先抛售流动性较好的基金和利率债)不同的是,12月银行理财对基金的抛售压力有限、以抛券为主,广义基金对利率债减持力度有所下降,主要减持商业银行债、短融、中票等信用品种。 (2)银行保险:继续发挥配置力量,承接广义基金抛售的债券。赎回资金流向存款增加银行自营配债力量,商业银行托管量增量高达1.1万亿,显著超过季节性水平,对各类券种多有增持;地方债发行淡季保险公司小幅增持地方债,主要承接金融债品种。 (3)外资:时隔11个月重回净流入。12月中美利差倒挂收窄,掉期收益仍较可观,无抛补型外资流出节奏或有放缓,叠加抛补型外资和被动型外资或继续流入,12月境外机构债券托管量上升580亿,自2022年2月以来重回净流入。分券种来看,主要增持国债和同业存单,政金债减持幅度有所下降。  3、分券种:利率债供给淡季,赎回潮抑制信用主体融资,托管量增量较小 (1)12月债券托管量增量为4040亿,较11月继续回落,仍明显低于往年同期水平。 (2)利率债供给进入淡季:地方债提前批额度下达在2023年方可发行,国债在11月集中发行后剩余额度有限,政金债发行规模季节性回落,利率债整体托管量增量由11月的7025亿进一步下行至5235亿。 (3)赎回潮抑制信用主体融资。主要持有信用债的银行理财产品赎回压力持续,导致信用主体融资环境继续恶化,12月银行间市场信用品种净融资大幅下降。  后续来看,(1)目前赎回潮高峰期已过,对信用债的卖盘压力有所缓解,但需持续关注理财净买入数据的变化情况;(2)地方债提前批额度下达后或在一季度放量发行,但在年初较强的配置力量和央行偏稳的操作下,预计供给压力不会对收益率产生趋势性影响;(3)当前信贷融资边际修复,春节又是验证消费复苏的关键窗口,节后债市可能仍存在调整风险,建议偏谨慎对待“持仓过节”,适度降低仓位,持币应对。  风险提示:资管产品赎回、外资流出等扰动因素超预期。 证券分析师:周冠南 电话:010-66500886 邮箱:zhouguannan@hcyjs.com 执业编号:S0360517090002 证券分析师:许洪波 电话:010-66500905 邮箱:xuhongbo@hcyjs.com 执业编号:S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】强项支撑,内需韧性略好于预期——12月经济数据解读》 2023-01-17 《【华创固收】出口下行斜率略有收敛——2022年12月进出口数据点评》 2023-01-13 《【华创固收】疫情防控优化后核心CPI走向修复——12月通胀数据解读20230112》 2023-01-12 《【华创固收】信贷强势收官,存款继续定期化——12月金融数据解读20230111》 2023-01-11 《【华创固收】国内工业叉车龙头,领先布局新能源业务——合力转债上市定价分析》 2023-01-05 华创证券研究所 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 2 目 录 一、 杠杆率:杠杆融资需求维持低位,年末债市杠杆率回落 ............................................ 4 二、 分机构:赎回潮延续,广义基金抛债、银行保险承接,外资重回净流入 ................ 4 (一) 广义基金:赎回潮影响延续,主要减持信用品种 ............................................ 4 (二) 银行保险:银行维持偏强配债力量,保险主要承接金融债............................. 5 (三) 外资:重回净流入,主要增持国债和同业存单 ................................................ 5 三、 分券种:利率债供给淡季,赎回潮抑制信用主体融资,托管量增量较小 ................ 5 四、 风险提示 ............................................................................................................................ 6 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 3 图表目录 图表 1 12月质押回购月均成交量下降至5.27万亿附近 ....................................................... 4 图表 2 2022年12月月末杠杆率有所回落 .............................................................................. 4 图表 3 12月广义基金主要减持商业银行债和中短票............................................................ 4 图表 4 银行理财产品持续净卖出信用品种 ............................................................................ 4 图表 5 12月商业银行对各类券种多有增持 ........................................................................... 5 图表 6 12月保险公司其他分项的托管量增量维持高位........................................................ 5 图表 7 12月外资大幅增持国债和同业存单 ........................................................................... 5 图表 8 12月中美利差修复,掉期收益仍较可观 ................................................................... 5 图表 9 国债托管量增量上升,存单和信用品种下降 ............................................................ 6 图表 10 12月托管量增量低于季节性水平 ............................................................................. 6 图表 11 12月地方债发行规模处于较低位置 .......................................................................... 6 图表 12 12月银行间市场信用品种净融资大幅下降.............................................................. 6 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 4 2022年12月,中债登和上清所债券托管总量为127.74万亿,同比增速下降1.09个百分点至9.6%,环比增量从11月的4232亿进一步下降至4006亿。 一、杠杆率:杠杆融资需求维持低位,年末债市杠杆率回落 12月机构杠杆融资需求维持低位,质押式回购月均成交量小幅回落。12月理财赎回资金流向存款,银行机构间资金融通显著放量,但杠杆融资需求不高、杠杆率有所下降,非银机构杠杆率季节性提升,二者有所分化,全月质押式回购月均成交量从5.36万亿小幅下降至5.27万亿,年末时点债市杠杆率回落至107.7%,与2021年水平相近。 图表 1 12月质押回购月均成交量下降至5.27万亿附近 图表 2 2022年12月月末杠杆率有所回落 资料来源:Wind,华创证券 资料来源:中债登,上清所,外汇交易中心,华创证券测算 注:外汇交易中心杠杆率=(中债登银行间市场托管量+上清所托管量)/(中债登银行间市场托管量+上清所托管量-银行间市场逆回购余额) 二、分机构:赎回潮延续,广义基金抛债、银行保险承接,外资重回净流入 (一)广义基金:赎回潮影响延续,主要减持信用品种 赎回潮影响持续,12月广义基金托管量大幅下降8878亿,主要减持信用品种。2022年11月下旬国有大行给房企密集授信、房企融资“第三支箭”落地、多地防疫政策进一步优化给债市带来新一轮“宽信用”预期的冲击,导致新一轮赎回潮在12月发酵。但与11月中旬的赎回潮(银行理财优先抛售流动性较好的基金和利率债)不同的是,12月银行理财对基金的抛售压力有限、以抛券为主,广义基金对利率债减持力度有所下降,主要减持商业银行债、短融、中票等信用品种。 图表 3 12月广义基金主要减持商业银行债和中短票 图表 4 银行理财产品持续净卖出信用品种 资料来源:中债登,上清所,华创证券 资料来源:外汇交易中心,华创证券 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210号 5 (二)银行保险:银行维持偏强配债力量,保险主要承接金融债 银行保险继续发挥配置力量,承接广义基金抛售的债券。(1)商业银行:配置力量偏强,对各类券种多有增持。赎回资金流向存款增加银行自营配债力量,12月商业银行债券托管量增量高达1.1万亿,显著超过季节性水平,其中增持5301亿利率债(1881亿国债、297亿地方债和3123亿政金债),增持同业存单1846亿,增持商业银行债、中票、企业债、ABS合计3079亿。(2)保险公司:主要承接金融债。地方债发行淡季,12月保险公司小幅增持9亿地方债,其他分项(主要为上清所托管的金融债)大幅增加293亿,处于历史较高水平。 图表 5 12月商业银行对各类券种多有增持 图表 6 12月保险公司其他分项的托管量增量维持高位 资料来源:中债登,上清所,华创证券 资料来源:中债登,上清所,华创证券 (三)外资:重回净流入,主要增持国债和同业存单 12月中美利差修复,掉期收益仍较可观,外资重回净流入,主要增持国债和同业存单。2022年12月境外机构的债券托管量上升580亿,时隔11个月重回净流入;分券种来看,外资主要增持国债236亿和416亿同业存单,小幅减持政金债64亿。分资金属性来看,(1)无抛补型外资:12月中美利差倒挂继续收窄,流出节奏或有放缓;(2)抛补型外资:通过签订远期外汇合同获得的掉期收益仍然较为可观,可以覆盖中美利差损失,12月或继续流入;(3)被动型外资:1

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