证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 债券研究 债券日报 2023年12月20日 【债券日报】 广义基金拉久期，外资流入创历史新高 ——11月债券托管量点评  2023年11月，中债登和上清所债券托管总量为139.39万亿，同比增速上升0.8个百分点至9.5%，环比增量从2023年10月的14258亿上行至15052亿。  1、杠杆率：月末资金平稳，债市杠杆率处于季节性高位 11月机构杠杆融资需求边际回升，月末债市杠杆率在108.1%附近。11月政府债券缴款资金回流偏慢，叠加信贷投放提速影响，资金面整体延续偏紧的运行态势，较10月未有明显改善，但月末在机构提前跨月安排之下，整体维持平稳，质押式回购月均成交量上升至6.44万亿左右，月末债市杠杆率为108.1%，位于历史同期高位。  2、分机构：银行保险配置力度弱化，广义基金挖掘信用，外资加速流入 （1）银行、保险：配置力度弱化。11月特殊再融资地方债发行节奏放缓，银行被动配债增量规模缩量，仍主要增持利率债，减持同业存单和ABS；保险继续刚性配置地方债和金融债，但力度有所弱化，对国债转为减持。 （2）广义基金：积极拉久期挖掘票息，配债重回增持区间。11月理财规模缓慢增长，经济修复动能偏弱，基金配债情绪有所修复，叠加继续在高票息城投债、中长久期二永债方面加大挖掘力度，广义基金配债增量由负转正，主要增持金融债、中票、国债和地方债；银行资负压力仍存，货币基金仍面临赎回，广义基金继续减持同业存单。 （4）外资：加速净流入，主要增持国债、同业存单和政金债。美联储加息进入尾声，11月人民币汇率快速升值，从7.3到7.15，外资连续三月维持净流入态势且规模明显放量，11月境外机构债券托管量增量为2513亿，创历史新高。分券种来看，主要增持国债1128亿、同业存单868亿和政金债495亿。  3、分券种：地方债发行放缓、国债加速放量，债市托管量增量维持高位 （1）11月债市托管量增量维持高位。11月债券托管量增量为15052亿，较10月的14258亿有所增加。 （2）利率债：特殊再融资地方债发行放缓有所拖累，但增发国债加快发行是主要支撑项、政金债发行也有所放量，利率债托管量增量由10月的16987亿小幅回落至14068亿。 （3）同业存单：跨年及跨春节资金预期仍不稳，银行阶段性资负压力下，同业存单呈现“以价换量”特征，3M与1Y存单发行定价倒挂，供给节奏有所加快。  后续来看，（1）中央经济工作会释放政策刺激力度未超预期，宽信用扰动有限，短期看市场利空因素不多，期限利差处在历史极低水平，市场对于曲线陡峭化修复行情有所期待，可根据负债属性和资金情况灵活操作，对于没有跨年考核及流动性压力的资金可偏积极。（2）化债行情驱动下高票息品种或减少，明年机构可能继续在高票息的城投债和二永债方面加大挖掘力度。（3）近期关注提前批地方债额度安排情况，反应明年财政政策是否加码发力以及节奏上的意愿。  风险提示：流动性超预期收紧，“宽信用”政策力度超预期。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com 执业编号：S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231219》 2023-12-19 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231218》 2023-12-18 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231215》 2023-12-18 《【华创固收】氯化亚砜龙头厂商，延伸产业链扩产LiFSI——凯盛转债投资价值分析》 2023-12-16 《【华创固收】动能平稳，供好于需——11月经济数据解读》 2023-12-16 华创证券研究所 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、 杠杆率：月末资金平稳，债市杠杆率处于季节性高位 ............................................... 4 二、 分机构：银行保险配置力度弱化，广义基金挖掘信用，外资加速流入 ................... 4 （一） 特殊再融资地方债发行放缓，商业银行、保险公司配债力度有所弱化 ........ 4 （二） 广义基金积极拉久期挖掘票息，配债重回增持区间 ....................................... 5 （三） 外资单月净流入创历史新高，主要增持国债、同业存单和政金债 ................ 6 三、 分券种：地方债发行放缓、国债加速放量，债市托管量增量维持高位 ................... 7 四、 风险提示 ........................................................................................................................... 8 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 11月质押回购月均成交量增加至6.44万亿............................................................ 4 图表 2 11月债市杠杆率位于季节性高位 ............................................................................ 4 图表 3 11月银行延续增持利率债，减持存单和ABS ........................................................ 5 图表 4 11月保险主要配置地方债和金融债 ........................................................................ 5 图表 5 11月银行理财规模延续增长态势 ............................................................................ 5 图表 6 11月银行理财二级整体维持净买入 ........................................................................ 5 图表 7 5-7y(行权剩余期1-2年)“其他”债券分机构净买入情况 ......................................... 6 图表 8 7-10y(行权剩余期3-5年)“其他”债券分机构净买入情况 ....................................... 6 图表 9 11月广义基金增持金融债、中票和利率债 ............................................................ 6 图表 10 11月货币基金显著超季节性净卖出债券 .............................................................. 6 图表 11 2023年11月外资主要增持国债、同业存单和政金债 ......................................... 7 图表 12 11月利率债是托管量增量主要支撑项 .................................................................. 7 图表 13 11月债市托管量增量边际回落 .............................................................................. 7 图表 14 2023年11月国债净融资有所放量 ........................................................................ 8 图表 15 2023年11月特殊再融资地方债发行放缓 ............................................................ 8 图表 16 11月DR007资金价格偏高于政策利率波动 ......................................................... 8 图表 17 11月存单延续“以价换量” ....................................................................................... 8 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 2023年11月，中债登和上清所债券托管总量为139.39万亿，同比增速上升0.8个百分点至9.5%，环比增量从2023年10月的14258亿上行至15052亿。 一、杠杆率：月末资金平稳，债市杠杆率处于季节性高位 11月机构杠杆融资需求边际回升，月末债市杠杆率在108.1%附近。11月政府债券缴款资金回流偏慢，叠加信贷投放提速影响，资金面整体延续偏紧的运行态势，较10月未有明显改善，但月末在机构提前跨月安排之下，整体维持平稳，质押式回购月均成交量上升至6.44万亿左右，月末债市杠杆率为108.1%，位于历史同期高位。 图表 1 11月质押回购月均成交量增加至6.44万亿 图表 2 11月债市杠杆率位于季节性高位 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：中债登，上清所，外汇交易中心，华创证券测算 注：外汇交易中心杠杆率=（中债登银行间市场托管量+上清所托管量）/（中债登银行间市场托管量+上清所托管量-银行间市场正回购余额） 二、分机构：银行保险配置力度弱化，广义基金挖掘信用，外资加速流入 （一）特殊再融资地方债发行放缓，商业银行、保险公司配债力度有所弱化 银行：特殊再融资地方债发行节奏放缓，11月托管量增量减少8005亿至6206亿。10月份特殊再融资债券发行集中放量1.01万亿，进入11月后特殊再融资债券发行节奏放缓，全月仅发行3530亿，地方债被动配置规模缩量。分券种看，11月银行主要增持利率债，包括3399亿地方债、2758亿国债和1761亿政金债；此外，继续减持678亿同业存单和986亿ABS。 保险：11月配债力度有所减弱，托管量增量下行1058亿至150亿。临近年末保险配债力度有所减弱，其中继续刚性配置地方债，增持规模达402亿；增持上清所托管的金融债286亿；国债由增持44亿转为减持124亿；继续减持149亿政金债。 64351010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,000成交量:银行间质押式回购月均成交量:银行间质押式回购亿元40000亿108.1%104%105%106%107%108%109%110%111%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月CFETS:2020年CFETS:2021年CFETS:2022年CFETS:2023年 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009