公司信息更新报告：2022年圆满收官，市场化改革持续

食品饮料/白酒II 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/4 贵州茅台（600519.SH） 2023年01月03日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/12/30 当前股价(元) 1,727.00 一年最高最低(元) 2,077.00/1,333.00 总市值(亿元) 21,694.54 流通市值(亿元) 21,694.54 总股本(亿股) 12.56 流通股本(亿股) 12.56 近3个月换手率(%) 21.42 股价走势图 数据来源：聚源 《直销推进提速，旺季平稳过渡—公司信息更新报告》-2022.10.17 《直营渠道成绩优异，未来改革深化空间充足—公司信息更新报告》-2022.8.4 《Q2延续高增趋势，改革潜力逐步释放—公司信息更新报告》-2022.7.25 2022年圆满收官，市场化改革持续 ——公司信息更新报告 张宇光（分析师） 逄晓娟（分析师） zhangyuguang@kysec.cn 证书编号：S0790520030003 pangxiaojuan@kysec.cn 证书编号：S0790521060002  全年业绩符合乐观预期，市场化改革持续推进，维持“买入”评级 公司2022年预计实现营业总收入1272亿元左右，同比+16.2%左右，归母净利润626亿元左右，同比+19.3%左右。Q4预计实现营业收入375亿元，同比+15.6%，归母净利润182亿元，同比+19.8%。全年收入利润符合乐观预期，我们上调2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年净利润分别为626.0（+5.5）亿元、739.0（+3.3）亿元、860.5（+0.1）亿元，同比分别+19.3%、+18.0%、+16.4%，EPS分别为49.84（+0.44）元、58.83（+0.27）元、68.50（+0.01）元，当前股价对应PE分别为34.7、29.4、25.2倍，公司可持续维持“买入”评级。  临近春节旺季，茅台酒投放加速 2022年茅台酒营收1077亿元左右，同比+15.6%，系列酒营收157亿元左右，同比+24.6%。其中Q4茅台酒实现收入334亿元左右，同比+18.3%，明显提速，主要原因是临近春节旺季，茅台酒市场投放加大。Q4系列酒32.6亿元，同比+6.6%，速度放缓，主要原因是1935等产品前三季度增长较快，提前完成了全年任务。  茅台酒产能仍有扩容空间，系列酒产能提速明显 2022年公司生产茅台酒基酒5.68万吨左右，同比+0.5%，随着茅台酒产能阶段性达峰，公司近期计划投资约155.16亿元建设茅台酒“十四五”技改建设项目，建成后可新增茅台酒实际产能约1.98万吨/年，储酒能力约8.47万吨。系列酒基酒3.50万吨左右，同比+24%，主要原因是6400吨系列酒基酒设计产能在2021年11月投产，实际产能在2022年得到释放。此外3万吨酱香系列酒技改工程及其配套设施项目也在建设过程中，未来茅台酒和系列酒产能都有较大扩张空间。  直营改革进一步提速，未来仍有提升空间 i茅台APP作为公司线上线下、新品老品直营改革重要枢纽，2022年前三季度实现酒类不含税收入84.62亿元。展望2023年，公司市场化改革仍有空间，公司将通过结构升级、直营占比提升等方式继续回笼渠道利润实现业绩持续增长。  风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 97,993 109,464 127,247 147,600 170,321 YOY(%) 10.3 11.7 16.2 16.0 15.4 归母净利润(百万元) 46,697 52,460 62,604 73,899 86,049 YOY(%) 13.3 12.3 19.3 18.0 16.4 毛利率(%) 91.7 91.8 92.4 92.9 93.5 净利率(%) 50.5 50.9 52.4 53.3 53.7 ROE(%) 29.5 28.3 28.2 27.2 26.2 EPS(摊薄/元) 37.17 41.76 49.84 58.83 68.50 P/E(倍) 46.5 41.4 34.7 29.4 25.2 P/B(倍) 13.4 11.4 9.6 8.0 6.6 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%-30%-20%-10%0%10%2022-012022-052022-09贵州茅台沪深300相关研究报告 开源证券证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 185652 220766 261840 319125 374291 营业收入 97993 109464 127247 147600 170321 现金 36091 51810 90228 144398 197700 营业成本 8154 8983 9657 10412 11044 应收票据及应收账款 1533 0 1782 285 2100 营业税金及附加 13887 15304 18069 20959 24186 其他应收款 34 33 45 46 60 营业费用 2548 2737 2838 2952 3406 预付账款 898 389 1108 629 1375 管理费用 6790 8450 8398 9299 10730 存货 28869 33394 33538 38629 37918 研发费用 50 62 102 118 136 其他流动资产 118226 135139 135139 135139 135139 财务费用 -235 -935 -1086 -1260 -1454 非流动资产 28280 34403 38706 43297 49332 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 13 21 17 19 18 固定资产 16225 17472 20443 23580 27150 公允价值变动收益 5 -2 -3 -4 -1 无形资产 4817 6208 6601 7102 7710 投资净收益 0 58 0 0 0 其他非流动资产 7238 10722 11661 12615 14472 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 213932 255168 300546 362421 423623 营业利润 66635 74751 89260 105103 122245 流动负债 45795 57914 63781 73413 74536 营业外收入 11 69 25 29 34 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 449 292 300 300 300 应付票据及应付账款 1342 2010 1594 2292 1829 利润总额 66197 74528 88985 104832 121978 其他流动负债 44453 55904 62187 71121 72706 所得税 16674 18808 22246 26208 30495 非流动负债 416 296 296 296 296 净利润 49523 55721 66739 78624 91484 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 2826 3260 4135 4725 5435 其他非流动负债 416 296 296 296 296 归属母公司净利润 46697 52460 62604 73899 86049 负债合计 46211 58211 64077 73709 74832 EBITDA 67514 76008 90416 106569 124064 少数股东权益 6398 7418 11553 16278 21713 EPS(元) 37.17 41.76 49.84 58.83 68.50 股本 1256 1256 1256 1256 1256 资本公积 1375 1375 1375 1375 1375 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 157769 185860 217964 255782 299786 成长能力 归属母公司股东权益 161323 189539 224915 272434 327077 营业收入(%) 10.3 11.7 16.2 16.0 15.4 负债和股东权益 213932 255168 300546 362421 423623 营业利润(%) 12.9 12.2 19.4 17.7 16.3 归属于母公司净利润(%) 13.3 12.3 19.3 18.0 16.4 获利能力 毛利率(%) 91.7 91.8 92.4 92.9 93.5 净利率(%) 50.5 50.9 52.4 53.3 53.7 现金流量表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 29.5 28.3 28.2 27.2 26.2 经营活动现金流 51669 64029 70401 85622 91375 ROIC(%) 40.5 42.1 51.7 64.2 73.8 净利润 49523 55721 66739 78624 91484 偿债能力 折旧摊销 1317 1480 1431 1737 2086 资产负债率(%) 21.6 22.8 21.3 20.3 17.7 财务费用 -235 -935 -1086 -1260 -1454 净负债比率(%) -21.4 -26.3 -38.2 -50.0 -56.7 投资损失 -0 -58 0 0 0 流动比率 4.1 3.8 4.1 4.3 5.0 营运资金变动 857 7860 3337 6549 -697 速动比率 0.8 0.9 1.4 2.0 2.7 其他经营现金流 207 -39 -20 -29 -44 营运能力 投资活动现金流 -1805 -5562 -5737 -6332 -8122 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.4 0.4 资本支出 2090 3409 5734 6329 8121 应收账款周转率 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 长期投资 295 -2144 0 0 0 应付账款周转率 5.7 5.4 5.4 5.4 5.4 其他投资现金流 -10 -10 -3 -4 -1 每股指标（元） 筹资活动现金流 -24128 -26564 -26246 -25120 -29951 每股收益(最新摊薄) 37.17 41.76 49.84 58.83 68.50 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 41.13 50.97 56.04 68.16 72.74 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 128.42 150.88 179.04 216.87 260.37 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 46.5 41.4 34.7 29.4 25.2 其他筹资现金流 -24128 -26564 -26246 -25120 -29951 P/B 13.4 11.4 9.6 8.0 6.6 现金净增加额 25737 31900 38418 54169 53302 EV/EBITDA 31