公司信息更新报告：2021圆满收官，阶段性承压不改长期成长趋势

食品饮料/饮料制造 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/4 水井坊（600779.SH） 2022年04月26日 投资评级：增持（维持） 日期 2022/4/25 当前股价(元) 71.73 一年最高最低(元) 160.57/71.73 总市值(亿元) 350.30 流通市值(亿元) 350.26 总股本(亿股) 4.88 流通股本(亿股) 4.88 近3个月换手率(%) 51.03 股价走势图 数据来源：聚源 《公司信息更新报告-全年高增收官，营销改革取得阶段性突破》-2022.1.29 《公司信息更新报告-利润超预期，营销有突破》-2021.11.1 《公司首次覆盖报告-重新聚焦高端化，渠道革新再出发》-2021.10.20 2021圆满收官，阶段性承压不改长期成长趋势 ——公司信息更新报告 张宇光（分析师） 逄晓娟（分析师） zhangyuguang@kysec.cn 证书编号：S0790520030003 pangxiaojuan@kysec.cn 证书编号：S0790521060002 ⚫ 2021年业绩实现高增，2022Q1短期暂时承压，维持“增持”评级 公司2021年全年营收46.3亿，同比+54.1%；归母净利润12.0亿，同比+64.0%。2022Q1营收14.2亿，同比+14.1%；归母净利润3.6亿，同比-13.5%。疫情持续时间超预期，结合公司目标指引，我们下调2022-2023年盈利预测，新增2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利分别为14.1（-2.5）亿元、17.8（-4.5）亿元、22.0亿元，EPS分别为2.90（-0.50）元、3.63（-0.93）元、4.50元，当前股价对应PE分别为27.5、21.9、17.7倍，长期增长趋势确定，维持“增持”评级。 ⚫ 产品结构持续优化，2021年底开始受疫情影响增速放缓 2021年高档酒实现收入45.2亿元，同比+54.3%，中档酒收入1.0亿元，同比+34.4%，高档酒销量为1.0万吨，同比+40.4%，单吨酒价43.6万元/千升，同比+9.9%，产品升级和高端化有所成效。2021年底开始的疫情持续时间较长，尤其河南、湖南、江苏等重点市场受影响较大，导致2021Q4和2022Q1增速放缓。 ⚫ 2022Q1成本上升、营销力度加大，盈利承压 受原材料上涨以及人工等部分刚性成本影响，2022Q1毛利率同比-0.13pct至84.92%，销售费用率同比+7.34pct至29.00%，主因一季度公司和中国冰雪合作，活动费用增加。同时营收放缓，管理费用具有一定刚性，同比+1.58pct至6.49%，净利率同比-8.19pct至25.63%。展望全年，如果疫情影响降低带来营收提速，核心产品提价和产品结构优化提振毛利，费用投放转化效果增强，盈利能力将提升。 ⚫ 积蓄成长动力，2022年营收、利润增长目标均为+15% 公司持续推进“品牌高端化、产品升级、营销突破”三大战略部署：产品战略上，陆续推出全新升级版典藏和新一代井台，优化市场秩序，核心单品批价稳步上涨。营销体制上，推动经销商成立水井坊高端白酒销售公司，加大团购业务布局、持续开展圈层营销等活动。产业调整、疫情防控等因素致使行业阶段性承压，包括公司在内的头部酒企完善内部激励机制，外部积极灵活应对，长期成长潜力仍足。 ⚫ 风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，新品推广不及预期等。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,006 4,632 5,395 6,533 7,948 YOY(%) -15.1 54.1 16.5 21.1 21.7 归母净利润(百万元) 731 1,199 1,414 1,775 2,195 YOY(%) -11.5 64.0 17.9 25.5 23.7 毛利率(%) 84.2 84.5 84.0 85.1 85.5 净利率(%) 24.3 25.9 26.2 27.2 27.6 ROE(%) 34.2 45.6 38.4 35.9 33.3 EPS(摊薄/元) 1.50 2.46 2.90 3.63 4.50 P/E(倍) 53.2 32.5 27.5 21.9 17.7 P/B(倍) 18.2 14.8 10.6 7.9 5.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%2021-042021-082021-12水井坊沪深300相关研究报告 开源证券证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3265 4187 5018 6720 8331 营业收入 3006 4632 5395 6533 7948 现金 1330 1890 2256 3730 4512 营业成本 475 717 860 977 1155 应收票据及应收账款 2 7 3 10 6 营业税金及附加 468 736 836 1013 1232 其他应收款 3 10 5 13 9 营业费用 841 1227 1484 1797 2186 预付账款 36 77 55 104 89 管理费用 280 305 378 425 517 存货 1879 2197 2693 2857 3709 研发费用 2 20 10 15 23 其他流动资产 15 6 6 6 6 财务费用 -23 -37 -35 -59 -85 非流动资产 1102 1704 1817 1986 2199 资产减值损失 -13 -5 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 21 20 19 21 22 固定资产 534 501 721 954 1189 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 123 120 121 122 125 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 445 1084 975 910 886 资产处置收益 -7 -9 0 0 0 资产总计 4367 5891 6835 8706 10530 营业利润 965 1669 1881 2388 2942 流动负债 2216 3233 3130 3729 3903 营业外收入 3 3 3 3 3 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 9 36 23 29 26 应付票据及应付账款 631 1015 959 1281 1369 利润总额 958 1636 1861 2361 2919 其他流动负债 1585 2218 2171 2448 2533 所得税 227 437 447 586 724 非流动负债 15 26 26 26 26 净利润 731 1199 1414 1775 2195 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 15 26 26 26 26 归母净利润 731 1199 1414 1775 2195 负债合计 2231 3259 3156 3756 3929 EBITDA 993 1658 1864 2362 2915 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS(元) 1.50 2.46 2.90 3.63 4.50 股本 488 488 488 488 488 资本公积 396 395 395 395 395 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 1260 1873 2252 2831 3647 成长能力 归属母公司股东权益 2136 2632 3679 4950 6601 营业收入(%) -15.1 54.1 16.5 21.1 21.7 负债和股东权益 4367 5891 6835 8706 10530 营业利润(%) -12.4 73.0 12.7 26.9 23.2 归属于母公司净利润(%) -11.5 64.0 17.9 25.5 23.7 获利能力 毛利率(%) 84.2 84.5 84.0 85.1 85.5 净利率(%) 24.3 25.9 26.2 27.2 27.6 现金流量表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 34.2 45.6 38.4 35.9 33.3 经营活动现金流 845 1629 881 2179 1574 ROIC(%) 32.6 43.5 36.9 34.3 31.7 净利润 731 1199 1414 1775 2195 偿债能力 折旧摊销 75 79 65 91 120 资产负债率(%) 51.1 55.3 46.2 43.1 37.3 财务费用 -23 -37 -35 -59 -85 净负债比率(%) -61.6 -70.6 -60.6 -74.8 -68.0 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 1.5 1.3 1.6 1.8 2.1 营运资金变动 61 371 -563 372 -656 速动比率 0.6 0.6 0.7 1.0 1.2 其他经营现金流 1 17 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -218 -538 -178 -260 -332 总资产周转率 0.7 0.9 0.8 0.8 0.8 资本支出 218 538 113 169 213 应收账款周转率 195.2 987.0 987.0 987.0 987.0 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 其他投资现金流 0 0 -65 -91 -120 每股指标(元) 筹资活动现金流 -545 -531 -336 -445 -460 每股收益(最新摊薄) 1.50 2.46 2.90 3.63 4.50 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.73 3.34 1.80 4.46 3.22 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 4.37 5.39 7.53 10.14 13.52 普通股增加 -0 -0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -4 -1 0 0 0 P/E 53.2 32.5 27.5 21.9 17.7 其他筹资现金流 -541 -530 -336 -445 -460 P/B 18.2 14.8 10.6 7.9 5.9 现金净增加额 83 560 367 1474 782 EV/EBITDA 37.9 22.4 19.7 14.9 11.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3/4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证