请务必认真阅读最后一页免责说明 大有期货投研中心 工业品研究组 唐佩 从业资格证号：F3056364 投资咨询证号：Z0017275 Tel:0731-84409090 E-mail:tangpei@dayouf.com 宏观利好逐步消化，铝价回归基本面运行 摘要： 宏观面：宏观环境转暖，铝价突破前期高位震荡区间强势上行，本轮价格主要由宏观面指引，供需端贡献不大。10月欧美各国PMI再度下行，多国PMI已连续7个月处于荣枯线下方，考虑海外经济退坡和通胀拐点已现，各国加息节奏或将放缓。国内金融支持实体经济政策应出尽出，在一定程度提振了市场信心，但实际落地还需进一步观察。 基本面：从下游需求来看，白电产品内销表现尚可，电缆方面在年底冲量的带动下也维持较高开工，新能源汽车在前期高景气程度下，本月产销环比出现小幅下滑，整体旺季成色不足，房地产各项数据依然处于下行通道，但伴随“金融十六条”落地后，房企资金将获得一定支持，新开工和拿地情况或将逐步改善。整体来看，本月铝材开工小幅走强，且在市场货源偏紧背景下，转为小幅升水成交。本月供应端扰动不大，原料进口稳步提高，产量总体处于缓慢爬升阶段，但受国内多点疫情小规模爆发影响，铝锭到货受到影响，地域间基差表现分化，社会库存持续下降也为铝价提供较强支撑。 展望：受疫情影响的供需错配还在延续，短期铝价表现坚挺，考虑后期进入冬季后需求端有退坡预期，供应量也在缓慢抬升，等待地域间基差收敛和库存拐点，可小仓位试空，产业客户可根据生产需要提前布局2023年套保空单，关注19500压力位。 风险提示：炼厂减产规模扩大、国内超预期消费、海外央行放缓加息节奏。 2022年12月 月度分析报告 铝︱月度分析报告 研究创造价值，服务创造品牌！ 1/16 一、2022年11月铝市场回顾 图表1：沪铝活跃合约价格走势 数据来源：WIND，大有期货投研中心 11月铝价突破前期高位震荡区间，本轮价格上涨主要系宏观环境转暖后情绪推动所致，供需面变动不大。铝价月初跌至17400当时的完全成本线后随即反弹，在美元指数快速回落、国内疫情防控政策优化和金融支持实体政策密集出台，市场信心大增，风险性资产普遍表现优异，铝价增仓上行站上19000高位。而后伴随宏观利好情绪被逐步消化，美元指数止跌企稳，价格运行逐步回归至基本面，铝价小幅回落。 二、宏观面分析 1、加息预期暂缓，美元指数大幅回落 根据11月FOMC货币政策会议纪要，纪要显示，大多数美联储官员认为在连续四次加息75个基点后，应该放缓加息步伐。今年以来，美联储共进行了六次加息，累计加息375个基点，将联邦利率目标区间上调至3.75%-4%，这也是美联储自上个世纪80年代以来最激进的加息周期。实际从美国10月通胀来看，已有超预期回落之势，10月美国CPI同比增7.7%，前值为8.2%，市场预期为7.9%；核心CPI同比增6.3%。前值为6.6%，市场预期为6.5%。从通胀指标分项来看，主要为家居、服装等核心商品价格回落速度较快，这与供应链持续恢复，海运价格回落、需求退坡有关。与此同时，医疗保险环比转负，交通服务价格也环比回落。考虑到美国各项经济数据开始转弱，且在消费结构逐步从耐用品转向服务，当前 铝︱月度分析报告 研究创造价值，服务创造品牌！ 2/16 的高通胀除俄乌战争带来的能源价格高位外，劳动力市场供求紧张，从而抬升服务价格，导致美国通胀顽固性增强，从绝对水平看，劳动力供需缺口仍处于历史高位，预计高通胀具有一定韧性，美联储加息依然任重道远，但节奏上考虑需求退坡的显示情况或将放缓。美元指数本月经历了大幅回落，最低至105.29，往后看，在加息背景下，美元具有一定韧性，但上行动力已然不足。 2、政策优化密集发布，消费信心获提振 11月11日，我国发布优化疫情防控二十条措施，在坚持“动态清零”总方针的前提下，杜绝一刀切的疫情防控措施，在隔离天数，风险区域分布等方面做了优化。主要基于近期疫情在我国多点开花，再次对经济造成抑制作用。10月我国社会消费品零售总额总比增长-0.5%，较9月回落了3个百分点，疫情以来，我国消费增速与居民收入增速缺口扩大，10月汽车、家电、通讯器材等耐用品消费普遍下滑了8-14个百分点，受疫情影响显著。本次防疫政策优化，有助于提振市场信心，可能短时间内或引起市场恐慌或地方疫情防控优化政策落实不到位的情况，但从中长期来看，消费修复存在乐观预期。 除防疫政策得到优化外，同日，人民银行、银保监会出台金融支持房地产十六条措施发布，包括稳定房地产开发贷款投放、支持个人住房贷款合理需求、支持房企发债融资、合理展期等等。这也将有利于激励金融机构对房地产企业投放信贷。从10月份的房地产数据来看，在需求端房地产销售已出现小幅改善，但供应端资金问题依然对房企融资造成约束，本次金融十六条出台将有效改善房企融资问题，后续房屋新开工和拿地或将逐步得到改善。 三、基本面分析 （一）供应端分析 1、海外天然气价格冲高回落，能源危机暂时缓解 在储气、限价、暖冬的背景下，“欧洲天然气价格风向标”荷兰TTF近月期货价格已回落七成，10月末已跌至100欧元/兆瓦下方，欧洲电价也同步回落五成。根据欧洲天然气总库存AGSI+数据，欧盟整体天然气储气率约为92.66%，并且根据天气预报机构Maxar在一份报告中表示，预计未来一段时间欧洲西南部将出现 铝︱月度分析报告 研究创造价值，服务创造品牌！ 3/16 “强烈温暖”并进入欧洲大陆中部地区。自今年8月以来，工业天然气需求与最初计划相比减少了10%左右，高填充率储气库无法灵活地吸收多余的天然气，正是由于强劲的储气库和LNG过剩的影响，整个欧洲大陆天然气价格都在持续下跌，月末欧洲部分天然气现货价格跌至负值，主要由于装卸能力受限导致港口供应累积，与此同时，新一轮能源紧急措施出炉也刺激了气价下行。 图表2：荷兰TTF价格走势 数据来源：英为财经，大有期货投研中心 本轮价格下行，主要为储气的超预期和储气能力有限的制约，能源危机暂时缓解，但不能认为能源危机已经得到很好的解决，俄罗斯向欧洲输送天然气的“大动脉”北溪1号几度停止供应，现更是遭到破坏，复供遥遥无期；另一方面，对俄气极度依赖的欧盟不断奔走寻气，增加了来自于挪威和阿塞拜疆等地的天然气进口量，也不惜高价从美国等地购买液化天然气，根本供应来源问题还是没有得到解决，等到实际步入供暖季，库存逐步消耗，欧洲气价将受到取暖需求支撑而回升。对于金属的影响，短期因能源危机产生的成本支撑在慢慢弱化，价格支撑转为成本支撑，中期还需关注欧洲天然气消耗和天气情况。对于前期欧洲铝企减产，我们认为即便能源危机暂时缓解，但欧洲天然气供应依然处于巨大不确定性中，当前依然有10%以上铝企处于亏损状态，叠加需求未有改善，复产可能性很小。 铝︱月度分析报告 研究创造价值，服务创造品牌！ 4/16 2、LME不对俄罗斯金属设槛，供应扰动暂得缓解 图表3：海外制裁俄罗斯金属情况 数据来源：根据市场公开资料整理，大有期货投研中心 在经历了一个多月的磋商后，LME在本月中发布了对于俄罗斯金属讨论文件的回应，决定维持现状，对俄罗斯金属不额外禁止，不额外设槛。LME现有库存中，俄罗斯金属在伦铝的库存占比在15%左右，此次LME对俄罗斯金属的处理无疑是前期讨论方案中最为保守的一个，这也将有助于缓和近期有色金属供应链扰动预期，对正处于低库存紧平衡高升水的部分有色金属价格带来一定降温。从短期来看，持有俄铝贸易商无意义再去提前向LME仓库交仓，海外累库暂缓，前期因大幅交仓拖累价格的情况缓解。从中期来看，俄罗斯金属依然可以参与LME交割，前期供应扰动缓解，海外货源也因供应预期开始趋松，LME铝现货三个月贴水幅度扩大。从后期来看，LME表示后续还将继续监测俄罗斯金属在LME仓库的流通情况，也将从2023年1月起定期发布报告来详细说明LME仓库中俄罗斯金属的占比。等待后期产能释放，并反映至累库上，或LME仓库中俄罗斯金属占比过高，不排除LME重新制定相关规则。 3、原料进口增量明显，出口回落 根据海关总署统计，2022年10月中国铝土矿进口898万吨，环比上升9.38%，同比减少5.4%，中国自几内亚进口铝土矿441.3万吨，环比增加6.6%，同比增加 铝︱月度分析报告 研究创造价值，服务创造品牌！ 5/16 2.8%。1-10月中国铝土矿累积进口10366万吨，同比增加41.4%。前期铝土矿进口环比下降，主要因洪水泛滥导致运输不畅，从10月数据来看，运输端已开始逐步通畅，但因需求不济，同比依然存在下滑表现。 图表4：铝矿砂当月进口量及同比 图表5：铝土矿港口库存（万吨） 资料来源：WIND,大有期货投研中心 资料来源：WIND,大有期货投研中心 10月中国进口氧化铝小幅增加，出口存在明显下降。10月中国进口氧化铝25.07万吨，环比增长0.76%，同比增长14.25%；氧化铝出口量为5.87万吨，环比下降32.22%，同比增长930.99%；氧化铝净进口量为19.2万吨，环比增长18.37%，同比下降10.17%。海外氧化铝价格维持弱稳趋势，据Mysteel监测数据显示，10月份海外市场共计成交3笔，其中澳洲氧化铝FOB成交价在310-315美元/吨。今年10月至今，随着国内氧化铝价格持续下跌，国内外价差依旧存在，叠加国内下游企业复产进度缓慢及氧化铝厂新投产能不断释放，国内氧化铝市场供应过剩压力仍存，在价格内低外高的情况下，下游铝厂对进口氧化铝需求暂无明显增量。另外，10月至11月中旬，汇率波动有利于氧化铝出口。据此，预计2022年11月中国氧化铝进口量15万吨左右，中国氧化铝出口量7万吨左右。 铝︱月度分析报告 研究创造价值，服务创造品牌！ 6/16 图表6：国内主要地区氧化铝价格（元/吨） 图表7：氧化铝当月产量及同比（万吨；%） 资料来源：WIND,大有期货投研中心 资料来源：WIND，大有期货投研中心 根据国家统计局数据显示，2022年10月氧化铝产量710.8万吨，同比增长12.8%，1-10月累计产量为6857.9万吨，同比增长5.1%。其中前10月山东氧化铝产量同比下滑0.4%，山西和广西氧化铝产量分别同比增长4.74%和13.5%。 4、铝厂逐步复产，产能利用率小幅修复 根据阿拉丁数据，电解铝在产产能从2021年下半年就开始持续所见，直到2021年11月触底，主要因能耗双控和缺电带来的减产。2022年上半年，煤炭价格有序回落，铝厂用电得到一定保障，铝厂稳定复产和投产，至下半年，在高温、水电供应不足、铝企利润被压缩影响下，铝厂开工受到一定限制。 截至2022年10月，我国运行产能为4064.2万吨，产能利用率为84.43%，较上月炼厂开工有所修复。根据国家统计局数据，10月国内电解铝产量为344.9万吨，同比增长9.5%，1-10月累计产量为3332.9万吨，同比增长3.3%。云南地区铝厂运行产能基本保持稳定，四川铝厂继续复产，但复产进度一般，广西地区亦出现复产，内蒙古铝厂有新产能投放。整体来