线上带动收入恢复增长，大单品战略持续

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 线上带动收入恢复增长，大单品战略持续 [Table_Title2] 水星家纺(603365) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 603365 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 17.76/12.05 目标价格： 总市值(亿) 32.21 最新收盘价： 12.08 自由流通市值(亿) 32.21 自由流通股数(百万) 266.67 [Table_Summary] 事件概述 2022年前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为24.98/1.83/1.42亿元、同比增长1.69%/-27.01%/-38.02%。Q3单季收入/净利/扣非净利分别为8.55/0.76/0.61亿元，同比增长2.21%/-11.91%/-19.80%，业绩符合市场预期。 分析判断: 我们分析，Q3收入保持增长得益于线上稳健。Q3单季实现收入8.55亿元，同比增长2.21%，相较Q2增速提升（Q2收入8.36亿元、同比下降7.25%）；相较同业收入Q3下滑来看，公司能够保持增长得益于线上占比较高且维持增长，受益于公司推进大单品战略。 Q3毛利率提升，但费用率提升导致净利率下降。22Q3公司毛利率/净利率为40.46%/8.84%、同比上升1.49/-1.41PCT ；Q3净利率下降主要由于费用率提升，Q3销售/管理/研发/财务 费用率分别为23.95%/5.31%/2.18%/-0.63%、同比提高3.62/0.81/0.39/-0.36PCT，其他收益/收入为0.07%、同比下降0.54PCT，投资净收益/收入为0.01%、同比下降0.09PCT，公允价值变动净收益/收入为0.46%、同比提升0.57PCT，（资产+信用减值损失）/收入为0.02%、同比改善0.8PCT。 存货金额、周转天数提升。2022Q3末公司存货为11.50亿元、同比增长4.69%、环比Q2增长4.64%，存货周转天数为182.16天，同比增加18.1天；应收账款2.33亿元、同比增长2.45%，应收账款周转天数为24.31天、同比下降3.93天；应付账款2.89亿元、同比增长8.61%，应付账款周转天数50.87天、同比下降6.44天。 投资建议 我们分析，尽管行业面临疫情扰动，但线上占比高使得公司相较同业收入保持稳健，而净利端增长不及收入端主要由于公司保持了高投入，并基于聚焦被芯战略、每个季度推出大单品战略。未来公司将在线上主打性价比及年轻化，线下注重品质和店铺升级。考虑Q4线下仍受疫情扰动，下调22/23/24 年收入41.49/47/53.52 亿元至39.45/42.78/48.68亿元，调整22/23/24年归母净利3.58/4.09/4.34 亿元至3.46/3.97/4.76亿元，22/23/24 年 EPS 1.34/1.54/1.63 元至1.30/1.49/1.79元，2022 年 10 月 28日收盘价 12.08元对应 PE 分别为 9/8/7X，维持“买入”评级。 风险提示 疫情发展的不确定性、库存积压的风险、开店不及预期、系统性风险。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,035 3,799 3,945 4,278 4,868 YoY（%） 1.1% 25.2% 3.8% 8.4% 13.8% 证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2022年10月28日 138228 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 归母净利润(百万元) 275 386 346 397 476 YoY（%） -13.0% 40.6% -10.3% 14.7% 20.0% 毛利率（%） 35.3% 38.0% 38.3% 38.6% 38.1% 每股收益（元） 1.03 1.45 1.30 1.49 1.79 ROE 11.6% 14.6% 11.6% 11.7% 12.3% 市盈率 13.49 9.60 9.31 8.12 6.76 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002 联系电话： 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 3,799 3,945 4,278 4,868 净利润 386 346 397 476 YoY(%) 25.2% 3.8% 8.4% 13.8% 折旧和摊销 110 47 50 52 营业成本 2,357 2,435 2,629 3,015 营运资金变动 -38 -70 -26 -60 营业税金及附加 18 17 17 14 经营活动现金流 464 335 433 481 销售费用 754 781 827 881 资本开支 -62 -48 -52 -58 管理费用 152 256 285 337 投资 -100 -211 -275 -262 财务费用 -11 -25 -27 -31 投资活动现金流 -155 -255 -323 -315 资产减值损失 -16 -17 -18 -19 股权募资 0 0 0 0 投资收益 1 4 4 5 债务募资 0 0 0 0 营业利润 457 416 477 572 筹资活动现金流 -153 0 0 0 营业外收支 19 1 1 1 现金净流量 156 80 109 165 利润总额 476 417 478 574 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 所得税 90 71 81 98 成长能力（%） 净利润 386 346 397 476 营业收入增长率 25.2% 3.8% 8.4% 13.8% 归属于母公司净利润 386 346 397 476 净利润增长率 40.6% -10.3% 14.7% 20.0% YoY(%) 40.6% -10.3% 14.7% 20.0% 盈利能力（%） 每股收益 1.45 1.30 1.49 1.79 毛利率 38.0% 38.3% 38.6% 38.1% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 净利润率 10.2% 8.8% 9.3% 9.8% 货币资金 1,171 1,250 1,360 1,525 总资产收益率ROA 11.1% 8.9% 9.2% 9.7% 预付款项 31 85 87 93 净资产收益率ROE 14.6% 11.6% 11.7% 12.3% 存货 931 901 936 1,033 偿债能力（%） 其他流动资产 586 881 1,185 1,497 流动比率 3.76 4.00 4.27 4.38 流动资产合计 2,719 3,118 3,567 4,149 速动比率 2.43 2.74 3.05 3.19 长期股权投资 0 0 0 0 现金比率 1.62 1.61 1.63 1.61 固定资产 423 429 437 447 资产负债率 24.1% 23.0% 21.9% 21.6% 无形资产 125 122 118 114 经营效率（%） 非流动资产合计 756 757 761 768 总资产周转率 1.09 1.02 0.99 0.99 资产合计 3,474 3,875 4,329 4,917 每股指标（元） 短期借款 0 0 0 0 每股收益 1.45 1.30 1.49 1.79 应付账款及票据 293 434 468 537 每股净资产 9.89 11.19 12.67 14.46 其他流动负债 431 345 367 410 每股经营现金流 1.74 1.26 1.62 1.80 流动负债合计 724 779 836 947 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 0 0 0 0 估值分析 其他长期负债 113 113 113 113 PE 9.60 9.31 8.12 6.76 非流动负债合计 113 113 113 113 PB 1.70 1.08 0.95 0.84 负债合计 837 892 949 1,061 股本 267 267 267 267 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 2,637 2,983 3,380 3,856 负债和股东权益合计 3,474 3,875 4,329 4,917 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得 2011-2015 年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名， 2013年Wind金牌分析师第4名， 2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 回避 分析师预测在此期间