2019年2月21日星期四请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1研究早观点2022年9月8日星期四市场走势资料来源：最闻国内市场主要指数指数收盘涨跌幅%上证指数3,246.290.09深证成指11,849.080.42沪深3004,054.980.07中小板指8,046.220.35创业板指2,570.801.19科创501,049.581.33主要海外市场指数指数收盘涨跌幅%道琼斯31,581.281.40纳斯达克11,791.902.14德国DAX12,915.970.35日经22527,732.681.10恒生指数19,044.30-0.83资料来源：最闻【今日要点】【山证策略】-进出口数据“双弱”，外贸颓势显现——8月出口数据点评【山证纺服】纺织服装中报总结-出口带动纺织制造持续增长，品牌服饰收入利润受疫情影响明显【行业评论】国防军工：国防军工2022年中报总结-行业业绩保持景气，航空装备营收增幅第一 研究早观点请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2【今日要点】【山证策略】-进出口数据“双弱”，外贸颓势显现——8月出口数据点评张治zhangzhi@sxzq.com【投资要点】事件回顾中国8月出口（以美元计）同比增7.1%，进口同比增0.3%。主要观点8月出口同比增速回落，环比已呈现负增。往后看，PMI新出口订单分项已连续第16个月位于枯荣线之下，出口景气度下行预期不变。而近期人民币兑美汇率贬值对于出口的提振作用十分有限，除了出口本身相对于汇率波动是“慢变量”外，人民币兑其他主要货币汇率依然相对强势，因此，我国出口商品并不存在基于汇率的相对价格优势，叠加外需方面量价双向承压以及国内出口的高基数，我们认为，出口的高增状态已难以延续，在“价涨”面临反转压力的情况下，出口颓势将逐步显现。对欧美出口增速大幅回落，对东盟出口仍为亮点。除对俄出口同比增速走升外，对其他主要贸易伙伴国多呈现增速回落趋势，其中，对欧出口增速减半（由23.2%回落至11.1%），对美出口同比负增（由11.0%回落至-3.8%），而对东盟国家的出口仍为亮点，在高基数的背景之下同比涨幅超25.1%，我们依旧相对看好四季度与东盟国家的贸易合作发展。传统消费品及汽车“量价齐升”延续高景气，机电产品表现分化。箱包、服装、鞋靴、玩具等传统消费品出口总额同比维持正增；家具、家电、等地产后周期产品出口延续全面下行趋势。进一步拆分量价效应可以发现，传统消费品中的鞋靴箱包、机电产品中的汽车以及中间品中的钢材、铝材均延续“量价齐升”格局，后续仍有望成为我国出口结构中的“亮点”；家电、集成电路的“价微涨”难敌“量大跌”，景气水平仍然较低；成品油、手机、船舶主要受“价涨”效应拉动，数量效应的贡献相对有限，后续需关注在外需整体下行的环境中，其价格高增能否持续。进口同比增速基本持平，环比微升。“内需”方面依旧未见明显改善使得进口整体仍然表现疲弱。自东盟进口依然形成最主要拉动，再度验证区域经济合作深化逻辑。而自美、日进口延续同比负增。产品方面，原油、煤等能源品进口均价同比增速维持高位，形成明显支撑；铜铁矿等原材料进口均价下跌幅度进一步走阔，对进口总额形成拖累，但铜矿进口数量同比涨幅超20%，或反映国内以新能源为代表的“新经济”呈现较优发展势头；以集成电路为主的机电产品进口总额增速受进口数量大幅收缩拖累，同比进一步负增下行。风险提示：全球流动性超预期收紧；宏观经济增速超预期下滑；全球能源危机进一步加剧。 研究早观点请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3【山证纺服】纺织服装中报总结-出口带动纺织制造持续增长，品牌服饰收入利润受疫情影响明显王冯wangfeng@sxzq.com【投资要点】服装消费3-5月受疫情影响明显，近月呈现弱复苏态势。2022年1-7月，国内实现社会消费品零售总额24.63万亿元，同比-0.2%；7月社会消费品零售总额3.59万亿元，同比+2.7%，受国内疫情多点发散影响，1-7月消费市场整体社零规模同比下降，增速低于预期。分品类看，基本生活类商品在高基数下保持平稳增长，部分受到疫情封控带来的囤货效应影响。可选消费类商品3-5月份增速多呈现下降，主要受到高基数+疫情影响，6-7月可选消费有所恢复，服装6-7月同比分别增长1.2%和0.8%。纺织制造：收入端持续增长、毛利率提升推高净利润。纺织制造板块自20年疫情以来，迅速恢复、并在21年全年持续表现较优。21Q1-22Q2实现营收同比+24%、+27%、+27%、14%、14%、6%维持了5个季度的较快正增长；利润端来看21Q1-22Q1实现扣非净利润同比增长113%、62%、92%、24%、33%、11%，主要是收入的持续增长、毛利率提升带来盈利水平的大幅提升；21Q4以来，东南亚纺织制造产业陆续复工，国内纺织制造业收入略有放缓，上半年人民币贬值背景下，提升国内企业纺织的出口竞争力、汇总收益增加，22Q2纺织制造企业净利润率上升至7.8%，为近3年高点。品牌服饰（男装/女装/休闲装）：疫情影响销售下滑，毛利率下降及费用刚性拖累净利润。品牌服饰板块收入在21Q1高增长之后连续增速放缓，22Q1与22Q2营收同比-4%和-15%，受疫情影响，净利润端，扣非净利润22Q1和22Q2分别同比-22%和-85%，连续3个季度大幅下滑。品牌服饰毛利率在22Q1明显回升，但由于疫情期间线下部分门店闭店影响以及打折促销增加，毛利率环比下降3pcts至48%。上半年各公司销售费用上升明显，环比/同比均上升5pcts至32%，管理费用相对平稳，环比Q1微降至6%。存货周转天数自21Q4以来持续上升，22Q2存货周转天数环比增长32天至278天，但存货周转压力好于20Q2疫情时期。运动服饰：本土运动品牌公司22H1具备经营韧性，看好消费复苏后边际恢复。2022年上半年，安踏体育、李宁、特步国际、361度在疫情压力和上年同期高基数情况下，营收端展现较强的经营韧性，收入增速显著优于服装社零大盘，同时在耐克、阿迪达斯国际运动品牌大中华区表现疲弱情况下，本土运动品牌公司竞争格局继续改善。盈利能力方面，由于品牌加深零售折扣以及原材料价格上涨影响，毛利率有所承压。费用管控方面，安踏体育、361度品牌营销推广投放增加，李宁、特步国际保持较为稳定的费用率水平，综合影响下，各品牌公司业绩增速普遍不及营收增速。家纺：Q2收入端负增长，存货周转天数上升。21年家纺行业分季度收入增速逐季放缓，至22Q2同比-8%，收入端表现相较于服装板块下滑幅度小。从扣非净利润来看，连续3个季度负增长，21Q4同比-31%、22Q1降幅缩小至-19%，22Q2再次同比-53%。21年二季度毛利率达到47%的高点之后，目前 研究早观点请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4降至22Q2的43%，与22Q1基本持平，毛利率的下降也反应了行业竞争激烈、各公司加大促销力度、处理存货等。与品牌服饰板块类似，家纺公司Q2销售费用上升较为明显，环比Q1上升5pcts至27%，毛利率下降叠加费用上升，净利润率由22Q1的9%下降至4%。运营来看，22Q2现金流同比下降24%，22Q2家纺板块存货周转天数环比提升12天至205天，接近21Q2和21Q3的高位。行业策略与投资建议：（一）纺织制造行业：人民币贬值提升出口竞争力，关注低估值优质制造企业。由于东南亚疫情对于当地纺织制造企业开工率有所影响，21年订单回流至国内的趋势较为明显。22年以来随着越南等东南亚产能的逐步复苏，部分订单流向东南亚，但Q2以来，受益于人民币汇率的走低，本币贬值提升出口竞争力。22年1-7月，国内纺织纱线、织物及制品累计出口898亿元，同比增长12%；服装及衣着附件累计出口996亿元，同比增长13%；其中22年7月，纺织品出口金额135亿元，同比增长15.4%，服装出口194亿元，同比增长16.8%，均处于较高水平。长期来看，随着东南亚产能的恢复、当地较低劳动力成本、能源成本以及税收优惠等多方面因素，纺织产业向东南亚转移的趋势不变，但短期来看，人民币贬值提升出口企业的国际竞争力，国内纺织出口景气度或有持续，下半年重点关注内需的变化，以及内销为主的纺织企业的产能利用率恢复情况。（二）品牌服饰：除运动赛道外，男装/女装/休闲装受疫情较为明显，关注存货变化以及终端恢复。2022年以来，1-2月品牌服装销售较去年Q4有所好转，但3月开始，受疫情影响，尤其是一线城市深圳、上海等均有不同时间的封控，部分门店关闭，线下客流减少，以及线上购物受到物流发货不畅等影响；服装终端消费（社零）3-5月出现2位数下滑，6、7月份有所好转，呈现弱复苏态势。关注后续服装消费的复苏以及公司的库存消化情况。（三）投资建议：从二级市场表现来看，截至9月6日，SW纺织服装下跌-12.18%，落后于沪深300的-17.98%。其中SW服装家纺-16.33%，纺织制造下跌6.88%。目前纺织制造、服装家纺PE（TTM，整体法，剔除负值）分别约18倍、21倍，相较于2019年以来的行业平均PE的溢折价分别为-7%、-5%。（1）纺织制造板块：人民币贬值提升纺织制造企业竞争力，随着原材料价格回落，盈利恢复、估值处于历史低位的纺织制造公司具备长期投资价值，推荐申洲国际、健盛集团，建议关注华利集团。（2）品牌服饰：优选赛道较优、品牌力向上的公司，持续关注未来年复合增长有望保持在双位数的运动赛道，看好本土运动品牌公司市场份额的持续提升，推荐安踏体育、李宁，关注特步国际。风险提示：（1）疫情或有反复，将对于线下消费产生影响、物流对发货的影响、以及品牌的线下门店拓展有影响；（2）行业库存加大将同时影响收入和盈利能力；（3）若人民币贬值趋势发生改变，影响纺织企业出口竞争力；（4）原材料价格上升带来毛利率波动的影响。 研究早观点请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5【行业评论】国防军工：国防军工2022年中报总结-行业业绩保持景气，航空装备营收增幅第一骆志伟luozhiwei@sxzq.com【投资要点】事件描述：2022年上半年A股国防军工行业数据发布完毕：今年上半年军工行业营业收入为2465.53亿元，营业收入增速同比为7.84%，在A股31个行业中排名第11，归母净利润为179.90亿元，归母净利润增速同比为5.95%，在A股31个行业中排名第11。截止至9月7日，行业总市值为23030.73亿元。事件点评：行业整体保持稳健成长，行业具有下半年集中交付的季节性特点。军工行业上半年的营收和净利润增速均在A股所有31个行业中排名第11，较为靠前。但必须关注到军工行业的产品交付季节性强，具有三四季度集中交付的特点。因此，三季度和全年的增速排名可能更加靠前。航海类装备子板块的-6.61%的增速及其净利润同比的大幅下滑，对全行业增速形成了一定拖累，但航海类装备目前不是A股军工板块投资者所关注的主流。航空装备营业收入同比增长居子行业第一，地面兵装子行业净利润增速第一。航空装备子板块营业收入占行业营业总收入的43.43%，营业收入同比19.20%的增速，航空装备也是A股军工板块投资者最为关注的子板块，该子板块的高速增长给市场以持续的信心。地面兵装子板块净利润增速第一，说明该板块的新产品的净利率情况较好，地面兵装的外贸主机产品和新型弹药产业链可能超预期。推荐导弹、新型航空主战装备产业链标的。全军大规模装备更新已经持续了数年，平台类装备中的新型作战飞机交付数量增速较大、持续性较强，新型导弹类装备受到需求提升和补库存双重利好。因此，推荐重点关注新型航空装备和导弹产业链，尤其是重点关注“高价值消耗类装备”的相关企业。。投资建议：导弹产业链推荐航天电器、新雷能。航天电器是我国航天级和弹载连接器、数据总线产品的主要供应商，将受益于导弹配套行业的持续成长。新雷能在军用电源领域具有核心技术优势，在新型重点型号战术、战略导弹及雷达、电子设备电源产品领域占比较高。航空装备产业链推荐中航沈飞、中航高科、航发动力。中航沈飞