运输行业月报-交运洞见全球复苏(Vol.6)：航空海外加速恢复，集运货代溢价消失

从交运中观视角跟踪全球客货复苏进程。新冠病毒全球大流行以来，对全球客货流动造成显著且持续影响。随着疫情影响逐渐减弱，全球经济秩序逐步恢复。交运是很好的中观视角，可以客观且量化地跟踪中国及全球人员流动、产成品与大宗品贸易恢复进程。 （1）规避通胀因素，通过实打实的量评估恢复程度。（2）规避样本风险，防止上下游微观调研选取有限或片面导致观测偏差。 全球人员流动：海外复苏进程加速，国内亦持续恢复。过去一年，全球航空客流逐步恢复，2022年5月已恢复至2019年七成。近期继续保持较快恢复，IATA预计全球航空客流有望于2023年提前一年恢复至疫情前水平。防疫政策导致复苏进程差异：（1）航空国内客流：美国国内客流2022年以来已基本恢复至疫情前；中国近期疫情防控形势良好，国内客流恢复至2019年七成左右。（2）航空国际客流：欧美恢复至2019年八成，亚太亦加速恢复，中国仍维持低位。 全球产成品贸易：紊乱逐步缓解，空运集运运价回落。2021年全球产成品贸易量较疫情前正增长，而2022年以来有所走弱。（1）全球航空货运（高端产成品）：全球航空国际货运量2022年5月维持2019年同期水平。其中，欧美洲际干线需求继续缩减，载运率及运价高位波动回落。（2）全球集运（中低端产成品）：全球集运货量2022年5月较2019年增幅缩减至2%。其中，亚洲至北美线航线货量仍处高位，同比增长停滞。美西港口拥堵显著缓解，货代价格自5月大幅回落，较集运公司结算运价溢价消失。下半年出口订单能见度低，建议警惕需求拐点风险，维持集运业“中性”评级。 全球大宗品贸易：干散需求增长乏力，油运需求迎滞后恢复，关注“需求意外”。（1）全球干散货海运（铁矿石/煤炭）：铁矿海运量回落，煤炭海运量平稳，近期BDI回落。（2）全球油运（原油）：全球疫后复苏推动全球原油终端消费持续恢复，且原油去库已基本完成，原油海运量迎滞后恢复，2022年5月较2019年降幅进一步收窄至4%。浮仓对有效运力扰动消除，环保政策将加速运力出清。未来两年油运市场产能利用率将由低谷逐步修复。对俄制裁或导致“需求意外”，加速供需改善，考虑能源危机风险，提示不确定性。建议关注油运股底部布局时机。受益标的中远海能、招商轮船。 风险提示：疫情持续风险、经济风险、政策风险、油价风险等。 新冠病毒全球大流行以来，对全球客货流动造成显著且持续影响。随着疫情影响逐渐减弱，全球经济秩序逐步恢复。交运是很好的中观视角，可以客观且量化地跟踪中国及全球人员流动、产成品与大宗品贸易恢复进程。（1）规避通胀因素，通过实打实的量评估恢复程度。（2）规避样本风险，防止上下游微观调研选取有限或片面导致观测偏差。 图1：全球新冠病毒仍大流行，海外疫情影响逐步减弱 1.全球人员流动：海外复苏进程加速，国内亦持续 恢复 过去一年，全球航空客流逐步恢复，2022年5月恢复至2019年七成。 近期继续保持较快恢复，IATA预计全球航空客流有望于2023年提前一年恢复至疫情前水平。 图2：全球航空客流：2022年5月恢复至2019年七成 1.1.航空国内客流：美国基本恢复，中国恢复七成 疫情影响逐渐减弱，美国国内客流2022年以来已基本恢复至疫情前。 中国2020年早周期复苏，自2021下半年至今国内疫情反复导致恢复曲折波动。中国近期疫情防控形势良好，国内客流恢复至2019年七成左右。 1.2.航空国际客流：欧美恢复八成，亚太亦加速 国际恢复显著慢于国内。其中欧美国航空客流恢复至2019年八成，亚太亦加速恢复，中国仍维持低位。 图3：国内航线：美国基本恢复，中国恢复七成 图4：国际航线：欧美恢复八成，亚太亦加速 2.全球产成品贸易：紊乱逐步缓解，空运集运运价 回落 2021年，全球产成品贸易量较疫情前正增长，而2022年以来有所走弱。 考虑美国疫情影响逐步减弱，实物消费或将转回服务消费，建议警惕需求拐点风险。 2.1.全球航空货运：洲际需求走弱，载运率运价高位波动回落 全球航空国际货运量2022年5月维持2019年同期水平。其中，欧美洲际干线需求继续缩减，载运率及运价高位波动回落。 图5：全球航空国际货流：2022年5月维持2019年同期水平 图6：分航线：洲际干线需求继续缩减 图7：运价：载运率及运价高位波动回落 2.2.全球集运：紊乱逐步缓解，货代价格溢价消失 全球集运货量2022年5月较2019年增幅缩减至2%。其中，亚洲至北美线航线货量增速仍处高位，同比增长停滞。美西港口拥堵显著缓解，货代价格自5月大幅回落，较集运公司结算价格溢价消失。下半年出口订单能见度低，建议警惕需求拐点风险，维持集运业“中性”评级。 图8：全球集运货量：2022年5月较2019年增幅缩减至2% 图9：分航线：美线货量仍处高位，同比增长停滞 图10：供应链紊乱：美西港口拥堵显著缓解 图11：运价：货代价格较结算价格溢价消失，警惕需求拐点风险 3.全球大宗品贸易：干散需求增长乏力，油运需求 将滞后加速恢复，关注“需求意外” 干散需求增长乏力，油运需求滞后恢复。俄乌冲突影响短期地缘政治或导致“需求意外”。 3.1.全球干散货海运：需求增长乏力，近期运价回落 全球干散货海运（铁矿石/煤炭）：货量较2019年缩减3%。分航线来看，铁矿海运量回落，较2019年同期小幅缩减，煤炭海运量平稳，近期BDI回落。 图12：全球干散货海运货量：2022年5月较2019年缩减3% 图13：分货种：铁矿回落，煤炭平稳 图14：运价：近期BCI带动BDI回落 3.2.全球原油海运：需求滞后复苏，产能利用率待修复，运价低迷 全球油运（原油）：全球疫后复苏推动全球原油终端消费持续恢复，且原油去库已基本完成，原油海运量迎滞后恢复，2022年5月较2019年降幅进一步收窄至4%。浮仓对有效运力扰动消除，环保政策将加速运力出清。未来两年油运市场产能利用率将由低谷逐步修复。 对俄制裁或导致“需求意外”，加速供需改善，考虑能源危机风险，提示不确定性。建议关注油运股底部布局时机。受益标的中远海能、招商轮船。 图15：全球原油海运货量：2022年5月较2019年降幅进一步收窄至4% 图16：需求：去库完成，油运迎滞后复苏 图17：供给：浮仓扰动消除，EEXI将加速出清 图18：运价：过去两年供需完成寻底，低产能利用率下，运价低位波动 4.投资策略：全球复苏中寻找新的“需求意外” 国君交运近期发布2022年中期交运行业策略《全球复苏中寻找新的“需求意外”》，维持疫情复苏与业绩增长两条投资主线的推荐，建议关注航空、油运、快递逆向时机。 业绩增长——快递：盈利修复确定，业绩高增可期 国君交运自2021年8月底建议增持快递，行业监管下头部非龙头企业位次风险下降，自9月起基本面持续边际改善催化估值第一波修复。 2022年行业竞争阶段性趋缓，板块性将迎来确定性盈利修复。短期疫情不改盈利修复确定趋势，快递市场逐步恢复，将有望催化对头部企业盈利修复确定性的乐观预期。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级。受益标的顺丰控股。 疫后复苏——航空：春寒作底，逆向布局确定复苏 国君交运自2021年8月逆向推荐航空板块。航空具有双重复苏逻辑，未来两年复苏趋势确定，且长期前景乐观。近期疫情影响短期业绩承压，且国际放开仍将缓慢，但不改中长期逻辑，建议关注逆向时机。 维持中国国航H/A、中国民航信息网络H、南方航空H、中国东航H/A、春秋航空“增持”评级。 疫后复苏——油运：未来确定供需改善，建议关注底部时机 油运是除了航空以外，另一个受疫情显著影响的行业，目前油运基本面仍处于底部。国君交运看好油运市场未来两年将迎确定复苏。原油终端消费逐步恢复，原油去库存基本完成，未来两年油运需求将滞后恢复，且未来两年IMO环保政策将加速运力出清。我们看好未来两年油运市场供需逐步改善，俄乌冲突将提供“需求意外”期权，市场预期先行。受益标的中远海能、招商轮船。 表1：交运行业A/H股重点公司盈利预测与估值 5.风险提示 疫情持续风险； 政府管制及政策风险； 航司融资摊薄风险； 经济下行风险； 油价汇率风险； 安全事故风险。