交运洞见全球复苏（Vol.13）：中国出行快速恢复，产成品货量低于疫前

从交运中观视角跟踪全球客货复苏进程。新冠病毒全球大流行以来，对全球客货流动造成显著且持续影响。随着疫情影响逐渐减弱，全球经济秩序逐步恢复。交运是很好的中观视角，可以客观且量化地跟踪中国及全球人员流动、产成品与大宗品贸易恢复进程。（1）规避通胀因素，通过实打实的量评估恢复程度。（2）规避样本风险，防止上下游微观调研选取有限或片面导致观测偏差。 全球人员流动：全球航空客流恢复近八成，中国后来居上，国内客流恢复超九成。过去一年，全球航空客流逐步恢复，2022年12月恢复至2019年同期的近八成，防疫政策导致复苏进程差异。（1）航空国内客流：美国国内客流2022年以来基本恢复至疫情前。中国近期由于防疫政策迎来系统性优化，估算国内客流升至2019年同期超八成的水平。（2）航空国际客流：北美恢复超2019年九成，亚太继续加速恢复，中国仍维持低位。近期如期国际增班，国际放开有待防疫政策系统性调整。 全球产成品贸易：空运集运货量低于疫前，供应链紊乱缓解，运价回落低位。2021年全球产成品贸易量较疫情前正增长，自2022下半年走弱。（1）全球航空货运（高端产成品）：全球航空国际货运量2022年12月基本持平2019年同期。其中，洲际航线需求低于疫前，载运率与运价持续回落。（2）全球集运（中低端产成品）：全球集运货量2022年12月较2019年缩减6%。其中，欧美线货量均已低于疫前。 货代价格创新低，集运公司订舱与结算价格降至疫前水平，未来两年需面对大船交付压力。维持集运业“中性”评级。 全球大宗品贸易：干散货量持平疫前；油运近期运价回升超预期，贸易重构效应渐现。（1）全球干散货海运（铁矿石/煤炭）：全球干散货贸易量2022年12月基本持平2019年同期。铁矿煤炭合计货量持平疫前。近期运价指数BDI维持低位波动。（2）全球油运（原油）：对俄制裁与中国放开，导致2022年12月油运货量较2019年降幅缩减达9%。供给端浮仓对有效运力扰动基本消除，IMO环保政策2023年初执行将加速运力出清。淡季结束叠加中国疫后复苏，市场活跃度恢复，近期运价快速回升，油运贸易重构可期。未来两年油运复苏确定，且对俄制裁有望提供“需求意外”，叠加供给瓶颈，超级牛市可期。 建议重点关注对俄制裁后油运贸易重构趋势，维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。 风险提示：疫情持续风险、经济风险、政策风险、油价风险等 新冠病毒全球大流行以来，对全球客货流动造成显著且持续影响。随着疫情影响逐渐减弱，全球经济秩序逐步恢复。交运是很好的中观视角，可以客观且量化地跟踪中国及全球人员流动、产成品与大宗品贸易恢复进程。（1）规避通胀因素，通过实打实的量评估恢复程度。（2）规避样本风险，防止上下游微观调研选取有限或片面导致观测偏差。 图1：新冠疫情全球影响已明显减弱 1.全球人员流动：全球航空客流恢复至疫前近八成， 中国后来居上 过去一年，全球航空客流逐步恢复，2022年12月恢复至2019年同期的近八成，防疫政策导致复苏进程差异。 图2：全球航空客流：2022年12月恢复至2019年同期的近八成 1.1.航空国内客流：美国基本恢复，中国恢复超八成 疫情影响逐渐减弱，美国国内客流2022年以来基本恢复至疫情前。中国近期由于防疫政策迎来系统性优化，估算国内客流恢复至2019年同期超八成的水平。 1.2.航空国际客流：北美恢复超九成，亚太加速恢复 欧美恢复加速，超过2019年九成，亚太继续加速恢复，中国仍维持低位。近期如期国际增班，国际放开有待防疫政策系统性调整。 1133024 图3：国内航线：美国基本恢复，中国恢复超八成 图4：国际航线：北美恢复超九成，亚太恢复 2.全球产成品贸易：空运集运货量低于疫前，运价回 落低位 2021年，全球产成品贸易量较疫情前正增长，而2022年以来有所走弱。 考虑美国疫情影响逐步减弱，集运供应链紊乱逐步缓解中。维持集运业“中性”评级。 2.1.全球航空货运：洲际货量低于疫前，运价持续回落 全球航空国际货运量2022年12月基本持平2019年同期。其中，洲际航线需求低于疫前，载运率于运价持续回落。 图5：全球航空国际货流：2022年12月基本持平2019年同期 图6：分航线：洲际航线需求低于疫前 图7：运价：载运率与运价持续回落 2.2.全球集运：全球货量低于疫前，运价回落低位 全球集运（中低端产成品）：全球集运货量2022年12月较2019年同期缩减6%。其中，欧美线货量均已低于疫前。随着美国内陆与港口拥堵显著缓解，货代价格创新低，集运公司订舱与结算价格降至疫前水平，近期运价回落低位，未来两年需面对大船交付压力。维持集运业“中性”评级。 图8：全球集运货量：2022年12月较2019年同期缩减6% 图9：分航线：欧美线货量均已低于疫前 图10：供应链紊乱：美国内陆及港口拥堵缓解 图11：运价：货代价格创新低，集运公司订舱与结算价格降至疫前水平 3.全球大宗品贸易：干散货量持平疫前；油运近期运 价回升超预期，贸易重构效应渐现 3.1.全球干散货海运货量：货量持平疫前，运价低位波动 全球干散货贸易量2022年12月基本持平2019年同期。铁矿煤炭合计货量持平疫前。近期运价指数BDI维持低位波动。 图12：全球干散货海运货量：2022年12月基本持平2019年同期 图13：分货种：铁矿煤炭合计货量持平疫前 图14：运价：近期BDI维持低位波动 3.2.全球原油海运：近期运价回升超预期，贸易重构效应渐现 对俄制裁与中国放开，导致2022年12月油运货量较2019年降幅缩减达9%。供给端浮仓对有效运力扰动基本消除，IMO环保政策2023年初执行将加速运力出清。 淡季结束叠加中国疫后复苏，市场活跃度恢复，近期运价快速回升，油运贸易重构可期。未来两年油运复苏确定，且对俄制裁有望提供“需求意外”。建议重点关注对俄制裁后油运贸易重构趋势，维持中远海能A/H、招商轮船、招商南油“增持”评级。 图15：全球原油海运货量：对俄制裁与中国放开，导致2022年12月较2019年缩减达9% 图16：需求：库存仍处低位，补库空间充足 图17：供给：浮仓扰动消除，待EEXI加速出清 图18：运价：淡季结束叠加中国疫后复苏，市场活跃度恢复，近期运价快速回升 4.投资策略：航空淡季票价超疫前，快递节后价格竞 争 建议战略布局航空与油运。精选快递个股。 (1)航空：疫后复苏开启，不仅是供需错配盈利大年短逻辑，更是中国航空超级周期长逻辑。把握预期低位，建议增持。 (2)油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，对俄制裁推动全球油运贸易重构，当下具有油运“超级牛市期权”，维持增持。 (3)快递：2023年将受益疫后经济消费复苏，关注头部存量竞争，关注长期龙头价值，精选低估值低预期个股。 表1：交运行业A/H股重点公司盈利预测与估值 5.风险提示 政府管制及政策风险； 航司融资摊薄风险； 经济下行风险； 油价汇率风险； 安全事故风险。