中央经济工作会议解读：三重压力，稳字为先

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：陈兴 执业证书编号：S0740521020001 邮箱：chenxing@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 宏观快报20211027：‚减碳‛定了哪些目标？——碳达峰碳中和工作政策解读 2 宏观快报20211108：结构性工具并非‚答案‛——碳减排支持工具落地解读 3 宏观快报20211120：政策更加灵活，宽松很有可能——2021年三季度货币政策执行报告解读 4 宏观快报20211203：降准之后，降息会有多远？——总理提及‚适时降准‛政策解读 5 宏观快报20211206：‚稳增长‛诉求有多强？——12月政治局会议点评 [Table_Summary] 投资要点 事件：近期中央经济工作会议在北京举行，领导在讲话中总结2021年经济工作，分析当前经济形势，部署2022年经济工作。对此，我们的解读如下：  三重压力显现，树立坚定信心。对于今年经济的总结，经济工作会议延续了政治局会议的判断，指出‚今年是党和国家历史上具有里程碑意义的一年‛。在经济发展和疫情防控、国家战略科技力量、产业链韧性、改革开放、民生保障和生态文明建设等方面均取得不错的成绩，‚实现了‘十四五’良好开局‛。但会议同时指出，我国经济发展面临着需求收缩、供给冲击和预期转弱‚三重压力‛，这就意味着，压力的化解不仅要促进需求扩张，还要兼顾供给的稳定，也要注重预期的引导。而我们对做好明年工作有着坚定的信心，应对心态较为积极，因为‚我国经济韧性强，长期向好的基本面‛没有改变。  ‚稳定‛核心诉求，政策发力靠前。会议认为，明年将召开党的二十大，这是党和国家政治生活中的一件大事。而为了迎接党的二十大胜利召开，需要‚平稳健康的经济环境‛，这就使得‚稳字当头、稳中求进‛成为了经济工作的基调。会议提到，要‚着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间‛。基于此，我们认为，明年存在的稳增长诉求将使得经济增速趋于平稳，突破潜在增速区间下沿5%的概率很低。而会议也指出，‚政策发力适当靠前‛，这意味着从经济运行的节奏上来说，全年经济增长或将前高后低，明年年初包括整个上半年有望迎来政策的持续发力。  政策协调联动，‚跨‛、‚逆‛有机结合。在宏观政策上，会议强调，要做到‚财政政策和货币政策的协调联动‛，两者将共同对稳增长做出贡献。特别值得注意的是，会议首次提到要实现‚跨周期和逆周期宏观调控政策‛的‚有机结合‛。我们认为，逆周期和跨周期政策并非此消彼长的对立关系，相对来说，逆周期侧重于短期经济压力的应对，而跨周期更侧重于中长期经济发展的优化。在短期稳定增长诉求加强的情况下逆周期政策发力，如果配合跨周期视角下的政策平衡调节，特别是注重逆周期带来的债务泡沫等‚后遗症‛的防范和化解，将会夯实我国经济发展质量，真正实现行稳致远。  财政保强度快进度，货币更灵活助小微。从财政政策上来说，会议提到要‚提升效能、注重精准‛。特别是，针对今年财政‚多收少支‛，积极力度相对有限、支出进度也明显偏慢的情况下，会议提到要‚保证财政支出强度，加快支出进度‛，但需要注意到的是，去年经济工作会议对于财政也提到要‚保持适度支出强度‛，而事实上今年财政力度难言积极。我们认为，明年财政政策发力更多地可能体现在节奏前置。从具体方式上来看，会议提出要实施‚新的减税降费政策‛，并‚适度超前开展基础设施投资‛。财政积极力度从政策表态上看似有所加码，但其后也强调了‚严肃财经纪律‛、‚坚决遏制新增地方政府隐性债务‛，相比于去年经济工作会议中的‚抓实化解地方政府隐性债务风险工作‛，表述上进一步趋严。而从货币政策上来说，会议继续沿用政治局会议‚稳健的货币政策灵活适度‛的表述，但删[Table_Industry] 证券研究报告/事件点评 2021年12月10日 三重压力，稳字为先 ——中央经济工作会议解读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 宏观事件点评 去了去年经济工作会议对于‚宏观杠杆率稳定‛的强调，可见在为宽信用措施的落地铺垫。此外，在强调金融机构对实体经济的支持中，将‚小微企业‛提到最前面，突出了政策的着力点，并进一步提到‚中小微企业融资增量、扩面、降价‛。结合近期货币政策宽松措施的接连出台，我们认为，强调对于企业的支持意味着降息可能也在路上。  五大正确认识，政策重要指引。相比于去年经济工作会议的通稿，本次会议通稿最大的不同，在于压缩了部署经济重点工作的篇幅，而特别增加了对于五个重大理论和实践问题的正确认识与把握，它们分别是‚实现共同富裕的战略目标和实践途径、资本的特性和行为规律、初级产品供给保障、防范化解重大风险以及碳达峰碳中和‛。由于这应该是二十大召开前最后一次中央经济工作会议，因此其特殊背景决定了这次会议不仅要对经济工作的具体任务做出部署，而且还要进一步上升到理论指引的高度，给新发展阶段的经济工作指明方向，有助于统一认识，以便完整、准确、全面地贯彻新发展理念。  强化就业优先，改善要素分配。共同富裕是社会主义的本质要求，会议提到，共同富裕目标的实现是一个长期的历史过程，而在向这一目标迈进的过程中，要‚强化就业优先导向，提高经济增长的就业带动力‛。由此可见，共同富裕并不是简单的‚劫富济贫‛，而是强调通过合理的制度来优化要素分配，坚持按劳分配的主体地位，防止资本野蛮生长，过度扩大其在分配中所占的比例，为资本设置‚红绿灯‛。本次会议无论是财政政策和货币政策上，都给予了中小微企业大力支持，事实上，根本的出发点就在于小微企业较强的就业带动作用。随着我国经济结构转型，第一和第二产业多余的劳动力将会逐渐向服务行业转移，能够有效带动和解决就业的行业和企业仍会得到政策的青睐。  因城施策良性循环，发展探索新的模式。对于房地产而言，经济工作会议延续了政治局会议的表态，在坚持房住不炒的定位下，强调要‚支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求‛，并将‚因城施策‛促进房地产业的良性循环，会议特别提到，要‚探索新的发展模式‛。我们认为，过去经济增长对于房地产存在着过度依赖，债务扩张模式下的地产行业高速增长不可为继，而长租房市场和保障房建设的推进，成为了房地产长效机制的重要组成部分，这必然带来地产相关指标的走弱。但在‚底线思维‛的约束下，短期快速下行的风险不大。  政策先立后破，成本压力减轻。对于碳达峰碳中和工作，结合今年三季度末多地曾发生供应短缺导致的电荒现象，会议特别指出，要坚定不移推进，但不可能毕其功于一役。而‚先立后破‛的基调也在这次会议政策制定中贯穿始终。立足于我国以煤为主的基本国情，会议提出，‚传统能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基础上‛，并表示‚新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制‛。我们预计，明年双碳工作的推进对于经济干扰程度可能有所减轻，特别是其对于企业成本的推升，或将是较为平缓的过程，大宗特别是国内定价的商品价格大概率不会出现显著攀升。  风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 宏观事件点评 图表1：经济的‚三重压力‛（%） 9095100105110115120125130-60-40-2002040608010012020/420/620/820/1020/1221/221/421/621/821/10地产销售面积当月同比粗钢产量:当月同比企业家信心指数（右） 来源：Wind,中泰证券研究所 图表2：我国经济潜在增速中枢下移（%） 02468101214161820798183858789919395979901030507091113151719212325 来源：Wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 宏观事件点评 图表3：基建各行业投资增速（%） -10-505101520电力热力信息服务交运仓储水利设施2018201920202021 来源：Wind,中泰证券研究所 图表4：五个正确认识和把握 来源：中泰证券研究所 图表5：保障性住房PPP项目数及投资额 100102104106108110112114116118120140014501500155016001650170019/1020/120/420/720/1021/121/421/721/10PPP项目投资额:保障性住房（亿元）PPP项目数:保障性住房（右，个） 来源：Wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 宏观事件点评 图表6：普通高校毕业生人数及同比增加（人） 0204060801001201401601804005006007008009001000110012001213141516171819202122普通高校毕业生人数同比增加（右） 来源：Wind,中泰证券研究所 图表7：中国能源消费结构（%） 0%20%40%60%80%100%000102030405060708091011121314151617181920原煤原油天然气水电、核电、风电 来源：Wind,中泰证券研究所 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 宏观事件点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称‚本公司‛）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归‚中泰证券股份有限公司‛所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为‚中泰证券研