2021年半年报点评：短期扰动承压，新品蓄势待发

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 机械设备 [Table_StockInfo] 石头科技(688169) 买入 2021年半年报点评 （维持评级） 工业机械 2021年09月03日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 67/45 总市值/流通(百万元) 60,667/40,838 上证综指/深圳成指 3,544/14,328 12个月最高/最低(元) 1494.99/427.00 相关研究报告： 《石头科技-688169-2020年年报及2021年一季报点评：自主品牌表现靓丽，产品+市场+品牌多维发力》 ——2021-05-06 《石头科技-688169-2020年业绩快报点评：自主品牌提盈利，内外销表现靓丽》 ——2021-02-10 证券分析师：陈伟奇 电话：0755-81982606 E-MAIL： chenweiqi@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520110004 证券分析师：王兆康 电话： 0755-81983063 E-MAIL： wangzk@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120004 联系人：邹会阳 电话： 0755-81981518 E-MAIL： zouhuiyang@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 短期扰动承压，新品蓄势待发  高基数下增长承压，受海运影响收入确认滞后 石头科技2021H1实现营收23.48亿/+32.19%，归母净利润6.52亿/+41.57%，扣非归母净利润5.74亿/+32.20%。其中2021Q2实现营收12.36亿/+6.09%，归母净利润3.37亿/+0.54%，扣非归母净利润2.93亿/-7.37%。由于受到深圳盐田港疫情的影响，公司原定于5月运输的货物滞后至6月底运出，导致部分销售未被纳入H1收入，2021H1末公司合同负债增加1.78亿，存货增加1.52亿。若取两者均值1.65亿加回至Q2收入中，则Q2营收增长20.26%，基本符合预期。  营销发力助推销量增长，深研技术推高性能新品 公司通过加大海外渠道扩展、营销积极发力、推新品等方式，促进收入增长。1）海外渠道扩展方面，公司重点开拓美国、欧洲及东南亚市场，通过在当地设立分公司等形式搭建起全球分销网络。2021H1公司直销海外收入12.6亿元/+124.1%，营收占比达53.4%。考虑到海外经销商被纳入国内收入，根据公司大客户的占比披露，预计有2个海外经销商收入占比在10%以上，则公司实际在海外销售的产品占比或达到80%。2）营销方面，公司尝试聘请代言人，并围绕代言人在微博、抖音、小红书等平台发布品牌TVC和宣传广告，线下核心城市地标和机场亦实现大面积露出，成效显著。Q2石头扫地机淘系GMV同比增长76%，7-8月也有翻倍式增长。3）新品方面，公司深研核心技术，持续推出高性能新品，3月新品T7S Plus搭载AI结构光避障，8月自清洁新品扫地机G10实现震动擦地和水箱自动补水，新品洗地机U10采用双刷清洁更高效、解决水痕，均开创行业先河。2021H1公司扫地机收入22.6亿/+32.8%，其中自有品牌扫地机收入22.3亿/+49.9%。  代工减少推高毛利率，费率均有所提升 2021H1公司自有品牌收入占比达到98.2%/+12pct，推动整体毛利率达到50.7%/+1.9pct。Q2由于新品占比提升，毛利率达到51.7%/ +1.1pct。由于H1产生0.56亿元股份支付费用等影响，公司Q2研发/管理/销售费用率分别提升3.0/1.0/1.9pct至8.3%/2.6%/14.8%，期间费用率达24.7%/+6.6pct。在短期理财产品、外汇远期及资管计划等投资收益增加约1亿元的利好下，公司净利率小幅下降1.5pct至27.2%。  投资建议：维持“买入”评级 考虑到费用支出较高，下调盈利预测，预计21-23年净利润为17/22/27亿（前值为18/23/29亿），对应PE为35/28/22x，维持“买入”评级。  风险提示:行业竞争加剧；原材料价格大幅波动；渠道建设不及预期。 盈利预测和财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 4,205 4,530 5,903 7,525 9,206 (+/-%) 37.8% 7.7% 30.3% 27.5% 22.3% 净利润(百万元) 783 1369 1710 2199 2701 (+/-%) 154.5% 74.9% 24.9% 28.6% 22.8% 摊薄每股收益(元) 15.66 20.54 25.65 32.99 40.51 EBIT Margin 21.2% 29.3% 30.1% 31.1% 31.4% 净资产收益率(ROE) 52.7% 19.2% 20.4% 22.1% 22.8% 市盈率(PE) 58.1 44.3 35.5 27.6 22.5 EV/EBITDA 49.8 44.8 33.7 25.0 19.8 市净率(PB) 30.6 8.5 7.2 6.1 5.1 资料来源：wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.01.02.03.04.0A/20O/20D/20F/21A/21J/21A/21沪深300石头科技 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 表1：可比公司估值表 代码 公司简称 股价 总市值 EPS PE 投资评级 亿元 20A 21E 22E 20A 21E 22E 603486.SH 科沃斯 146.69 839 1.14 3.82 5.04 129 38 29 买入 平均 129 38 29 688169.SH 石头科技 910.00 607 20.54 25.65 32.99 44 35 28 买入 资料来源: wind、国信证券经济研究所预测 图1：公司营收及增速 图2：公司单季度营收及增速 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 图3：公司归母净利润及增速 图4：公司单季度归母净利润及增速 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 0%100%200%300%400%500%600%05101520253035404550201620172018201920202021H1营收（亿元）收入YOY-40%-20%0%20%40%60%80%100%024681012141618营收（亿元）YOY0%100%200%300%400%500%600%700%800%-20246810121416201620172018201920202021H1归母净利润（亿元）利润YOY-100%0%100%200%300%400%500%600%-1012345归母净利润（亿元）YOY 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图5：公司毛利率及净利率 图6：公司单季度毛利率及净利率 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 图7：公司研发费用情况 图8：公司期间费用情况 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 -10%0%10%20%30%40%50%60%201620172018201920202021H1净利率毛利率-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%净利率毛利率0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%0.00.20.40.60.81.01.2当季研发费用（亿元）研发费用率-5%0%5%10%15%201620172018201920202021H1销售费用率管理费用率（2017年及之前含研发费用）财务费用率研发费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 现金及现金等价物 1424 1762 1550 2370 营业收入 4530 5903 7525 9206 应收款项 171 222 370 382 营业成本 2205 2703 3417 4166 存货净额 381 370 469 600 营业税金及附加 30 33 44 52 其他流动资产 164 158 209 278 销售费用 620 826 1046 1270 流动资产合计 6037 6812 7757 8791 管理费用 346 561 678 829 固定资产 61 983 2147 3448 财务费用 (32) (35) (33) (39) 无形资产及其他 6 6 5 5 投资收益 49 118 83 101 投资性房地产 1732 1732 1732 1732 资产减值及公允价值变动 140 50 66 85 长期股权投资 12 18 27 36 其他收入 6 0 0 0 资产总计 7848 9551 11669 14013 营业利润 1557 1982 2523 3114 短期借款及交易性金融负债 0 0 0 0 营业外净收支 (0) 0 0 (0) 应付款项 377 463 499 656 利润总额 1556 1982 2523 3114 其他流动负债 341 317 414 543 所得税费用 187 271 324 413 流动负债合计 719 780 914 1199 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 1369 1710 2199 2701 其他长期负债 15 23 30 40 长期负债合计 15 23 30 40 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 负债合计 734 802 944 1240 净利润 1369 1710 2199 2701 少数股东权益 0 0 0 0 资产减值准备 31 371 420 564 股东权益 7114 8397 9936 11826 折旧摊销 41 46 126 230 负债和股东权益总计 7848 9199 10880 13066