证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 石头科技（688169）2021年半年报点评 强推（维持） 业务调整短期承压，期待拖地新品成效 目标价：1500元 当前价：1119.99元 事项：  公司发布2021年半年报，21H1公司实现营业总收入23.5亿元，同比+32.2%；归母净利润6.5亿元，同比+41.6%。单季度来看，21Q2公司实现营业总收入12.4亿元，同比+6.1%；归母净利润3.4亿元，同比+0.5%。 评论：  去小米化进入尾声，自有品牌占比大幅提升。公司H1营收同比+32.2%，单Q2同比+6.1%。内销方面根据奥维云网数据，石头H1线上销额约5.5亿元同比+36，Q2为3.5亿元同比+33%。同时，公司进一步展开去小米化动作，本期与小米相关销售额为0.4亿元，同比减少82.9%，单Q2同比减少90.5%，也正因此给公司营收表现带来一定压力。而随着小米业务淡出，公司毛利较高的自有品牌占比由86.2%提升至98.2%，长期来看符合公司发展利益。外销方面，21年H1境外直营业务收入为12.6亿元，同比+124.1%；根据公司年报披露合同数据测算，国内跨境转出部分（慕晨+俄速通）部分约为5.8亿元同比下降7.2%，海外总收入约为18.3亿同比+55%。  海外业务进入调整期+海运拥堵，导致业绩增速疲弱。公司Q2业绩增速趋缓我们认为主要有两点原因，首先海外业务或正进入调整期，根据测算海外业务占公司H1营收约77.9%，其中国内跨境转出部分占海外业务31.7%，随着公司产品海外知名度逐步打开，公司逐步减少跨境转出部分（慕晨、俄速通等）短期影响海外业务，此外盐田港停摆等外部因素亦造成一定影响。其次，新会计准则下合同负债尚未确认为收入，叠加疫情因素部分货品延迟发货影响Q2收入确认，按照Q2合同负债增加1.8亿计算，扣除增值税13%，按55%毛利率计，且该毛利润不考虑摊销费用，Q2利润增加0.88亿元，若此部分回归Q2净利润增速将达到26.9%，符合预期，新会计准则下此部分收入将延至Q3体现。费 用 率 方 面 ，Q2销售/管理/研发/财 务 费 用 率 分 别 为14.8%/2.6%/8.3%/-1%,同比变化为+1.9/+1.0/+3.0/+0.7pct，短期来看费用的增加为公司业绩带来一定压力，长期来看销售、研发力度加大有利于增加公司产品竞争力以及后期发声力度。  发布两大拖地自清洁产品，内销份额有望提升。公司于日前发布两款拖地产品：双轴洗地机U10以及自清洁扫拖机器人G10，其中G10做出多项技术升级如机身水箱自动补水、基站自清洁等功能进一步释放人力。而20年以来，拖地产品因自清洁技术完善大获市场关注，凭借两款SKU在扫地机中份额达到28.7%，石头自身拥有优异的科技属性及产品力，品牌份额在国内市场中有望得到提升。此外，自清洁机器人将拉动公司产品均价上升，提高其盈利能力。  投资建议：考虑海外业务调整以及海运风险等因素，我们调整公司21/22/23年EPS预测分别至25.7/36.2/44.8元（前值：25.8/38.6/50.7元），对应PE分别为44/31/25。采用DCF估值法，我们调整目标价至1500元，对应2021年58倍PE，维持“强推”评级。  风险提示：行业竞争加剧、海运运力不确定性、原材料价格上涨。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 4,530 5,897 7,866 9,819 同比增速(%) 7.7% 30.2% 33.4% 24.8% 归母净利润(百万) 1,369 1,714 2,412 2,988 同比增速(%) 74.9% 25.1% 40.8% 23.9% 每股盈利(元) 20.54 25.70 36.18 44.81 市盈率(倍) 55 44 31 25 市净率(倍) 10 9 7 5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年8月30日收盘价 证券分析师：秦一超 邮箱：qinyichao@hcyjs.com 执业编号：S0360520100002 公司基本数据 总股本(万股) 6,667 已上市流通股(万股) 4,488 总市值(亿元) 746.66 流通市值(亿元) 502.61 资产负债率(%) 9.2 每股净资产(元) 10.2 12个月内最高/最低价 1,494.99/427.0 市场表现对比图 相关研究报告 《石头科技（688169）2020年业绩预告点评：产品结构持续优化，业绩表现延续高增》 2021-01-28 《石头科技（688169）2020年报&2021年一季报点评：自主品牌崛起，盈利能力持续提升》 2021-04-30 《石头科技（688169）深度研究报告：专注创新筑高壁垒，四方增量向星海》 2021-07-29 -7%69%144%220%21/0421/062021-04-30～2021-08-30沪深300石头科技华创证券研究所 公司研究 其它通用机械 2021年08月31日 石头科技（688169）2021年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 1,424 3,315 5,228 8,008 营业收入 4,530 5,897 7,866 9,819 应收票据 12 8 14 14 营业成本 2,205 2,852 3,645 4,453 应收账款 136 398 531 522 税金及附加 30 32 46 55 预付账款 18 21 18 27 销售费用 620 826 1,101 1,443 存货 381 338 484 597 管理费用 83 118 157 196 合同资产 5 2 3 4 研发费用 263 354 409 511 其他流动资产 4,066 3,994 4,110 4,226 财务费用 -32 -8 -8 -10 流动资产合计 6,037 8,074 10,385 13,394 信用减值损失 1 1 1 1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -31 -1 -1 -1 长期股权投资 12 12 12 12 公允价值变动收益 110 110 110 110 固定资产 61 56 63 63 投资收益 49 49 49 49 在建工程 0 0 0 0 其他收益 67 67 67 67 无形资产 6 5 5 4 营业利润 1,557 1,948 2,742 3,396 其他非流动资产 1,732 1,731 1,730 1,731 营业外收入 -1 0 0 0 非流动资产合计 1,811 1,804 1,810 1,810 营业外支出 0 0 0 0 资产合计 7,848 9,878 12,195 15,204 利润总额 1,556 1,948 2,742 3,396 短期借款 0 0 0 0 所得税 187 234 330 408 应付票据 0 0 0 0 净利润 1,369 1,714 2,412 2,988 应付账款 377 555 598 707 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 3 0 0 归属母公司净利润 1,369 1,714 2,412 2,988 合同负债 43 236 130 162 NOPLAT 1,341 1,707 2,405 2,979 其他应付款 75 75 75 75 EPS(摊薄)（元） 20.54 25.70 36.18 44.81 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 224 296 404 501 主要财务比率 流动负债合计 719 1,165 1,207 1,445 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 7.7% 30.2% 33.4% 24.8% 其他非流动负债 15 15 15 15 EBIT增长率 65.1% 27.3% 40.9% 23.9% 非流动负债合计 15 15 15 15 归母净利润增长率 74.9% 25.1% 40.8% 23.9% 负债合计 734 1,180 1,222 1,460 获利能力 归属母公司所有者权益 7,114 8,698 10,973 13,744 毛利率 51.3% 51.6% 53.7% 54.7% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 30.2% 29.1% 30.7% 30.4% 所有者权益合计 7,114 8,698 10,973 13,744 ROE 19.2% 19.7% 22.0% 21.7% 负债和股东权益 7,848 9,878 12,195 15,204 ROIC 86.5% 55.7% 46.8% 39.1% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 9.4% 11.9% 10.0% 9.6% 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 债务权益比 0.2% 0.2% 0.1% 0.1% 经营活动现金流 1,518 1,756 1,852 2,813 流动比率 8.4 6.9 8.6 9.3 现金收益 1,379 1,750 2,445 3,023 速动比率 7.9 6.6 8.2 8.9 存货影响 -84 44 -146 -113 营运能力 经营性应收影响 74 -260 -135 1 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 经营性应付影响 129 181 40 108 应收账款周转天数 13 16 21 19 其他影响 21 41 -351 -207 应付账款周转天数 54 59 57 53 投资活动现金流 -5,543 -37 -48 -45 存货周转天数 55 45 41 44 资本支出 -35 -39 -47 -45 每股指标(元) 股权投资 -12 0 0 0 每股收益 20.54 25.70 36.18 44.81 其他长期资产变化 -5,496 2 -1 0 每股经营现金流 22.77 26.34 27.78 42.19 融资活动现金流 4,234 172 109 12 每股净资产 106.71 130.47 164.59 206.16 借款增加 0 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -133 -137 -217 -254 P/E 55 44 31 25 股东融资 4,381 0 0 0 P/B 10 9 7 5 其他影响 -14 309 326 266 EV/EBITDA 64 50 36 29 资料来源：公司公告，华创证券预测 石头科技（688169）2021年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 家电组团队介绍 组长、首席研究员：秦一超 浙江大学工学硕士，3年家电行业研究经验，曾任职于东兴证券、申港证券，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：田思琦 上海国家会计学院会计硕士。2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：樊翼辰 英国伦敦大学学院理学硕士。2021年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifei@hc