请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2021年08月18日 证 券研究报告•2021年 半年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 27.71元 中材科技（002080） 化工 目标价： ——元（6个月） 玻纤业绩靓丽，叶片筑底，隔膜趋势向好 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：沈猛 执业证号：S1250519080004 电话：021-58351679 邮箱：smg@sw sc.com.cn 联系人：陈冠宇 电话：021-58351679 邮箱：chgyu@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 16.78 流通A股(亿股) 16.78 52周内股价区间(元) 17.75-29.63 总市值(亿元) 465.01 总资产(亿元) 362.51 每股净资产(元) 7.61 相关研究 [Table_Report] 1. 中材科技（002080）：加码玻纤产能，锂膜业务轻装上阵加速增长 (2021-02-28) 2. 中材科技（002080）：业绩优良，锂膜盈利拐点出现 (2020-10-22) 3. 中材科技（002080）：中材科技的认知差：成长的玻纤，拐点的锂膜 (2020-09-15) 4. 中材科技（002080）：玻纤价值凸显，锂膜开启新时代 (2020-08-20) [Table_Summary]  业绩总结：公司发布2021年半年报，实现营业收入93.6亿元，同比增长22.8%；归母净利润18.5亿元，同比增长103.2%。单Q2营收54.2亿元，同比增长14.4%，归母净利润12.7亿元，同比增长89.8%。  玻纤利润大增，业绩靓丽。玻纤上半年销量53万吨，同比+16.2%，销售收入42.4亿元，同比+43.4%，净利润14.2亿元，同比+197%，存在1.97亿元铑粉销售，扣除铑粉销售后玻纤单吨净利2308元/吨，同比增加1259元/吨，吨净利为行业顶尖水平，预计下半年价格仍然维持高位。  叶片21年承压后22年有望迎来估值修复。风电叶片上半年销量4554MW，同比微降0.7%，销售收入30.8亿元，同比-5.8%，净利润3.3亿元，同比-15.4%，单位售价67.6万元/MW，同比-5.1%，单位净利7.3万元/MW，同比-14.8%，2020年抢装的风电装机部分延续到了2021年H1，风电叶片H1量平价跌，下半年预计量减价稳。2022年开始风电政策周期弱化，成长性突出，成长性和持续降本是行业发展的主旋律，降本要求下大叶片和高性能材料应用是主要趋势，中材在此领域业内遥遥领先，2022年有望开启量、市占率、利润水平的全面提升，进而带来估值修复。  隔膜业务趋势向好。隔膜上半年出货量3.5亿平米，同比+118.8%；销售收入4.8亿元，同比+102.7%，单位售价1.37元/平方米，单平净利0.14元/平米，同比扭亏为盈。目前滕州工厂产能陆续投放，全年出货预期在8-10亿平。南京工厂10.8亿平出货产能预计2022年Q4投放。价格方面看，隔膜大客户目前尚未涨价，小型客户存在10-20%左右涨价幅度，后续仍存在涨价预期。隔膜业务趋势向好。  费用管控良好，现金流优异。公司上半年期间费用率12.35%，同比下降1.9个百分点，销售、管理、研发、财务费用率分别变动-2、-0.4、+0.68、-0.17个百分点，费用管控良好。上半年公司经营性现金流量净额10.6亿元，同比增长85.8%，现金流优异。  盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023年归母净利润分别为34.5、35.3和42.9亿元，对应PE分别为13.5、13.2和10.8倍，看好公司穿越周期能力，维持“买入”评级。  风险提示：玻纤、风电叶片需求不及预期风险，锂电池隔膜业务拓展不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 18710.87 19741.13 21716.95 25638.33 增长率 37.68% 5.51% 10.01% 18.06% 归属母公司净利润（百万元） 2051.94 3449.13 3533.80 4290.95 增长率 48.70% 68.09% 2.45% 21.43% 每股收益EPS（元） 1.22 2.06 2.11 2.56 净资产收益率ROE 14.01% 21.83% 18.94% 19.28% PE 23 13.5 13.2 10.8 PB 3.54 3.09 2.60 2.16 数据来源：Wind，西南证券 -16%-5%7%19%31%42%20/820/1020/1221/221/421/621/8中材科技 沪深300 中 材科技（002080）2021年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设1：假设2021年全年玻纤价格维持高位，2022年因行业供给增加，玻纤价格存在一定幅度调整，假设2023年 情况较难预测，假设与2022年 价格一致。公司玻纤产量2021-2023年分别增长20%、15%、15%。 假设2：2020年为风电抢装高峰，2021年下半年风电叶片销售承压，2022年开始政策周期弱化，成长性突出，开启新的增长。假设2021年全年叶片销量下滑约5%，价格下滑约8%，2022-2023年价格平稳，销量分别增长5%和15%。 假设3：根据产能规划和客户需求，锂电池隔膜预计2021年出货量8亿平方米，平均单价1.4元/平方米，预计2022-2023年产品出货量分别为13亿平和23亿平，假设2022年价格小幅上涨。 表1：分业务收入及毛利率 百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 合计 营业收入 13590.5 18710.9 19741.1 21717.0 25638.3 yoy 18.7% 37.7% 5.5% 10.0% 18.1% 营业成本 9934.8 13635.5 13380.1 14846.3 17355.8 毛利率 26.9% 27.1% 32.2% 31.6% 32.3% 玻纤 收入 5738.67 6701.01 8510.3 9616.6 11059.1 yoy 0.3% 16.8% 27.0% 13.0% 15.0% 成本 3898.68 4635.98 4765.8 5866.1 6746.1 毛利率 32.1% 30.8% 44.0% 39.0% 39.0% 叶片 收入 5039.03 8977.45 7630.8 8012.4 9214.2 yoy 51.4% 78.2% -15.0% 5.0% 15.0% 成本 4099.8 6828.98 6028.4 6169.5 7002.8 毛利率 18.6% 23.9% 21.0% 23.0% 24.0% 隔膜 收入 335.67 576.09 1094.6 1532.4 2758.3 yoy 518.4% 71.6% 90.0% 40.0% 80.0% 成本 656.7 842.8 1599.8 毛利率 40.0% 45.0% 42.0% 数据来源：Wind，西南证券 预计公司2021-2023年归母净利润分别为34.5、35.3和42.9亿元，对应PE分别为13.5、13.2和10.8倍，看好公司穿越周期能力，维持“买入”评级。 中 材科技（002080）2021年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 表2：可比公司估值 证券代码 可比公司 股价（元） EPS（元） PE（倍） 20A 21E 22E 23E 20A 21E 22E 23E 600176 中国巨石 16.70 0.69 1.18 1.35 1.49 24.21 14.10 12.39 11.20 300196 长海股份 18.57 0.66 1.20 1.49 1.80 28.14 15.47 12.47 10.33 002812 恩杰股份 234.99 1.34 2.33 3.39 4.52 175.37 100.82 69.26 51.98 002202 金风科技 12.76 0.67 0.87 1.00 1.15 18.95 14.62 12.81 11.14 平均值 61.67 36.25 26.73 21.16 数据来源：Wind，西南证券整理 中 材科技（002080）2021年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 18710.87 19741.13 21716.95 25638.33 净利润 1968.61 3501.65 3587.62 4356.30 营业成本 13635.55 13380.05 14846.26 17355.83 折旧与摊销 1120.52 1038.26 1133.76 1226.50 营业税金及附加 169.23 217.41 223.31 259.29 财务费用 432.99 454.05 499.49 589.68 销售费用 305.88 315.86 347.47 410.21 资产减值损失 -315.98 25.00 20.00 20.00 管理费用 834.98 1678.00 1824.22 2153.62 经营营运资本变动 -678.63 2557.81 283.48 299.12 财务费用 432.99 454.05 499.49 589.68 其他 773.45 -279.09 -20.78 -58.11 资产减值损失 -315.98 25.00 20.00 20.00 经营活动现金流净额 3300.97 7297.68 5503.57 6433.49 投资收益 9.25 200.00 20.00 20.00 资本支出 -1482.24 -2000.00 -2000.00 -2000.00 公允价值变动损益 8.78 4.73 5.46 5.77 其他 -509.92 204.73 25.46 25.77 其他经营损益 0.00 180.00 180.00 180.00 投资活动现金流净额 -1992.16 -1795.27 -1974.54 -1974.23 营业利润 2322.01 4055.50 4161.65 5055.46 短期借款 -1216.96 1372.69 -1746.97 -1937.64 其他非经营损益 27.26 40.00 10.00 10.00 长期借款 2141.21 0.00 0.00 0.00 利润总额 2349.27 4095.50 4171.65 5065.46 股权融资 -128.64 0.00 0.00 0.00 所得税 380.67 593.85 584.03 709.16 支付股利 -436.31 -410.39 -689.83 -706.76 净利润 1968.61 3501.65 3587.62 4356.30 其他 -265.23 -3475.21 -499.49 -589.68 少数股东损益 -83.34 52.52 53.81 65.34 筹资活动现金流净额 94.06 -2512.9