证券研究报告 勤上股份（002638）点评报告 高效执行领先市场，首家优质私立学校拟落地 2017.03.12 李亚军(分析师) 肖明亮(研究助理) 电话： 020-88863187 020-88831179 邮箱： liyj@gzgzhs.com.cn xiaoml@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310516060001 A1310115100005 事件：公司公告拟收购成都高达100%股权，成都高达持股成都七中实验中学100%股权。成都七中实验中学是按照国家级示范学校标准设计建造的高起点、高品质、现代化、具有国际水准的十二年一贯制大型民办学校。 点评：  领先市场：市场整体并购推进缓慢背景下公司高效执行力凸显。自公司收购龙文教育之后，我们一直重申和向市场重点推荐勤上，其原因在于看好高管团队高效领先的落地执行能力，现金资源充裕+项目储备丰富，此后公司也先后落地/推进英伦国际学校、小红帽集团、爱迪集团等并购项目，参投思齐教育与凹凸教育并拿下优先收购权，向市场彰显转型决心与跑马圈地抢占优质资产的行动力，也进一步验证我们的逻辑，公司紧紧围绕中高端教育在K12+3领域屡屡突破和加速布局。公司是A股首家发股收购K12培训学校资产获得过会的民营企业，此次公司再次拟收购成都七中实验中学，将再次成为首家收购民办私立学校的A股企业。我们重申看好公司管理团队高效落地优质教育资产，深耕K12+3教育布局值得重点关注。鉴于公司在资产布局领域的高效执行能力，我们同样看好公司在优质资产跑马圈地后在整合与优化管理、强化协同方面的节奏推进。  成都七中实验中学：优质私立学校，首家落地A股：成都七中实验学校创建于2003年，由冠城集团投资近3亿元兴办，是按照国家级示范学校标准设计建造的高起点、高品质、现代化、具有国际水准的十二年一贯制大型民办学校。学校由享誉全国的百年名校成都七中强力领办、独家管理，充分利用成都七中优质教育资源，两校实现了“资源共享，管理对接，师资共建，学生同发展”。学校先后获评“中国十大杰出民办学校”、“全国首届百佳特色学校”等殊荣，设有小学部、初中部、高中部、国际部，附设成都七中实验学校附属启文幼儿园。现有在校学生5800余人，教职员工800余人。在升学率方面，2015年高考中获得本科率超过97%，位列成都市前列。成都七中实验学校是优秀的民办公助学校，也将成为A股首家通过收购进入上市公司的规模较大的优秀私立学校。未来成都七中实验中学的成功创办经验有望加速推动公司在全国进行优质教育资源的扩张，提供宝贵经验以及优质丰富的教育内容资源，彰显口碑品牌效应。结合收费情况来看，我们预测平均人均收费（含学费、住宿费、生活费、代管费等）42000元左右，按照35-40%左右利润率预测的话预计净利润水平约为8500万元左右。  旗下教育资产市场领先，高管转型与落地决心助力复制扩张：如市场所认为，教育资产的成长性有赖跨区域扩张带来校、生数量的快速增长以及人均ARPU值提高，尤其是品牌学校也将享有更好的议价 强烈推荐(维持) 教育行业 股价走势 股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 勤上股份 0.0 -7.6 -5.7 传媒行业 0.2 -8.8 -11.9 沪深300 0.9 -1.9 3.3 基本资料 总市值（亿元） 137 总股本（亿股） 15.19 流通股比例 61.33% 资产负债率 31.66% 大股东 勤上集团 大股东持股比例 16.79% 相关报告 *广证恒生传媒行业-勤上光电(002638)深度报告：开民办教育收购先河，先发优势打造教育生态-20160725 *广证恒生传媒行业-勤上光电（002638）点评报告：国际学校再下一城，教育版图持续扩张-20161216 *广证恒生传媒行业-勤上光电(002638)点评报告：批文到手高效落地，教育版图扬帆起航-20160801 0100200300400500600700800-20%0%20%40%60%80%100%120%成交金额勤上股份传媒(申万)沪深300 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第2页共6页 能力，口碑与品牌也直接影响公司的扩张步伐，复制扩张的节奏直接影响上市公司业绩的成长性，需要公司在管理与资产协同和资源整合方面发力，围绕品牌进行推广，整合旗下诸多教育资产在师资、理念、内容、地域等方面优质资源。公司先后推进整合龙文教育、英伦国际、小红帽、爱迪教育集团、思齐教育与凹凸教育、成都七中实验中学等围绕中高端幼儿园、小学、初中、高中等在内的优质教育资产，在K12+3领域抢先布局成为A股教育龙头。公司落地节奏超出市场预期，高管决心不断彰显，也将为后续优质教育资产在全国范围内的复制扩张保驾护航；旗下优质教育资源的整合也将强化勤上教育品牌的口碑。此外公司二股东华夏人寿为通过定增锁定三年方式进入，所持股份目前尚在锁定期，我们依然关注公司经营稳健与2017年教育资产业绩的释放。  盈利预测与估值：假设考虑目前旗下已有教育资产的业绩备考（即考虑龙文、英伦、小红帽、爱迪、成七中实验中学等），我们预计2016-2018年公司旗下资产备考业绩为：0.48亿元、5.82亿元、7.05亿元，对应当前估值分别为：285×、23×、20×倍PE。我们认为公司教育龙头地位凸显，跑马圈地后将积极进行整合与协同，规模效应与先发优势凸显，当前估值仅为23倍左右，低估明显，给予2017年35-40倍左右估值，维持强烈推荐评级。  风险提示：LED行业回暖缓慢、项目推进不达预期、整合困难。 备考财务报表情况 主要财务指标 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 849.66 836.92 2927.15 3366.73 同比(%) -6.20% -1.50% 249.75% 15.02% 归属母公司净利润 20.74 38.78 582.34 704.90 同比(%) 68.82% 86.96% 1401.52% 21.05% 毛利率(%) 29.17% 22.93% 39.30% 39.92% ROE(%) 0.92% 1.01% 10.17% 11.04% 每股收益(元) 0.01 0.03 0.38 0.47 P/E 163.27 353.34 23.53 19.44 P/B 1.52 2.54 2.30 2.06 EV/EBITDA 59.64 114.20 11.91 9.29 *广证恒生传媒行业-勤上光电(002638)点评报告：业绩高增长符合预期，教育版图扩张持续-20160819 *广证恒生传媒行业-勤上光电(002638)点评报告：携手华夏人寿战略合作，教育布局增添助力20160828 *广证恒生传媒行业-勤上光电(002638)点评报告：设立勤上教育敦行致远，LED板块受益行业好转20161010 *广证恒生传媒行业-勤上光电(002638)点评报告：国际学校落地在即，持续催化拓展教育版图20161012 *广证恒生传媒行业-勤上光电(002638)点评报告：优质幼教资产高效落地，K12+3战略初具规模20161108 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第3页共6页  成都七中实验中学班级设置情况、收费情况、师资情况？ 高中：单年级8个班，其中2个火箭班，2个实验班，3个平行班，1个国际班；报考条件需为成都市中考成绩在重点线上20份以上；费用标准（含学费、住宿费、生活费、代管费等）年合计45200元/人/年左右；2016年中考招生350人（不含国际班）。高中学部由学校主管教学的谭红副校长担任学部校长，设立了教务处、德育处、学部办公室共三个处室，教育教学管理实行年级负责制。现有专职授课教师78人，其中高级教师30人，一级教师21人。 初中：单年级18个班，其中6个实验班，2个翻转课堂班；费用标准（含学费、住宿费、生活费、代管费等）年合计38200元/人/年左右；2016年毕业生人数720人；初中部合计有50个教学班级，2200多名学生。教师139人，其中特级教师1人，高级教师37人，一级教师67人。硕士研究生学历13人，大学本科学历126人。 小学：小学一年级10个班，2至5年级招收少量插班生。包含所有学杂费，住读需大约4.2万/年；小学部总共60多个班级，合计2500多名学生。 国际部：成都七中实验学校与美国犹他州麦瑞迪安学校（Meridian School）合作举办，系四川省首个取得教育局认可的与美国实体高中合作的中美高中双文凭课程班。依据教育部“高中课程标准（实验稿）”，以七中实验学校高中课程为基础，同时引进美国高中的必修课程，由双方通过衔接整合设置。中美高中学分互认、课程互通，学生通过科学系统的高中三年中美高中课程学习，在通过中国规定的高中学业水平考试且修满美国高中所要求学分后，可同时获得中国高中毕业证及美国高中毕业文凭，并在权威海外升学顾问的指导和帮助下，申请入读美国、加拿大、英国、爱尔兰、澳大利亚、新西兰等全世界数十个国家和地区的大学。学制3年，学费9.6万/年，该费用包括学费、全程留学考试（托福）培训费、行前指导、以及美国高中学籍注册费。面向初中毕业生，有出国意愿并有一定经济能力。  学校办学情况、运营情况？ 成都七中实验学校创建于2003年，由冠城集团投资近3亿元人民币兴办。占地300余亩,位于成都市光华大道三段281号。是按照国家级示范学校标准设计建 造的高起点、高品质、现代化、具有国际水准的十二年一贯制大型民办学校。由享誉全国的百年名校成都七中强力领办、独家管理。成都七中派出专家管理团队指导 教育教学工作，委派校长助理江宏担任七中实验学校校长，指派优秀教师领衔学科教学。实验中学秉承成都七中“治学严谨,启迪有方”的办学传统,践行着眼整体发展，立足个体成才，充分发挥学生主体作用的“三体”教育思想，充分利用成都七中优质教育资源，两校实现了“资源共享，管 理对接，师资共建，学生同发展”。学校先后获得了“中国西部名校”、“中国十大杰出民办学校”、“全国首届百佳特色学校”、“社会满意的明星学校”、“成都 市优秀学校”、“四川省阳光体育示范学校”、“成都市艺术特色学校”、“成都市民办教育先进集体”、“全国校园文化金奖”等殊荣，享誉蓉城，蜚声巴蜀。  学生升学情况？ 2015年高考中，学校有179人参考，其中上一本线100人，首破一本百人大关，一本率突破50%，本科率达到97%，位居成都市前列，跻身四川省一流行列。学校初中2015届学生在当年成都市中考中继上届首破上重点线人数三百人大关后，又创新高，359人上重点线。 2016年高考中，理科火箭班一本率91.8%，文科实验班一本率69.7%，文理科合计一本率61.3%，本科率93.2%，学校一本率、本科率、升学率均在全区首位，位列成都市前列。2016年中考中，720人毕业，其中513人上省级示范高中录取线，重点率71.25%； 国际部：自2010年七中实验学校开设中美高中双文凭班以来，国际部已有两届学生毕业，这些学生除顺利取得毕业文凭外，在海外升学顾问的专业指导下，100%的学生顺利获得了海外大学的录取及签证，并顺利衔接了海外大学的学习。 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第4页共6页 附录：公司财务预测表 资产负债表利润表会计年度20152016E2017E2018E会计年度20152016E2017E2018E流动资产2607367962417028营业收入85083729273367 现金1446237048835635营业成本60264517772023 应收账款679598620632营业税金及附加772529 其它应收款44300320335营业费用790278320 预付账款30292829管理费用8059205236 存货270256258261财务费用-31 -28 -53 -77 其