业绩基本符合预期，泛酸钙价格承压，制剂板块有望加速，加大研发投入布局产品管线

亿帆医药（002019） 证券研究报告·公司研究·化学制药 1 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 业绩基本符合预期，泛酸钙价格承压，制剂板块有望加速，加大研发投入布局产品管线 买入（维持） 盈利预测预估值 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 4,373 4,414 5,027 5,921 同比（%） 24.8% 0.9% 13.9% 17.8% 归母净利润（百万元） 1,305 950 998 1,196 同比（%） 85.2% -27.2% 5.1% 19.8% 每股收益（元/股） 1.08 0.79 0.83 0.99 P/E（倍） 11.85 16.28 15.49 12.93 投资要点 事件：2018年8月30日，公司发布2018半年报，公司2018H1营收23.25亿元，同比增长25.24%，归母净利润5.40亿元，同比增长12.20%，扣非归母净利润5.19亿元，同比增长18.62%。2018Q2公司营收10.73亿元，同比增长8.29%，归母净利润2.14亿元，同比下滑23.85%，扣非归母净利润2.03亿元，同比下滑20.93%。基本符合预期。 公司公布2018前三季度业绩预告，2018Q1-Q3公司净利润为6.14-8.77亿元，同比下降0-30%。公董事会审议通过利润分配预案，向全体股东每 10 股派发现金红利 3.00 元（含税）。 点评  制剂板块核心药品业绩稳步增长，并购整合推进国际化战略。制剂版块整体实现营业收入13.47亿元，同比增长34.69%。复方黄黛片、乳果糖口服溶液、缩宫素鼻喷雾剂、除湿止痒软化乳膏等可销售产品销售呈倍速增长，同比增长100%以上，已初显放量趋势。公司要约收购新加坡药企赛臻公司，成功搭建了以新加坡为中心的亚太区域药品销售网络，启动收购意大利注射剂仿制药企业，继续收购健能隆生物5.2%的股权，进一步巩固了对健能隆生物的控股地位。  泛酸钙价格有所回落影响整体利润。公司原料药2018H1营收8.32亿元，同比增长仅7.98%，毛利率为73.59%，较去年同期下降0.32个百分点，2018H1杭州鑫富收入8.66亿元，同比增长5.35%，净利润为4.25亿元，同比19.38%，主要系2018Q1实际执行均价高于上年同期。公司通过成本控制的优势牢牢巩固市占率，考虑到去年下半年泛酸钙价格上涨，预计下半年原料药板块仍将承压，我们估计泛酸钙成本价约50-60元/kg，因此价格下行空间不大。  加大投入推进项目研发，2.5亿元收购3代胰岛素技术丰富业务线。上半年公司累计研发投入2.02亿元，同比增长127.92%。在推进产品研发进度、外延收购胰岛素技术的同时，启动了5个头孢类产品的一致性评价准备工作。F-627第二个临床III期已完成三分之一入组人数，预计明年完成III期临床；2.5亿元收购三代胰岛素技术正式切入糖尿病市场。  盈利预测与投资评级：我们预计2018-2020年公司销售收入为44.14亿元、50.27亿元、59.21亿元，归属母公司净利润为9.50亿元、9.98亿元和11.96亿元。我们认为公司医保目录受益品种逐渐放量，未来生物创新药潜在空间大，因此，我们维持“买入”评级。  风险提示：原料药价格波动低于预期、公司整合进度低于预期、医保品种放量低于预期、公司研发进度低于预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 12.81 一年最低/最高价 12.80/25.59 市净率(倍) 2.26 流通A股市值(百万元) 10057.49 基础数据 每股净资产(元) 5.66 资产负债率(%) 21.12 总股本(百万股) 1206.97 流通A股(百万股) 813.24 [Table_Report] 相关研究 1、《亿帆医药（002019）：拟要约收购赛臻公司，丰富生物药产品线，搭建国际化战略平台》2018-05-17 2、《亿帆医药2018Q1业绩点评：业绩符合预期，制剂板块蓄势待发，收购三代胰岛素丰富产品管线》2018-05-02 [Table_Author] 2018年08月31日 证券分析师 全铭 执业证号：S0600517010002 021-60199793 quanm@dwzq.com.cn 证券分析师 焦德智 执业证号：S0600516120001 021-60199793 jiaodzh@dwzq.com.cn 研究助理 许汪洋 021-60199793 xuwy@dwzq.com.cn -43%-29%-14%0%14%29%2017-082017-122018-042018-08亿帆医药 沪深300 2 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 事件： 2018年8月30日，公司发布2018半年报，公司2018H1营收23.25亿元，同比增长25.24%，归母净利润5.40亿元，同比增长12.20%，扣非归母净利润5.19亿元，同比增长18.62%。2018Q2公司营收10.73亿元，同比增长8.29%，归母净利润2.14亿元，同比下滑23.85%，扣非归母净利润2.03亿元，同比下滑20.93%。基本符合预期。 公司公布2018前三季度业绩预告，2018Q1-Q3公司净利润为6.14-8.77亿元，同比下降0-30%。 董事会审议通过利润分配预案，向全体股东每 10 股派发现金红利 3.00 元（含税）。 2. 核心观点：业绩基本符合预期，泛酸钙价格承压，制剂板块有望加速，加大研发投入布局产品管线 图1：公司营收及归母净利润情况 图2：公司销售毛利率 数据来源：wind，东吴证券研究所 数据来源：wind，东吴证券研究所 2018Q2公司营收10.73亿元，同比增长8.29%，归母净利润2.04亿元，同比下滑24.32%，主要有以下三个方面：1）泛酸钙价格自2018年2月底大幅回落，由于订单到确认收入需要约3个月以上，2017年同期基本为220元/kg以上，利润受影响，2018H1整体毛利率及净利率分别下滑至48.53%、22.32%；2）制剂板块部分产品内部药品文号转移及业务整合工作需要过渡时间；3）研发投入2.02亿元，同比增长127.92%。 公司制剂板块尤其是医保目录产品有望逐步放量，公司外延扩充产品储备，在研项目有望迎来迎来突破。 2.1. 泛酸钙价格有所回落影响整体利润 2017年，由于山东地区环保检查严格，山东地区泛酸钙产能受限，造成全球泛酸钙市场约6000吨的供需缺口，价格从6月底的230元/kg一路攀升一度涨至750元/kg， 3 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 目前回落至75元/kg，公司整体销量由于市场缺口出现一定的增长。泛酸钙业务的利润也将成为公司转型过程中重要基础，缓解公司新品种的推广以及新产品研发产生的费用压力。近期随着兄弟科技等产能逐步释放，价格有所回落，目前基本回落至15年底水平。 图3：泛酸钙报价情况 数据来源：wind，东吴证券研究所 公司原料药2018H1营收8.32亿元，同比增长仅7.98%，毛利率为73.59%，较去年下降0.32个百分点，2018H1杭州鑫富收入8.66亿元，同比增长5.35%，净利润为4.25亿元，同比19.38%，主要系2018Q1实际执行均价高于上年同期。公司通过成本控制的优势牢牢巩固市占率，考虑到去年下半年泛酸钙价格上涨，预计下半年原料药板块仍将承压，我们估计泛酸钙成本价约50-60元/kg，因此价格下行空间不大。 2.2. 制剂板块核心药品业绩稳步增长，并购整合推进国际化战略 制剂版块整体实现营业收入13.47亿元，同比增长34.69%。 公司将所有涉及国内制剂业务的市场推广及营销纳入统一管理，组建统一药品制剂业务的中央推广部、中央市场部、商务部及营销中心，整合资源与优势，推广血液肿瘤自营学术推广团队的经验，加大直营推广力度；制定缩宫素鼻喷雾剂、皮敏消胶囊、小儿金翘颗粒、复方黄黛片等30个核心独家产品的“531”核心产品培育计划，力争3-5年内完成“531计划” 公司医保受益品种有望实现放量。公司复方黄黛片、缩宫素鼻喷雾剂、妇阴康洗剂及皮敏消胶囊等12个独家品种纳入新版国家医保目录，随着新版国家医保目录在各省市的陆续执行及与医疗机构的有效衔接，助力公司药品制剂板块未来业绩的持续增长。复方黄黛片、乳果糖口服溶液、缩宫素鼻喷雾剂、除湿止痒软化乳膏、长春西汀氯化钠注射液、磷酸川芎嗪氯化钠注射液等可销售产品销售呈倍速增长，同比增长100%以上，已初显放量趋势。 表1：批准文号异地转移 4 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 文号 转移去处 进度 妇阴康洗剂 宿州亿帆 完成 依美斯汀缓释胶囊 四川德峰 完成现场核查 沈阳澳华产品 四川德峰 完成 皮敏消胶囊 内部委托加工 完成现场核查 小儿金翘颗粒等 内部委托加工 完成 坤宁颗粒 异地转移 完成 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司上半年逐步完成药品批准文号异地转移的收尾工作，批文转移短期对于公司制剂板块业绩有所影响，随着下半年整体转移工作完成，该部分药品有望结合医保放量。 2018H1公司要约收购新加坡药企赛臻公司，成功搭建了以新加坡为中心的亚太区域药品销售网络，初步完成了亚太销售体系的布局，为将来产品上市国际化奠定基础；启动收购意大利注射剂仿制药企业，获得了近30个在欧美上市销售的产品生产权，并计划在中国境内同步申报，丰富公司产品管线；继续收购健能隆生物5.2%的股权，持股比例达63.10%，进一步巩固了对健能隆生物的控股地位。 2.3. 加大投入推进项目研发，2.5亿元收购3代胰岛素技术丰富业务线 2018H1公司累计研发投入2.02亿元，同比增长127.92%。在推进产品研发进度、外延收购胰岛素技术的同时，启动了5个头孢类产品的一致性评价准备工作。 图4：公司研发投入情况情况 数据来源：wind，东吴证券研究所 公司核心在研产品进度符合预期。F-627第二个临床III期已完成三分之一入组人数，预计明年完成III期临床；国内III期入组比例超过了五分之二，上半年F-627开发支出增加8796万元。F-652在急性酒精性肝炎的IIa临床试验中基本完成并达到预设目标，整体研发进度有条不紊。 5 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 表2：核心在研产品进度 药品 注册地 阶段 进度 F-627 美国 首个III期 完成，达成预设目标 第二个III期 2018/4/25至2018/6/30在7个国家， 31个临床中心，共入组143例，入组比例超过三分之一 中国 III期 2018/4/21至2018/6/30在12个临床中心，共入组103例，入组比例超过五分之二 F-652 美国 GVHD的IIa临床试验 病人入组已完成19例，入组比例超过70%，向美国FDA提交了孤儿药延期申请 美国 急性酒精性肝炎的IIa临床试验 基本完成，并达到预设目标。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2.5亿元收购三代胰岛素技术正式切入糖尿病市场，公司与SUMMITBIOTECK公司签订《专有技术转让协议》，SUMMITBIOTECK公司将其合法拥有的胰岛素类似物产品平台技术，以2.5亿元或等值美元（含税）价格转让给公司，公司按不同节点分5期支付转让款。SUMMITBIOTECK公司的技术可用于生产门冬胰岛素、赖脯胰岛素和甘精胰岛素