蘅东光：深耕无源光连接，AI算力扩容与产品升级驱动成长

蘅东光深度研究报告总结

核心观点： 公司深耕无源光连接领域十余年，聚焦产业链上游，产品覆盖数据中心内部互连、数据中心间互连、数通光模块内连及通信设备内连等应用场景，业务重心持续向AI数据中心倾斜。公司凭借精密制造能力、优质客户资源和纵向一体化布局构筑核心壁垒，多产品线同步受益于AI算力扩容和产品升级。

关键数据：

• 业绩增长： 2024、2025年公司营业收入分别同比增长114.40%、68.50%，2026H1进一步增至18.05亿元，同比增长76.75%；归母净利润分别同比增长106.47%至3.05亿元，2026年上半年同比增长113.32%至3.05亿元。
• 产品结构： 无源光器件收入占比始终保持在较高水平，2026H1达到91.12%；配套产品收入占比总体由2021年的2.78%提升至8.88%。
• 区域结构： 境外收入占比由2021年的67.82%持续提升至2026H1的92.84%。
• 毛利率及净利率： 2023-2025年公司综合毛利率总体保持在25%-27%，2026H1提升至30.60%；净利率提升至16.75%。
• 产能及利用率： 2022-2025年上半年，公司无源光纤布线产品产能利用率由75.38%提升至93.62%，无源内连光器件产能利用率分别为77.07%、94.06%、82.21%和73.33%。
• 客户集中度： 2022-2025年，公司前五大客户销售收入由3.17亿元增至17.36亿元，同期前五大客户销售收入占比由66.74%提升至78.34%。

研究结论：

• AI数据中心互联密度提升，带动无源光纤布线产品需求扩张，公司超大芯数、高密度产品竞争力增强。
• 高速光模块升级叠加硅光渗透，无源内连需求同步扩张，公司400G/800G产品已进入放量阶段。
• CPO产业化进程加快，公司提前布局高密度无源光连接，多项相关技术已进入验证及客户导入阶段。
• 公司精密制造能力构筑核心壁垒，产品向高密度及芯片侧延伸，研发投入持续加码。
• 公司大客户战略持续深化，优质客户资源构筑较强客户壁垒，核心客户持续放量，客户集中度随销售规模增长进一步提升。
• 公司纵向一体化持续深化，境内外制造布局强化规模交付能力，桂林与越南生产基地持续扩建，为后续订单增长预留产能空间。

盈利预测： 预计2026-2028年公司营业总收入分别为38.43/54.15/70.87亿元，归母净利润分别为7.40/10.88/14.60亿元，当前股价对应PE分别为65.24/44.41/33.08倍。

投资评级： 首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示： 客户集中度较高风险、境外经营风险、汇率波动风险、原材料供应紧张及价格波动风险、技术研发及产品开发风险、募投项目实施风险。