AI光互联无源器件核心供应商，CPO卡位打开成长空间

——蘅东光首次覆盖报告 蘅东光（920045.BJ）通信设备 证券研究报告/公司深度报告 2026年07月31日 评级：增持（首次） 分析师：冯胜执业证书编号：S0740519050004Email：fengsheng@zts.com.cn分析师：叶光亮执业证书编号：S0740525110002Email：yegl@zts.com.cn 总股本(百万股)95.30流通股本(百万股)28.18市价(元)216.66市值(百万元)20,647.73流通市值(百万元)6,105.16 报告摘要 无源器件"小巨人"，AI算力驱动业绩跨入爆发期 蘅东光是光通信无源器件领域国家级专精特新“小巨人”，主营无源光纤布线和无源内连光器件，深度绑定AFL、Coherent等全球客户，终端服务北美头部云厂商。受益AI算力需求爆发及北美供应链切入，公司业绩进入高增阶段，2021-2025年营收由3.97亿元增至22.16亿元，归母净利润由1237万元增至3.05亿元。展望后续，北美云厂商资本开支高位叠加高端产能释放，公司业绩有望维持高增。 AI重塑光无源需求，布线"千芯化"与内连"CPO化"双线升级 无源光器件是光网络连接、传输、调节的基石环节。2023年下半年数通超越电信成为光模块最大应用领域，需求性质由稳态替换转向高速扩张，根源是AI算力——北美云厂商资本开支白热化竞赛拉动800G/1.6T光模块放量，2024年全球光器件市场收入178亿美元、同比增40%，LightCounting预计2029年光模块市场达373亿美元。需求升级同时重塑布线与内连两端：1）布线侧进入"千芯时代"，光纤芯数从几十芯激增至几千芯，高密度、低插损、小型化成主流；2）内连侧CPO加速，FAU用量较传统方案提升数倍并由一维向二维升级，2026-2031年CPO市场CAGR达35.92%。随着带宽向1.6T及以上演进，无源连接对插损、对准精度的要求趋于严苛，亚微米级精密制造能力成为衡量企业竞争力的核心指标。 相关报告 技术、客户、产能三重壁垒，绑定全球龙头+前瞻卡位CPO 公司竞争壁垒沿技术、客户、产能层层递进：1）技术上，自研亚微米平台实现封装精度0.5μm、加工精度0.15μm，布线侧超大芯数预端接3456芯量产、6912芯完成开发；尤其在内连侧前瞻布局CPO，2025年光模块1.6T无源内连光器件已规模交付，量产进度领先。2）客户方面，深度绑定AFL、Coherent两家“全球光器件最具竞争力10强”龙头，外销占比约90%，并以"销售+采购"双向协同深度嵌入北美算力供应链，卡位优质大客户。3）产能及业务布局方面，构建“深圳+桂林+越南为主、泰国+香港+美国协同”的全球布局，IPO募集资金净额2.78亿投向扩产与研发，支撑下一阶段放量。盈利预测、估值及投资评级 公司在AI算力基建浪潮中占据关键环节，技术、客户、产能三重壁垒叠加海外产能放量，支撑业绩持续 高增长。预计2026-2028年营收为32.41/44.67/60.37亿元，同比增长46%/38%/35%，归母净利润为4.70/6.64/9.23亿元，同比增长54%/41%/39%，对应PE为44/31/22倍，首次覆盖给予“增持”评级。风险提示 AI算力建设不及预期风险；客户集中度较高风险；国际贸易摩擦风险；汇率波动风险；客户与供应商双向交易风险；境外经营风险；募投项目实施风险；数据更新不及时风险等。 内容目录 一、公司概况：光无源器件小巨人，业绩进入加速兑现期........................................4 1.1发展历程：从电信布线到AI数据中心..........................................................41.2股权结构与治理：实控人控股集中，重视激励.............................................41.3主营业务：无源光纤布线+无源内连光器件双轮驱动....................................51.4经营情况：业绩爆发式增长，盈利能力显著提升.........................................7 二、行业：AI驱动光无源器件需求爆发，CPO打开新空间.....................................9 2.1无源光器件是光通信基础环节，数通取代电信成为主战场...........................92.2AI算力驱动北美云厂商capex高增，光通信进入新一轮高景气................112.3布线"千芯化"+内连"CPO化"，无源连接价值重估......................................12 三、亚微米制造夯实产品壁垒，头部客户与全球产能打开成长空间.......................14 3.1技术壁垒：亚微米精密制造平台支撑双产品线领先....................................153.2客户壁垒：深度绑定AFL、Coherent等海外龙头......................................163.3产能壁垒：国内+海外双引擎，募投支撑下一阶段扩张..............................17 四、盈利预测与投资建议..........................................................................................19 4.1盈利预测......................................................................................................194.2估值与投资建议...........................................................................................20 风险提示...................................................................................................................21 客户集中度较高风险..........................................................................................21客户与供应商双向交易风险...............................................................................21国际贸易摩擦风险.............................................................................................21汇率波动风险.....................................................................................................21境外经营风险.....................................................................................................21募投项目实施风险.............................................................................................21AI算力建设进度不及预期风险..........................................................................21数据更新不及时风险..........................................................................................21 图表目录 图表1：公司发展历程................................................................................................4图表2：蘅东光股权结构............................................................................................5图表3：蘅东光股权激励情况.....................................................................................5图表4：蘅东光战略配售情况.....................................................................................5图表5：蘅东光无源光纤布线产品介绍......................................................................6图表6：蘅东光无源内连光器件产品介绍...................................................................7图表7：蘅东光2022-2025营收及增速变化..............................................................8图表8：蘅东光2022-2025归母净利及增速变化.......................................................8图表9：蘅东光2022-2025产品营收对比..................................................................8图表10：蘅东光2025年境内外业务占比（万元，%）............................................8图表11：蘅东光2022-2025毛利率、净利率、ROE................................................9图表12：蘅东光2022-2025费用率对比...................................................................9图表13：光器件的分类............................................................................................10图表14：光通信产业链............................................................................................10图表15：数据中心领域光模块的应用场景...............................................................11图表16：电信领域光模块的应用场景.................................................