纳入阿根廷特许权重新平衡条款 维持Corp. America买入评级

核心观点与评级
Citigroup 将阿根廷特许经营权调整条款纳入 Corp. America (CAAP.N) 的 CAAP 模型，尽管运营调整（主要涉及关税）带来显著上行潜力，但美国利率和主权风险的市场化导致目标价维持在 31 美元/ADR，维持“买入”评级。尽管 CAAP 当日上涨 9%，但仍有上行空间。调整后的特许经营权主要利好包括：更长的到期期限、更频繁的调整频率（尽管 2029 年起包含通胀因素）、以及更高的关税。

模型更新
为 2026 年第三季度结果更新 CAAP 模型，纳入《第 27/2026 号行政决定》（及其附件）规定的阿根廷特许经营权调整条款。将加权平均资本成本 (WACC) 调整至 13.3%（从 11.9%），主要受美国 10 年期利率（从 4% 上调至 5.25%）和阿根廷主权风险（从 500 个基点上调至 628 个基点）影响，综合影响为 -7 美元/ADR，但仍维持 31 美元/ADR 的非市值目标价。

盈利预测调整
将 2026 年 EBITDA 预测下调至 7.42 亿美元，因 2026 年第三季度交通量弱于预期。预计 2027-2028 年 EBITDA 分别为 8.5 亿美元和 9.39 亿美元，较原预测分别增长 4.2% 和 7.0%，仍高于 FactSet 一致预期 4% 和 11%。阿根廷特许经营权条款（尤其是关税）有望推动 EBITDA 利润率逐步提升。

特许经营权调整细节
（1）特许经营权期限延长 18 年，其中：11 年用于恢复特许经营的经济和财务平衡，额外 7 年用于补偿 6,000 万美元的直接投资。（2）实施美元计价的固定关税：国际旅客 57 美元/人次（不变），国内旅客 9 美元/人次（原 5 美元/人次，通常按 11 月汇率兑换为阿根廷比索）。

投资策略与风险
Citigroup 给予 CAAP“买入”评级，主要基于阿根廷核心业务的 16.45% 实际保证内部收益率 (IRR)、意大利业务的良好增长前景以及巴西业务的重启增长动能。主要风险包括：意大利政府否决重大战略决策、部分市场政策引发社会动荡、以及经济中断、疾病爆发等导致的旅客流量风险。

子公司估值与风险

• ASUR Airports (ASURB.MX)：DCF 模型目标价 600 比索/股，假设墨西哥特许经营权至 2048 年到期，圣胡安至 2053 年，Airplan 至 2032 年，WACC 为 9.3%。主要风险包括航空公司非理性产能决策、宏观经济风险（尤其是航空业影响）、以及监管风险（如 RAB 允许回报率降低）。上行风险包括交通量和利润率超预期增长。
• GAP Airports (GAPB.MX)：DCF 模型目标价 430 比索/股，假设墨西哥特许经营权 2048 年后无价值，蒙特哥贝至 2034 年无价值，WACC 为 8.4%。主要风险包括航空公司非理性产能决策、宏观经济风险（如油价波动、经济衰退）、自然灾害。上行风险包括超预期流量和蒙特哥贝机场强劲复苏。
• OMA Airports (OMAB.MX)：DCF 模型目标价 270 美元/ADR，假设所有机场特许经营权至 2048 年到期，WACC 为 9.5%。主要风险包括航空公司非理性产能决策、墨西哥北部政治和安全问题、宏观经济风险。上行风险包括超预期流量和北部地区安全局势缓和。