国泰海通宏观团队吐故纳新 拨云见日当前经济和市场展望 遇见金牌团队

核心观点

• 经济结构分化：中国经济呈现K型分化，新经济（AI和新能源产业链）表现强劲，而传统经济相对低迷。新经济在边际增长贡献率上已超过传统经济，但在存量上仍有较大差距。
• 融资结构分化：中国直接融资占比已超过间接融资，与日本经验相似，政府发债替代了企业和居民的信贷，成为融资主要构成。
• 新旧经济转换：新旧经济体量占比相当需要30多年时间，美国和日本的经验表明，新旧经济转换后，能否实现经济增长取决于新经济能否对冲传统经济的下行周期。
• 经济周期视角：中国目前处于第五轮康波周期的长波萧条或回升阶段，底部偏左侧。库兹涅茨周期已进入下行阶段，但房价跌幅见底企稳可期。
• 资本开支周期：由出口、AI产业链和新能源产业链带动的资本开支周期和产能扩张周期值得关注。盈利改善和产能利用率提升预示着新一轮产能扩张。
• 安全逻辑下的资本开支：全球资本开支浪潮更多基于安全逻辑，包括技术安全、国防军事安全和产业链供应链重构。中国在全球竞争力被低估，出口份额未出现显著回落，且技术复杂度不断提升。
• 出口表现：中国出口在全球竞争力方面被低估，高附加值消费品和资本品出口份额显著上升，AI和新能源产业链优势明显。
• 政策影响：出口强劲和财政兜底下，完成4.5%的GDP增速难度不大，增量政策必要性降低，科技类资产受益。
• 利率走势：美联储加息几乎板上钉钉，但市场担忧美国经济不足以承受加息冲击，预计长期转向宽松，美债利率见顶回落。
• 受益资产：科技股、类固收资产（长债、红利股）、资源品、黄金等资产将受益于弱美元和利率中枢下行。

关键数据

• AI产业链中国进口份额30%，出口份额接近1/4。
• 新能源产业链光伏、锂电、电动车出口份额50%以上，电动车份额20%以上。
• 中国在全球贸易份额中，高附加值消费品份额回落，高技术产品份额上升。
• 美国劳动力市场存在长期失业压力，薪资增速震荡下行。
• 美国债务利息支出占比将超过国防军费占比。

研究结论

• 中国经济主要受出口和财政支撑，完成5%以上GDP增速难度不大。
• 美国经济面临就业、财政和资产价格等问题，美联储将转向宽松政策。
• 科技股、类固收资产、资源品、黄金等资产将受益于弱美元和利率中枢下行。