新湖宏观贵金属（金银）周报

核心观点

• 金银走势：贵金属市场上半周因美联储主席沃什的偏鹰派信号而显著回调，市场对9月加息预期一度攀升至60%以上。随后，美国8月ADP就业数据走弱及美联储官员偏鸽表态推动金价回升。周五公布的8月非农就业数据大超预期，但不足以改变美联储对劳动力市场的判断，9月加息仍为选项，通胀数据将成为关键变量。
• 观点：8月非农就业数据显示劳动力市场仍在均衡区间，工资增速下跌，不足以改变美联储判断。9月加息仍可能，但取决于通胀数据。若8月CPI与核心CPI环比增速控制在0.4%与0.2%以内，并结合官员鸽派倾向，9月按兵不动的概率将显著上升，黄金反弹空间可观。

本周宏观因素分析

• 美元流动性情况：美国回购市场流动性回升，离岸美元流动性恢复至正常水平。
• 美元及汇率情况：美债问题持续，长债收益率高位，美元指数因日元走强而走弱。日本央行加速加息预期及官员鹰派讲话支撑日元。
• 杰克逊·霍尔央行年会：沃什鹰派符合预期，但强调基于具体经济判断而非政策哲学，明确2% PCE通胀目标为坚定固定目标，短期利率为主要政策工具。金融条件非限制性，9月加息概率约50%。劳动力市场充分就业，近期通胀未实质改善，讲话具有实质性鹰派含义，但9月是否加息取决于委员会动态。
• 9月加息概率：沃什讲话后市场将9月加息概率推升至近五成，但政策门槛明确，市场定价能否兑现取决于委员会动态与沃什的游说策略。

8月非农：大超预期，但加息并非绝对情形

• 数据：8月新增非农就业16.2万，大幅超出预期。私人部门就业增长强劲，制造业扩张。
• 市场反应：非农数据公布后金价一度下跌超2%，随后收窄至4430美元附近。市场对9月加息预期小幅回升至60%，但加息仍是选项。
• 结论：报告本身不足以改变美联储对劳动力市场的判断，通胀数据仍是关键。

金银交易层面分析

• 金银基差及内外盘价差：黄金基差维持平均水平，黄金溢价震荡；白银溢价迅速扩大后大幅回落，仍高于历史平均水平。
• 黄金ETF持仓：全球黄金ETF净流入152吨，亚洲流入为主。
• 黄金波动率及COMEX非商业持仓：波动率回历史高位，COMEX黄金多头占比小幅震荡，空头仓位占比大幅下行。
• 白银ETF持仓及COMEX非商业持仓：白银ETF量重回流入，COMEX多头小幅企稳，空头数量下行趋势明显。
• 黄金库存：我国上期所黄金库存持续增长，增长斜率收窄。
• 白银库存：美国白银库存大幅流出，伦敦现货市场白银库存近期重新回升，国内库存持续回升至去年年中水平。
• 白银租赁利率：租赁利率大幅下行，1个月租赁利率已处于负值附近。
• COMEX白银交割：5月交割单量低于去年同期，6月同样低于去年同期，紧交割逻辑不迫切；9月交割单量客观。

金银行情展望

• 贵金属展望：长期看好。全球主权信用风险上升，美国财政与货币政策配合更紧密，财政扩张越行越远；巨额美债破坏美元信用，强化去美元化中长期逻辑。地缘政治风险持续存在，美以联军袭击伊朗令中东问题更难解，法、德、日政权更迭与极右翼思潮显示旧有国际秩序裂痕持续扩大，风险不断爆发亦利好贵金属价格。
• 风险提示：美国通胀以及美联储官员表态超出市场预期，美国实际利率重新大幅上行。