第三季度26财年业绩表现；聚焦用户获取以驱动长期增长

Adobe 3QFY26 营收和净收入均符合市场预期，总收入同比增长 13% 至 67.6 亿美元，非 GAAP 净收入同比增长 8% 至 24.2 亿美元，总 ARR 同比增长 11% 至 275 亿美元。公司略微上调 FY26 总收入预期至 265.76-266.26 亿美元（同比增长 11.8%-12.0%），维持 FY26E 结束 ARR 同比增长 10.2% 的指引。Adobe 持续优先考虑用户获取以推动长期增长，3QFY26 总 MAUs 同比增长超过 20% 至超过 10 亿，AI-first ARR 同比增长超过 150% 至 6.5 亿美元。

核心业务表现：

• 创意与营销专业人士订阅收入同比增长 13% 至 46.5 亿美元，主要受 MAUs 和 AI 使用量增长推动；免费增值 MAUs 同比增长超过 70% 至超过 1 亿。
• 商业专业人士与消费者订阅收入同比增长 16% 至 19.1 亿美元，所有地域的结束 ARR 均实现双位数同比增长；Acrobat 和 Express 总 MAUs 同比增长超过 25% 至超过 9 亿，SMB 部分表现强劲。

AI 产品表现：

• AI-first 结束 ARR 超过 6.5 亿美元，同比增长超过 150%；各业务线的 AI 产品均表现强劲：
  • Acrobat AI 助手 MAUs 季度环比翻倍，ETLA 客户中 Acrobat AI 能力企业采用率较高；
  • 创意云和 Firefly 的 AI 信用消耗加速，Firefly 结束 ARR 季度环比增长 40%；
  • AEM、代理网页应用、Adobe GenStudio 和 AEP 及应用的结束 ARR 同比增长均超过 20%。

盈利能力与估值：

• 非 GAAP OPM 同比下降 2 个百分点至 44%，主要受研发投入增加和 Semrush 收购影响。
• 公司当前交易市盈率为 10 倍 FY26E 非 GAAP 盈利，较 2 年平均市盈率（17 倍）折让 40%，提供充足安全边际。
• 维持 12 倍 FY26E 非 GAAP 市盈率估值，目标价 300 美元，因 Adobe 处于成熟业务阶段，盈利增长放缓。

风险提示：

• AI 实验室加剧竞争压力；
• 企业 IT 预算收紧；
• AI 投资影响利润率。

研究结论： 维持“买入”评级，看好 AI 产品正面的增长动力和具有吸引力的估值水平。公司通过免费增值策略扩大用户基础，推动长期增长，当前估值较历史均值折让明显，具备安全边际。