天风海外 月度观点 2609

研报认为当前市场处于多空博弈的过渡阶段，维持长期多头立场。多空双方矛盾在于多头期待两年后收益，空头要求即时回报，均具合理性。短期维度，市场不悲观：去杠杆完成，产业链无恶化迹象，GPT6实现重大模型变革，解锁新应用场景。7月下跌后市场对中期叙事容忍度下降，交易担忧释放后，市场将回归基本面。

大模型板块核心逻辑包括Fable降价提升用量代表商业化扩张，Astra多Agent编排属范式革新强化长期技术信心，近期模型表现符合预期加速场景渗透缓解ARR增速回落压力，OpenAI及Anthropic8月ARR数据或修正市场过度悲观情绪，长期看新增需求及算力资本开支依赖下一代模型超预期突破。

研报重点分析了大模型板块的技术革新与商业化进展，海外光模块的市场规模持续上调与AI架构走向“光密集”，海外存储的健康增长与股东回报，MLCC板块的涨价链弹性与行业积极信号，海外半导体制造设备板块估值吸引力提升与探针卡耗材涨价逻辑，以及国产算力HBM供给缺口与华为、寒武纪的量产出货催化。

当前市场处于多空博弈的过渡阶段，短期维度市场不悲观，去杠杆完成，产业链无恶化迹象，GPT6实现重大模型变革解锁新应用场景。7月下跌后市场对中期叙事容忍度下降，交易担忧释放后，市场将回归基本面。多空双方矛盾在于多头期待两年后收益，空头要求即时回报，均具合理性。

研报提示大模型板块长期看新增需求及算力资本开支依赖下一代模型超预期突破存在不确定性，海外光模块FCC扰动影响有限但需关注政策变化，海外存储市场对价格持续性存分歧预期差或来自此，MLCC板块需关注10月村田大客户议价及经销商涨价动作，海外半导体制造设备交付周期拉长存在供应链风险，国产算力HBM供给缺口与涨价压力传导存在市场风险。