钨：地缘冲突未平，旺季备库可期

核心观点与关键数据

• 钨价波动：2025年初因出口管制和战略资源属性驱动上涨，2026年3月因韩国桑东矿投产和投机资金离场回落，目前内盘60万/吨企稳，外盘APT溢价约180万/吨。
• 政策影响：国内总量控制配额预计11万吨（与2024年持平），出口管制导致日美等国原料短缺，战略资源属性短期难逆转。
• 需求增量：光伏钨丝渗透率2026年超80%，2028年用钨量破1万吨；AI驱动PCB钻针需求，未来三年复合增速约8%。
• 产业链利润：中游APT加工利润归零，利润向两端集中，中钨高新、厦门钨业等龙头具备资源保障与高端深加工优势。

市场格局与供需分析

• 博弈格局：矿端惜售与下游去库博弈，中游APT库存约3,000吨，外盘APT溢价显著。
• 政策影响：总量控制与出口管制强化，预计2026年配额11万吨，欧美日加速构建战略储备。
• 供需缺口：海外新增产能释放缓慢，预计2029年仍存1.6万吨缺口，长期价格下限受支撑。

需求端前景

• 光伏钨丝：替代碳钢丝趋势明确，2026年渗透率超80%，2028年用钨量破1万吨，长期增长趋缓。
• 硬质合金：2026年产量增长5%，AI驱动PCB钻针需求，未来三年复合增速约8%，2028年用钨总量将增加超1.2万吨。

产业链核心矛盾

• 库存压力：中游APT和碳化钨库存高企，下游需求疲软，冶炼端开工率低，部分企业亏损。
• 美国政策：钨废料出口管制利好国内，但下游去库存阶段，难以直接推高钨价。

短期与长期走势

• 短期钨价：下行空间有限，大幅上涨概率低，旺季或有小幅修复，但缺乏趋势性行情能力。
• 长期钨价：供需缺口持续存在，但边际收窄，呈现上有顶、下有底的格局。

投资建议

• 高端加工：中钨高新、厦门钨业具备资源与深加工双重优势；华锐精密等聚焦高端硬质合金国产替代，减值压力出清后具业绩弹性。
• 资源端：章源钨业高品位资源突出，未来计划通过深部改扩建和资源整合提升自给率。

企业业务进展

• 中钨高新：深加工子公司销量增长，产能扩张；资源端产量稳定，柿竹园万吨技改项目看点突出。
• 厦门钨业：光伏钨丝产能2026年内达产，高端钨棒材推进国产替代；资源端自给率目标70%以上，推进多个项目。
• 章源钨业：高品位矿石资源优势明显，未来计划通过深部改扩建和资源整合提升自给率。
• 华锐精密、新锐股份、欧科亿：聚焦深加工，各有侧重，减值压力出清后业绩有释放看点。