顺丰同城（9699.HK）同城业务稳健及新业务对冲最后一公里放缓

核心观点与关键数据

• 营收增长：SF Intra-City (9699.HK) 2026年上半年营收同比增长14.7%至117.4亿元人民币，符合指引；市内逆向配送增长28.1%，消费者专属配送订单量翻倍，但最后一公里配送因逆向物流及宏观因素影响增长放缓至2.1%。
• 利润表现：调整后利润为2.658亿元人民币，超出指引；非盈利性收入占比（NM）因规模经济和AI赋能扩大至2.3%。
• 竞争与增长：第三季度竞争加剧，预计7-8月维持小幅正增长，深化商户合作，超市业务稳健；专属配送和0-6公里市内快件配送下半年加速向C端发展。
• 新举措：经济型快递网络试点和多场景无人配送成为最后一公里配送催化剂。

估值与评级

• 目标价：上调至港币14元（原港币20元），对应2027年预期营收的0.4倍（此前为0.6倍），反映行业估值下调。
• 评级：维持买入评级，看好SFIC在即时零售机遇中的稳健执行力和独特定位。
• 预期回报：预期股价回报率60.2%，预期总回报率60.2%。

业务展望

• 商户城市内配送：营收同比增长28.1%至57.2亿元人民币，主要得益于核心合作客户市场份额增长及新增合作门店；餐饮外卖保持正增长，超市营收同比增长超50%。
• 消费者城市内配送：营收同比增长11.8%至14.7亿元人民币，专属配送服务高价值品类实现双位数高增长，拓展0-6公里城市个人快件配送服务。
• 最后一公里配送：营收同比增长2.1%至45.5亿元人民币，受顺丰逆向物流业务缩减及宏观经济影响。

成本与效率

• GPM：同比/环比改善7.0%，未来将通过竞争性定价控制GPM。
• 运营支出：除SBC外运营支出比率降至4.6%，近期目标约为4%。

投资策略

• 驱动因素：第三方平台定位、多场景模式、新服务、顺丰控股协同效应、低线城市先发优势。
• 估值方法：采用市销率方法，反映用户基数/订单量扩张及盈利历史较短特点。

风险提示

• 宏观经济和本地消费疲软。
• 竞争加剧影响每单服务费。
• 与灵活骑士网络相关的监管调整。
• 利润率较薄情况下的盈利波动。