东方金属18讲：铜标的差异性及弹性对比迎接金九银十

发布时间：2026-09-06 一、AI总结内容 一、核心观点 1. 铜价9-10月超预期，宏观利空反应减弱，将锚定自身供需变化2. 9-10月供给端国内电解铜产量持续收紧，废铜供给受限；需求端美国基建囤铜支撑铜需求3. 铜国内库存处于近年低位，叠加传统旺季，铜价下跌阻力大 二、投资线索 1. 龙头标的：紫金矿业，铜产量年增速约8%，估值11-12倍，机构有回补需求2. 成长标的：量美矿业，铜产量年增速超10%，2030年权益产能规划提升明显，2023年金矿投产贡献增量3. 弹性标的：新化矿业，2025-2030年铜权益产量年增速约17%，增速最快；竞选金，铜成本稳定，权益产能年增速约16%4. 传统铜企：江西铜业、铜陵有色、云南铜业、北方铜业、深成矿业，受益硫酸涨价，部分有铜矿增量或潜在成长空间 三、风险与关注 1. 美国基建关税宣布或执行时间、执行进度不及预期2. 废铜供给紧张情况、铜冶炼厂减产幅度超预期3. 铜下游终端需求不及预期，影响铜价及相关标的业绩 四、其他说明 1. 本次会议为东方证券闭门会议，交流内容仅供参考，相关观点和标的分析不构成具体投资建议 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加东方金属18奖铜标的差异性及弹性对比晨起半小时迎接金九银十，目前所有参会者均处于静音状态下面开始播报声明。本次会议为东方证券闭门会议仅限收邀嘉宾参会，交流内容仅供参考，任何机构或个人不得以任何形式对电话会议内容进行泄露或外发，不得制作会议纪要包括但不限于文字纪要录音录像截屏等形式，任何泄露电话会议纪要等信息的行为均为侵权行为东方证券保。保留追究泄露转发者法律责任的权利呃，各位领导早上好，我是东方任性有色金属研究南洋呃，感谢各位领导参加我们呃，这个周日早上的一个电话会议啊啊，今天由我给各位领导汇报一下我们这个金属十八讲第十四讲啊，就是关于这个这个这个统标地啊，当前阶段啊，统标地的这个弹性和差异性啊，呃在汇报之前的话还是先给各位领导，先简要汇报一下我们当前十点啊，对于同板块的一个核心的观点啊，我们曾经呢？ 是呃，同价仍然有非常大的可能性会超预期啊呃这个背后的核心逻辑就是往9月份中下行啊，包括到10月份看同仍然有非常强的供需的边际的这个变化啊，呃，当前市场对于同价的这个担心的点啊，最核心的这个这个，这有两个啊，第一个是呃部分投资者觉得宏观的压力仍然存在。或者说宏观压力没有解除啊。但从这一点的话，我们可以看到呃，今年这个已经经历过很多次的压力测试了啊，这个其实就是每一次黄金大跌的时候，我们发现洪价啊，首先跌幅是远小于黄金。 其次，这个越来越对于宏观的这个利空透明了，比如说我们看啊，这个月底到了2月份，这个黄金大幅调整， 再比如说3月份，再比如说6月份啊，包括最近的这个黄金价格大幅震荡的时候，我们看到农家每一次下跌的空幅度啊，都是比一次一次更小的啊，就比比之前啊。所以说呃，这个这个我们认为从这个现象来反映的话就是恒大对于宏观的这个压力可能逐渐的在透明啊这第一个点第二个点的话，我们可以类比啊，就是2020年。 到2022年，那一波也是降息转加息的1个过程啊，我们看到金价是在2020年的8月7号见底的啊，呃，这个之后半年的时间黄金跌了30%啊，但是我们可以看到，在这半年黄金大幅下跌，过程中同样是不跌的啊。而且在金价第一阶段提问之后，铜价是直接突破，然后开始主持人啊，半年的时间内金价跌30%，然后铜价从这个这个这个10月11月开始涨啊。这个呃，这个也是不到半年的时间啊，从48000 49000涨到了74000啊，这个涨幅超过50%，所以说我认为从这两个点来看的话，这个宏观的这个担心啊，虽然有问题觉得还是压力，但是我们觉得这个同价对宏观的利空的反应。 会越来越弱啊，后面会更多的锚定自身供需的变化啊，这是这个第一个担心点啊，这个宏观的压力没有解除，第2个担心点的话就是同价的分位比较高啊，我们看到现在同价仍然在十就户型的价格仍然在109000到11万呃11万之间的这个水平，然后外盘的这个轮呃轮铜和呃美瞳基本上都是在历史高高位的这个附近徘徊，那不可能说觉得这个价格分位很高啊，那这个相应的空间有多大，以及这个价格是不是会一直下游的这个需求啊？ 主要对这个问题的主要是的，确会一直下的需求。啊，我们看到呃这个呃从今年的三四月份以来呃就最直观的指标就是这个桶加工下游的这个开工率，我们可以看到呃，今年的这个铜加工企业的开工率平均啊，比往年都要低了5个百分点以上啊，就说明这个价格确实一直在下的基础啊，确实一直在下去，但是呢？为什么说我们认为这个呃仍然90月份有非常强？的这个。 边际的这个对话啊，而且呃第二个点就是他们以前就是这个另外一一个一直下的汽车的体现是对于家电的影响比较大啊，我们看到呃从这个去年的三季度啊，到现在同价涨了30%啊，对于家电企业的这个这个这个就是同原材料啊，占它整个原材料比例的这个比例可能从12%提到15%啊，甚至高更高一些啊。那这种情况下，游期就是尤其是加热这种对于这个评价比较敏感的，这个终端的话的确影响比较大啊，所以说这2个担忧点的确存在啊，但是为什么说呃这两个单有点及时存在，想想我们仍然仍然认为九到10月份总价会超期啊。 这个核心是由今电的供需的这个结构决定的啊，那我们看往后核心的对应编号，我们认为有两个啊，第一个是国内的经验头会继续的减产啊。我们看到今年一到就是最近1年到这个就是1年多的时间啊呃国内电解铜其实大部分时候处在一个缺矿不缺铜的状态，我们看到去年全年中国电解铜的这个产量都是11%，今年一季度在去年11%的一个高基数基础上又增了10%。所以从去年到今年一季度，国内电影城市场是一个非常宽松的一个格局啊，非常宽松。 我们看到今年3月份国内的电筒产量最高值啊，接近121万吨啊，这个呃这个这个非常大的一个供给的数字啊，然后从3月份到现在啊，每个月的这个国内电能产量都在环比的这个下滑啊到7月份的时候国内建材生产量已经掉到了112万吨，就是被高点销量8万吨啊，那这两天就是除了8月份市域略有反复啊，在113万吨左右啊，就是这个各个口径的这个这个综合下来啊，在113左右就比比这个7月份稍微增了这个这个1万吨。 这个增了边际增的原因主要是因为这个这个这个呃有一部分联厂的检修的这个恢复啊，但是往9月10月份看我们认为今年头的产量会继续的收紧，或者说还是有非常大的约束空间啊，这个核心原因就是呃，今年头冶炼厂的原材料不够啊。第一个是我们所说的这个同性化的原料，我们看到这个今年一到7月份，国内铜镜框的这个进口量同比负增2%啊，这个数字在去年是正增8%，就是出现了非常明显的。 这个增速的下调啊，甚至已经转已经转负了，尤其是4月份，当月的这个负增幅度是19%啊，这个呃，这个这个5673个月都是复制，都是复制这部分原因就是因为海外情况真的出现了产量的减少减少啊，核心呢，就这个智力的这个这个这个减产啊，我们看到这个智利4563个月产量都在明显的这个下滑啊，所以说6月7月8月甚至9月的这个中国同行的基本上都会从是检测中得到体检啊，得到体现这是第一个同块第二的话，对于边际的影响可能会更重要，就是废铜的供给的收紧啊，我看到呃每年中国的废铜的这个产量啊，250吨左右啊，占整个中国电材料的供给比20%啊。 那今年一到6月份，中国废铜产量同比负增18%啊，然后6月份当月负增30%，这个核心的边边际变化就是开票的一个影响啊。呃，最近我们可以看到这个华东这边啊，包括江西很多这个在传统企业这个费同就是这，这就是这个开票的这个这个这个节奏啊，就是5月份以来都比较紧张，但是最近仍然没有得到改善。所以说，对于这个废铜企业的生产的，这个税务的压力是比较大的啊，比较大的呃，目前呢这个票点非常非常高啊这个可能九到10月份有进一步这个减产啊，非常明显减产的这个可能性啊，所以说到时候的话，如果供应量继续的往下掉，我们自己认为啊，呃9到10月份或者九到11月，国内新增的产量大概率可能会掉到110万吨以上啊，这个这个因为这个是可以使用粗统的数据，得到一个前沿的指引啊，我们看到3月份的时候，国内生存来说是116 110万吨啊那到这个六七月份，国内的这个促统已经达到了90万吨，就是减了接近20万吨啊。 所以说这个后面这个呃国内的同类烟厂可能还有一波非季节性的检修来躲避这种废铜的这个这个这个盈利的这个这这不是盈利啊，可能就是亏损的这个状况啊，所以说后面供给会继续的这个收紧啊，继续的收紧那第二个的话就是我们所说的需求的啊，因为如果是对于自然需求终端增长的这种需求的结构啊，就比如说按哪个增量爆发，或者说是由于全球复苏带来的，这种同样的增长高恒大一定会抑制它的需求，而且预制的幅度会呃，随着同样的加速增长会越来越大。 但是我们可以看到今年的话，这个一直下游需求的单位一直存在，但是同价仍然也没有跌动啊，说明我们直观的直接也是这个这个这个。这个下游下游需求的意志啊，对于同样的展示啊啊，也在也在脱离啊，但是呢，如果我们从经验的最强的需求结构来看的话，呃这个对于这一点也可以理解，就是因为经验最强的这个需求的或者说表区的来源。呃，不是来自于各种的，而是来自于这个。美国关系的疼痛啊，我们看到呃，美国自身每年的供需的缺口大概大概在70到80万吨左右。 那去年呃，全年美国进口了150吨电桶，那也就是说，去年全年美国存货总量是70万吨啊，其中科max增加了40万吨，也就是显应付损增加了40万吨。那还有发射呢，就是已经可能的增加啊。那今年1到5月份，美国尽快发展的这个啊，一到7月份辛苦了，大概在100万吨以上啊，那这个这个这个也就是说截止到现在美国的这个电竞的成交量已经累计至少有100万吨以上的这个这个囤积量就是我们估算来看的话啊，那这个全链维度啊，美国进口的量可能在接近200吨啊，那也就是说会囤120吨左右一个体量比去年那个70万的囤积量还要高，那这种情况下这个这个这个这个120的存金量或者说比去年70万的还要增50万人的这个增量啊，可能是今年最长的需求的这个这个这个增速的来源，而且这部分需求一个非常明显的特点是它 对于价格敏感性很弱啊。 因为纯铜的核心的动力是加差啊，所以说对于价格的绝对分位，对于这个存铜费的影响会偏弱，也就是说这个就是为什么我们能够直观直观的看到就是前面这个人家在红外的下跌的时候能很快拉回来，就认为是不管你价格多少，其实我都是要啊，那我们看到这个这个最新的这个美国美铜的库存啊，仍然在破损增加，现在已经已经接近80万的那个体量了啊，年初的时候只有50万吨啊，所以说这个整就增长30万吨啊，所以说这个因为存储量仍然会出现的，那现在对于存储市场最核心关注的一个点就是什么时候宣布，以及这个宣布之后是不是意味着头疼再结束啊。 首先，我们认为这个根据这个去年7月30号美国商务部提出的提出的政策文件啊，大概率是在今年9月30号之前啊大概率呃，其次呢，呃，成就是宣布这个关税，并不代表了城市交交易的结束。首先，因为呃宣布的当天并不是关税开始执行的时候啊，其次呢，这个呃，如果按照当前市场15%的税率的预期哦，那每逢相比其他市场的价差应该是在2000到两2500美金左右，那现在最新的价差其实还是比较窄的啊，就现在我们存下来，只有100到两点美金的一个贷款啊，所以说距离那个那个呃2000 2500，还有非常大的一个交易的这个空间啊，所以说存储交易啊，就是项目关税啊，我们认为反而是进一步会刺激市场。 传统的这个这个这个需求啊，所以说综合我们前面提的供给的需求，这两天的催化。我们认为这个9月到10月呃，除了美国当地的库存以外啊，但这个库存是没法出来的啊，暂时没法出来啊。这个中国和欧洲的就是伦敦的库存，可能会出现继续的明显的去库，因为对于当前最新的数据，我们可以看到中国的国内的收入库存已经去到了八到9万的世界。大机手的这个库存只有6万的时候啊，所以说国内库存已经来到了一个近年，不仅是就是就是不仅是同期啊，近年所有时间的最低的位置都库存激励啊，但这个跟供给的影影响也很大，而且尤其是后面，如果供给出现汽车减产，那中国的库存可能仍然会在低位继续去购。 就是这个到时候的影响