国泰海通半导体洁净室深度2：亚翔集成乘风晶圆厂扩产

发布时间：2026-09-03 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 本次会议为国泰海通证券建筑团队发布的半导体洁净室系列深度报告第二篇，聚焦半导体洁净室龙头企业亚翔集成，核心观点包括：行业处于上行周期，受益于AI算力、全球半导体扩产、国内国产替代三大驱动力；亚翔集成客户结构与本轮扩产方向高度匹配；公司盈利中枢已发生明显变化。 2. 行业层面：半导体洁净室是晶圆厂运行的前提，当前需求受三大因素拉动，2025年全球半导体资本开支约1660亿美元，2026年预计达2000亿美元，同比增长20%；全球多地处于晶圆厂建设周期，洁净室景气度可维持2-3年，高于AI资本开支增速。 3. 公司层面：亚翔集成业务以半导体洁净室工程施工为主，占比超97%，已进入联电、世界先进等主流晶圆厂供应体系，新加坡多个项目进入集中执行期；2025年其海外收入占比近73%，新加坡区域毛利率达28.5%，盈利模式由规模导向转向质量导向，2026年上半年收入增长51%、归母净利润增长205%。 二、投资线索 1. 亚翔集成在手确定性海外项目合计53.75亿元，主要包括VSMC新加坡场务系统、MEP工程及亚强工程新加坡分包项目，2026年及以后将逐步确认收入；公司已形成联电、世界先进、台积电、中芯国际等多元客户结构，国内长兴科技、长江存储等或提供后续弹性。 2. 公司具备技术、客户延续性、母公司协同等壁垒，拥有92项专利，与头部晶圆厂的合作延续性强，作为台资企业在新加坡获取订单具备优势；客户价值正向全生命周期服务延伸，存量客户扩产改造、二次配等工程需求有望持续贡献收入。 3. 盈利预测：预计2026-2028年公司收入分别为81亿元、101亿元、116亿元，综合毛利率维持在24.6%左右；给予2026年31倍PE，目标价220.10元，维持增持评级。三、风险与关注 1. 半导体资本开支不及预期风险；项目收入确认低于预期风险；国际利率波动与应收账款风险。 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加国泰海通建筑半导体洁净室深度二亚翔集成半导体洁净室工程龙头乘风全球晶圆厂扩产浪潮。目前所有参会者均处于静音状态。下面开始播报声明。本次电话会议仅服务于国泰海通证券正式签约客户会议，音频及文字记录的内容仅供国泰海通证券客户内部学习使用，不得外发，并且必须经国泰海通证券研究所审核后方可留存。 国泰海通证券未授权任何媒体转发此次电话会议相关内容，未经允许和授权转载转发均属侵权。国泰海通证券将保留追究其法律责任的权利。国泰海通证券不承担因转载转发引起的任何损失及责任。市场有风险，投资需谨慎。 提醒广大投资者谨慎做出投资决策。嗯，各位投资者、各位朋友，晚上好。我是国泰海通建筑首席韩金成。今天晚上我和我同事向毅。 共同为大家。呃，分享一下我们的 半导体已经使得第二天深度报告银行集成的。進路報告。呃，今年的AI的发展 直接带来了整个的。 上游的资本开始在增加。那从去年开始，其实 半导体截止的方向呃，在海外。的公司，然后集成。就最先释放业绩和释放订单的。 那到今年我们也看到，这个是百胜股份，是代表的国内的。胜利的这个。呃 半导体实验室的订单也开始释放了，因为先国外后国内嘛，他们走的比我们更靠前一些。那这个话其实 我们大概从去年初就开始推荐这个雅尔地产做我们建筑行业的首推。 因为建筑行业，说实话，整个的财报批不下来，整个的。情况都不特别人如人意啊，里面业绩好的也就是。日常集成50%分这种搬到实验室的这个方向。受益于AI的整个 上游资本开支增加这样一个方向，然后呢？ 我们大概本正好给大家准备了五篇深度报告去。呃，拆解一下。在A I这个 这个 大的方向趋势里面。建立这个方向的半导体实验室的这样一个。 技术的分析，今天晚上是第二篇新的报告。银行计算报告，咱们就。让这个相信给大家做一个。智能分析。 啊，相应。好好的。各位投资者好，欢迎参加我们的 呃，电话会今天我们主要是 啊，深度。报告系列今天汇报亚强集成 呃，这篇报告我们核心的观点其实可以概括成三个层次。 也就是从行业客户到公司。第一，半导体洁净室行业现在。是处于一个紧急上行阶段的。背后同时有AI算力，全球半导体扩产。 和国内国产替代三个驱动力。第二。呃，压强集成本身客户结构和这一轮扩产。方向匹配度很高。 公司已经进入联电、世界先进等主流晶圆厂的供应体系。其中几个新加坡。大项目已经进入集中执行期。第三。 啊，这也是我们报告主要想强调的地方，就是公司。过去两年，公司的利润率发生了很大的变化，背后是反映了。呃，项目区域客户结构。呃，海外交付能力的共同改善，所以我们认为对于 大阳集成这个公司盈利中枢和估值中枢。 都有重新认识的必要。在盈利预测方面，我们预测。二六年的二八年E P S为七点一零八点九七十点四二给予二零二六年三十一位批目标价二百二十点一零元维持增持评级 但那旁边没有声音了。呃，刚刚在翻页。 呃，这一 收入结构这里不用展开太多啊，压强集成的业务结构非常简单啊，核心就是工程施工。因为他 工程施工收入占比百分之九十七，毛利贡献也是百超过百分之九十五。所以我们未来。预测就主要判断两个事情，第一就是工程量有没有支撑，第二就是毛利率能不能维持。 收入端相对我们来看，相对还是比较有信心的，因为订单能见度比较高。啊，利润率方面我们也没有过高的去 拔高我们的估值模型，而是假设综合毛利率维持在去年一个水平。啊，并 所以说。呃，经过这样子一个预测。 oh oh 我们最后预测。呃，2026年到2028年的收入81101116亿元，综合毛利率维持224.6%左右。其他的。费用占比也保持稳定。 这一部分。主要不再展开，因为 我们的 将在后后面。去讲解为什么有产业基础。啊，这就是可比公司的一个估值。 相对来看，亚康集成现在。在估值在历史上属于中位左右。接下来我们重点想讲一下，决定是行业为什么景气度高。啊，是是。 这是我们。第二篇深度报告之前已经有一篇接近是。的深度报告 呃。我们主要过一下。 就是。呃。是。半导体结晶是它更是接近晶圆厂生产系统的一部分。 啊，新因为现在芯片制成已经到了纳米级，所以说空气中的微粒啊。呃，分子污染它都会影响。制造芯片的制造 所以说。新原厂需要一个洁净室来屏蔽这些。 啊，杂志的干扰。那么先进制程核心区域范围。呃，可能要求S O一到四级。也就是芯片制造。 这样一个等级。所以说，虽然捷径是。目前来看，分析师占半导体投资项目的百分之十左右。呃，远低于生产设备，但是它确实整个。 呃，晶圆厂的运行的前提。所以说我们把它称之为半导体行业的地基工程。那么。我们为什么认为半导体洁净室的需求越来越大，行业景气度高呢？ 我们认为。有来自三个驱动力。第一，就是传统意义上的半导体扩产。啊，第二个是AI的发展。 第三个是中国半导体的国产替代。这里最需要解释的是，为什么AI的发展。啊，能力好于我们捷进式公司。因为实际上是有一条比较清晰的产业链的。 就是首先A S。发展，然后算力需求增加。然后这一步。嗯，扩展到G P U，呃，H B M的需求增加，然后 of 进而推动台机厂啊，台机电台机电存储厂商提高产量。 啊，推动现有产能利用率提升。啊，推进新增晶圆厂先进封装厂，然后传导到我们的洁净室与厂路工程的投资专家。目前全球存在的问题呢，就是。啊。 存储紧缺，尤其是像H B M这种高带宽存储器。而更加紧缺。随着AI服务器的需求越来越强，不只是HBM价格上涨，它最终肯定是 也要占用更多的洁净室。面积的。 在美光最新的电话会里面也提到，解密式空间现在已经逐渐成为存储扩产的约束之一。而这个AI投资和过去纯服务器周期不同，它从数据中心的IT设备需求向上游半导体。啊，制造基础设施传导。yeah 还有。 作为 这个洁净室呢，它有一个非常重要的行业特征。就是它不是一个充分竞争的传统建筑行业。低端结晶石确实有很大量的参与者，但是真正能够承接。这种晶圆制造的高端半导体结晶是满足晶圆厂客户认证的企业，其实非常少。 那主要看重设计和系统集成能力、项目领域客户认证。的。所以说我们认为如果做过先进 晶圆厂的。剪辑师的制造，那么。 这家公司可能在未来能能获得。啊，能够进入更高端的晶圆厂。判断捷径是景气，不能只看捷径是企业自己的订单，更要往上游看。电源厂资本开支。 因为上路要扩展，第一阶段是土地土建，之后去结晶室机电和厂务，去最后设备才能搬进去。所以，半导体资本开支是前进时间的非常重要的潜在指标。我们。引用的预测显示，二零二五年全球半导体资本开支大约一千六百六十亿美元，二零二六年预计达到两千亿美元，同比增长百分之二十。 更重要的是，这一轮它并不是单个区域的扩展。美国受到芯片与科学法案驱动，中国大陆也有国产机在台湾。中国台湾合资。韩国也有先进制程与存储扩展。 所以其实。全球现在都处在一个新增。呃，新原厂建设周期里面。那么。 A I的资本开支就怎么传导到晶圆厂呢？市场最熟悉的数字就是微软、谷歌、meta、amazon这些。名厂商的资本开支。但是亚小。 他并不是直接给数数据中心带这件事，所以真正关心的是。啊，云厂商的资本开支能形成多少的半导体需求？目前来讲啊，呃 我们可以看，在过去两年看到世界上有三个环节同时扩张，一个是台积电的先进制程，一个是先进分装，还有HDM先进DRAM。这三个方向恰好都是洁净环境要求非常高。 资本密度非常大的方向。所以说真正的逻辑是，AI把半导体产能利用率推到高位以后。迫使我们晶圆厂开始新的产能。而这一步发生以后，那么 整个这个结晶石行业的需求弹性会明显放大。 台积电就是一个非常经典的例子。嗯。在今天，2026年把资本开支指引提高到600到640亿美元，其中70%到80都会用于先进制程，10%到20走向先进封装等。这一些，这不是单纯的设备更新，而是在大规模新增生产能力。 而所以存储市场上更加明显。美光预计HDM市场2025年从2025年规模约350亿美元增加到2028年的1000亿美元左右。所以说，存储厂商目前来讲，它并不能只靠技术迁移来解决这种呃供需短缺的问题。它最终还是要落地到扩张洁净室、扩机加晶圆产能上。 这个产业逻辑对于我们压强集成的分析是非常重要的。S M S E M I的数据显示，2026年全球 半导体制造设备销售预计到达21659亿美元，同比增长23%左右。其中，D R A M设备增长39%，N A N D增长31%，都明显高于行业平均。所以现在。 现在设备投资实际上已经。开始扩张。那么 如果未来AI资本开支增速下降了。那压强集成还能不能？ 呃，维持高的景气度呢，我们认为 系 这个问题也是值得讨论的。首先就是云厂商的资本开支，它不可能永远。维持一个很高的增速。但是对于洁净室企业来讲呢？ 这个 新原厂建设是一个非常长的周期。啊，英特尔的技术报告指出 福田厂从规划建设到 嗯。接近是施工赛道办。设备搬入量产通常是需要三到五年的时间。 而美光。在二年二六年。新开工的新加坡的一个。工厂。 啊，预计是要到2028年下半年才能形成今年产出。所以说。这种客户的资本开支。哦，在。 反映到。呃，这个产业链上，它可以维持一到两年的。产能规划，所以说。产业链其实是存在很明显的实质的。 而且现在半导体破产也并不是单独由美国A I驱动，海外也有H D M先进制程，先进分装，国内也有。啊，成熟支撑长兴长存啊，供中芯国际的国产体产替代。所以说，我们未来的判断。我们对于未来判断，就是两到三年接近是景气可见度。 啊，明显高于A I。资本开支同比增速本身。讲完行业，我们其实要回到一个 最重要的问题上来就是呃，亚翔集成这家公司，他为什么能够真正知道这个行业景气度？我们重点去研究它的呃上游企业，我们可以把你的上游企业分成三类。 第一类是为亚强集成提供海外订单的确定性，这类公司比如说有联电和VSMC啊；第二类呢，是为海外订单提供上行弹性，这类客户嗯大概有台积电和美光。那么第三类客户呢，为公司。自提供国内的基本订单，嗯，就是有中心长新长存。 我们先从第一类客户讲起，啊，先看连接店，其