一、AI总结内容
一、核心要点
- 金融行业：2026年二季度银行量增放缓价稳，大行盈利双位数增长，去杠杆持续，地产零售不良消化仍需2年，看好头部银行投资价值；券商二季度利润增80%以上，科创板IPO质量提升、头部券商集中度走高。
- 保险行业：2026年中报净利润增速双位数，总投资收益率提升，财险盈利改善，下半年关注负债端销售变化。
- 交运行业：航空盈利预测下调，燃油成本高企，运力自律有改善；海运盈利预测上调，看好油运；物流分化，推荐极兔。
- 工业行业：资本支出维持高位，设备公司收入双位数增长，头部公司市占率和利润率提升，推荐潍柴动力、三一重工等头部企业。
- 房地产行业：新政推动现房销售，开发商销售规模、周转率、IRR将大幅下降，行业集中度提升，推荐贝壳、华润置地等。
二、风险与关注
- 房地产新政执行力度、需求恢复情况、土拍条款、融资政策变化。
- 航空燃油价格、消费需求、地缘政治风险。
- 物流行业需求增速、油价波动。
- 工业行业原材料成本、汇兑压力。
三、后续关注点
- 金融行业去杠杆进度、券商科创板项目落地情况。
- 保险行业下半年负债端改善、三季报预期。
- 房地产新政对土拍、房企融资的影响。
- 工业设备下半年需求同比增速变化。
一、音频原文（转写）
一、各位上午好，今天是九月二号，欢迎来到摩根士丹利每周三的周期论剑在线直播。我是辛菲尔唐唐荣卫，基础材料行业分析师。今天我们讨论的主题将覆盖金融、保险、交运、工业和房地产等行业更新。在我们开始今日讨论前，我还需要读一个disclaimer，请注意本会议仅面向摩根士丹利的机构客户以及 财务顾问本会议不对媒体开放，如果您来自媒体，敬请退出本次会议。
另外，在会议过程中，您可以随时在屏幕左方发送您的问题，不需要等到最后，这样我们可以节约QMA等待的时间。我们现在把时间交给中国金融行业首席RICHARD来分享一下银行业二季度降杠杆和盈利加速增长并行RICHARD。好的，感谢。那我们今年 啊，从 其实近年吧，一直在强调就是呃可持续增长呢。还有防风险呢，还是呃政策的主线。那今年呢，还是更明显的呃。有这个趋势，包括即使在二季度。嗯。这个略，经济略有放缓之后呢，我们现在看到的情况呢，这个也是长期的思维呢，也是没有太大变化的。那从二季度呃，我们看到盈盈银行盈利的状况以及 跟呃银银行的管理层的一些讨论呢，也能明显的看得出来就是。对量的这个执着呢。呃，银行也是在取款的。那其实 呃，我们看到今年其实在一些过去过度放松的。政策呢，今年还是在被调整和 啊，取消的。啊，这个是多层次的。啊，第一呢就是我们看到今年 呃，信用卡的一些 原来可能是不良的一些展期。啊，今年都基本取消了房地产贷款的原来白名单的一些。啊，展期啊可以暂时先不用，不用计入不良呢，也都。啊，取消了。啊，那我们也二季度的时候也在也强调过，就是说今年对小微企业的这个 支持呢。嗯，包括普惠呢，也其实窗口指导呢，也基本取消了。所以在这种这个嗯一些情况的加持下呢，二季度我们看到银行的 啊，总产增速还是贷款增速还是有明显的放缓的。贷款增速呢，大家应该都 已经看到了。那么总资产增速呢？我们看到大行呢，也是从百分之九点多。降到了百分之七点多。啊，也是更加理性的扩张的那么一个趋势。啊，在 量呃呃有趋缓的情况下呢，但是价格呢还是相对稳定的，我们看到。
整体银行业呢？呃，利润这个信息差呢，还是略有反弹的。在这个嗯 那近期它略有反弹。啊，总资产增速虽然有所放缓，但是还是相对比较健康的。
百分之七点多的情况下呢，我们看到 净利息收入呢是。继续反弹的，那么大国有大行的净利销售呢？基本都回到了一个双位数的一个增长。啊，手续费的层层面呢？ 啊，相对的比较嗯。mixed. 啊，当然这个有部分原因呢，也是呃上半年。呃，国有大行其实尤其是二季度吧，去年有一些一次性的呃理财的收入，今年 啊，没有高基数的一个原因。还有呢，就是呃，确实二季度呃，这个发债以及 啊，基建投资都是有放缓，那这个呢也有所拖累。但是从这个整体的打行的交易的收入。啊，也是还是呃保持了比较不错的一个正增长。啊，当然还有就是我们看到的一些。
啊，理财啊，还有一些这种。啊，基金销售啊，保险销售啊，基本基本还是维持。啊，比较高的一个总增长，主要是还是资本市场呢相对。啊，比较活跃。
啊，所以总的来看呢，我们看到这个 总收入增长呢，还是呃在保持在一个非常不错的一个水平。啊，成本收入 的控制也是比较不错的。啊，这个很多P P U P就是拨备前利润增速呢，也都是双倍数，对于国有大行来讲。啊，净利润呢？ 当然国有大行。在上半年还是积极的提了一些拨兑净利润呢，也是虽然有所上涨。啊，在啊，从百分之这个一季度的百分之一点二啊，啊，加快到了百分之五到六。那这个趋势呢，我们觉得也是一个非常好的。
当然这个收入增长还是比收入 这个就是净利润总量还是比 手续费啊，还有那个。呃，净利净利息收入增长慢一些。那我们觉得未来呢？还是有可能有空间。啊，维持在相对比较好的一个增速水平。呃，那。股份制呢分化的是比较明显的这个。
盈利增速从负的四十到 啊，挣的十十几都有。那主要的分化呢，还是刚才我们提到的一些拨备的一个政策。我们看到整个的经营的主营业务呢，都是相对比较稳健的。当然股份制这两年。
啊，其实在这个呃总总资产增速上呢，一直相对比较保守，比较慢。啊啊，所以呢这个 净利息收入增长呢也是相对比较慢的，息差，但是也普遍。啊，企稳回升。我们也看到呃，几有几家股份制银行，像民生啊。
啊，等等等等，他其实净利息收入增长还是在加速的。主要的分化呢，其实是在这个波贝这边。啊，我我我们刚才提到有一些这个政策，像地产。像呃信用卡。
那拨备政政策呢？原来可能比较宽松啊，这今年的收紧之后呢，其实都有一些补提的情况。那么大行呢？ 啊，原来提的比较充足。
啊，有几家股份制呢？像这个。呃，光大呀，尤其是像光大和呃华夏呢，还是 做了大量的一个补补补剂的行为，所以。导致啊利润下滑比较明显。
但是总白说呢，刚才说到。那主营的业务呢都还是比较稳健的。那么城商行呢，我们看到还是。啊，维持了一个比较快速的增长性，尤其像 啊，宁波行。
啊，宁波行我们也是今年的这个这个首选银行之一。啊，那他的这个呃 收入增长和净利润增速呢？都是在加快啊一。去年是百分之八左右，一季度啊返回到了百分之十，现在。
大约在百分之十二到十四。啊，这么一个呃水平。而且ROG也是相当不错的。啊，所以呢，我们看到就是说现在银行继续 啊，更更加理性的一个增长啊，继继续计提风险，而不是增加。
啊，这个风险的一个过度的承担。啊，而且整个的净息差手续费也都是呃趋趋稳向好的一个局势。啊，那同时呢，大行 啊，也提高了这个分红比例，那么 当然。啊，可能有呃大家这个国家主导的一部分，但是 呃，比较重要的也是大行逐渐。
向这个呃增长啊和股东回报更加平衡的一个方向来发展。啊，因为随着这个嗯整体的 啊，现在的增长的一个理性化风险的一个持续的消化和下降。啊，那资本消耗呢也是逐渐的下降的，而且呢 随着这个息差的一个企稳。啊，净利润啊反弹。
啊，整整体的奥义呢也是在企稳，那么。未来呢让大行啊可以给股东回报，也付合理的这个股息的这个或者股息分配比例的一个。空间呢也是在逐渐的上升。所以我们也看到了这个，其实呃银行呢也整体做了这么一个动作，就是 啊，也也在增长风险和股东回报上做了一个更优的平衡。
那这也是确实支持的。啊，最近呢其实我们也看到这 五年来，二一年以来，随着中国 啊，从量。呃，追求量，追求这个。
啊，这个啊比方说嗯，一直在扩内需。啊，比方说 呃，一直在扩内需。啊，转向了更平衡的一个发展，啊，更注重更更注重质量的。啊，以及呃更注重风险的管控。那么银行呢已经连续五年跑赢，今年也是呃再创新高。
那我们觉得还是有空间的。啊，毕竟现在这个ROE在九到十，啊，股息率也在提高，利率也比较低。那现在我们看到这个。P B大行的P B在零点六、零点七，那么我们 啊，觉得回到零点八零点九的一个水平也是。
问题不大的那而且呢这个他的。呃。本金呢也在不断的增长啊，股息也有比较好的一个回报。那从零售这块呢，我们也看到我们觉得这个零零售去杠杆呢，还是继续的。
我们上次也提到啊，零售这块。啊，前几年呢，就是二一年之前呢，上涨的比较快。二零年之后呢，进入了稳杠杆。去年呢其实也是属于稳杠杆啊，因为虽然这个家庭这边稍微去了一点杠杆，但是国补三千亿。
也是就国家帮零售又加了一些杠杆。那么今年呢，我们看到确实是呃全面的。终于这个全面的一个呃去杠杆的一个状态。啊，也是比较理性的，毕竟啊，不良率也在上升，比比较快，所以 啊，我我们也觉得所有的这个刺激政策呢，它都有它的副作用。
那么借了债呢？啊，其实从全球来看呢，借了债都是要还的，不管哪个国家。啊，所以呃现在呢，在这个嗯全球其他国家在还在上杠杆。比较好的一个外贸的情况下呢。
国内集中在去杠杆啊，消化风险，我们觉得也是一个比较对的一个。啊方向 当然，短期内可能部分呃。呃，部分的经济领域可能还持续。啊，有些低迷，但是呢换来长期的一些稳定发展呢。
这两年我们看到股价的表现呢。啊，也是啊，也是这样的，就是原来可能 啊，过度牺牲金融风险，支持消费，那么 啊，有一度呢消费三十倍啊，金融三倍的这个P E。现在呢，大家都想中间的合理回归，我们觉得这个其实从 可持续的发展角度来讲呢，也是比较理性的。那从呃这个零售的不良的消化呢，我们觉得可能还在。
啊，持续啊一段时间。但是呢，对银行的盈利冲击呢，嗯，大部分呢应该是不算太大，因为大家可以看到。呃，基本上从金融行业来讲呢，它是 分期分批。啊，来消化风险呢，一六年到二零年其实消化过很大的一波制造业的一个不良。
那二一年之后呢？到二五年集中消化了很多嗯。这个 地产的不良。呃，那么从呃去年开始呢，逐渐的这个零售的不良呢在被消化。
大家看到这个可能跟去杠杆的节奏呢。也是比较类似的。呃，那往前看呢，我们估计这个刚才说到啊，零售金融杠杆可能还得去个。啊，两年左右，那我们希望看到的就是从百分之六十多的。
啊，零售的这个债务G D比G D P。降到百分之五十啊，这个比比较合理的一个区间之内。啊，那之后呢，我们看到新的发放的贷款的风险呢，肯定是 明显下降的。所以在消化这波之后呢。
其实整整体的这个。啊，不良的这个消化的啊。啊，这个呃成本呢也会 啊，逐渐的下降。那我们前期也担心一些制造业的一些嗯不良，但是呢我们看到最近其实制造业的投资呢持续的相对比较理性啊，那最新的数据。
7月份是负的1.7。啊，那也就是说其实呃，这个整个的金融体系在制造业这方面的风险呢。也是持续在消化和下降的。啊当然。
呃，短期内可能大家也一直关心的那个内需会有一些。啊，疲软。但是我们也看到建我们跟建大行的交流过程中呢，三季度呢，确实 啊，原来存量的一些政策可能会发力。包括我们。
啊，大行一些大行对三季度的这个手续费支呃手续费的增长呢也是。比较正面的展望，主要是就是因为发债的。啊，这个速度有所回归啊，基建项目因为大行也会在基建上收一些手续费。啊，咨询费啊等等等等也有所回归。
啊，所以呢我们看到呃，在这个调整的过程中呢，不断的有一些阶段性的 通过基建脱嘴的行为。啊，让这个呃这个去杠杆的过程呢，还是比较有序。的一个进行啊，所以这这个大背景下呢，我们觉得整体的金融呢，还是具有比较好的一个投资价值，风险在降降低。而且呢，我们看到这次资本市场还是持续活跃，而且是在降杠杆的呃这个情况下呢，持续的活跃啊，这个呢也是有力支撑了啊，其实我们认为的这个中国的中国金融啊系统的一个正循环啊，而且是不在不在上杠杆的情况下的一个正循环，同时呢对收入和手续费呢也是有所支撑的。
