月度美国宏观洞察：沃什再次放鹰，美联储9月会加息吗？

月度美国宏观洞察：沃什再次放鹰，美联储9月会加息吗？ 金晓雯，PhD，CFA首席宏观分析师xiaowen_jin@spdbi.com(852) 2808 6437 中东局势更新——美伊军事冲突降温，外交博弈重新升温。当前围绕霍尔木兹海峡的外交斡旋明显升温。8月26日伊朗革命卫队表示已与阿曼就海峡管控和收益分配达成协议，但而后伊朗方亦表示除非美国履行其义务，伊朗不急于重新开放霍尔木兹海峡，上周末美伊双方再次互袭。相比7月底，我们认为全面军事冲突升级概率已下降，维持今年三季度末海峡开始明显恢复、四季度通航逐步正常化以及年底油价80-90美元/桶的基准判断；若谈判破裂，军事冲突或重启，油价仍存在升至120-150美元/桶的尾部风险。 2026年8月31日 美国7月经济数据回顾——通胀压力总体可控，劳动力市场和实体经济降温进一步显性化。通胀方面，7月核心CPI环比通胀率虽小幅反弹，但不可持续的波动项贡献较大，我们仍认为通胀高点或已过去。就业方面，7月非农就业意外减少2.3万人，但失业率仍略微走低，我们制作的劳动力市场指标热力图显示大部分数据7月边际继续改善。这表明就业市场进一步降温，但尚不至于急剧恶化。我们依然预计就业市场在今年剩余时间会继续走弱。实体经济方面，7月数据继续边际走弱，消费和房地产降温更加明显，但工业生产仍保持一定韧性，AI资本开支继续支撑美国经济。整体来看，随着“大而美”法案支持作用的淡出、高油价和高利率滞后影响显现，美国经济动能在今年接下来的时间或将继续放缓，主要支撑仍来自AI。 货币政策展望——尽管沃什8月底发言仍偏鹰，我们依然维持到今年年底美联储按兵不动的基本预测。沃什讲话继续聚焦抗通胀，且并不认为近期好于预期的通胀数据意味着“基础趋势已经出现了有意义的改善”。他的讲话虽然未给出具体会议路径或“机械反应函数”，但因其抗通胀姿态被市场广泛解读为偏鹰，加息押注上升。尽管如此，我们认为沃什的发言不意味着美联储即将加息。沃什亦一再强调美联储不会再提供利率指引。我们认为沃什的发言更多地是在强调抑制通胀仍是美联储当前首要任务，接下来美联储的议息行动更多还是数据依赖。如果正如我们所预计的，8月非农就业数据继续走弱、8月CPI数据显示通胀压力继续减小，那么我们预计9月美联储将继续按兵不动，并观测高油价和AI对通胀的影响。在我们的基本经济判断下，我们依然不认为美联储在今年的剩余四个月会选择加息。 美元展望——美元指数8月略微回落，中期仍预计温和走弱。美元指数8月大部分时候的略微走弱主要受到美国7月经济数据偏弱、9月加息预期降温，以及长端美债收益率上行（反映财政和供给担忧）等因素影响。短期内美元仍将围绕美国经济数据和美联储预期双向波动。中期来看，在美国经济动能放缓、美联储按兵不动的基本预测以及财政和国债市场风险上升的背景下，我们维持美元指数年底前温和下行的判断；若油价重新失控式上涨并推升通胀和加息概率，则可能成为美元的重要上行风险。 投资风险：下行风险：美联储维持高利率过久引发经济衰退；美伊冲突继续升级导致油价飙升，从而引发美国滞胀乃至全球经济衰退；AI投资泡沫破裂。上行风险：AI资本开支和生产率提升对美国经济的支撑超预期。 月度美国宏观洞察：沃什再次放鹰，美联储9月会加息吗？ 中东局势更新：由军事冲突转向外交博弈 美伊冲突在8月总体由军事对抗重新转向“高压下的外交博弈”。7月初美伊临时停火安排破裂后，双方军事冲突重新升级。不过进入8月后，美伊军事行动明显减少，美国对伊朗的施压方式逐步从直接军事打击转为“军事威慑+经济制裁”。具体地说： 围绕霍尔木兹海峡的外交斡旋明显升温。8月初，伊朗明确表示尚未恢复与美国的直接谈判，但已开始与阿曼就霍尔木兹海峡临时安全通道和管理机制进行磋商；美国方面亦一度表示伊朗与阿曼接近达成协议。然而，8月中旬谈判再度出现反复。8月下旬，美国进一步加大经济压力，特朗普政府于8月24日启动针对伊朗全球金融和贸易联系的“经济孤立”行动，试图通过制裁伊朗及其贸易伙伴进一步压缩其外汇和能源收入来源。伊朗对此采取强硬回应，布伦特油价一度在8月21日重新升至96.9美元/桶。不过，近日外交方面再次取得进展，霍尔木兹海峡“部分恢复—逐步正常化”的可能性正在上升。8月下旬，巴基斯坦、阿曼和卡塔尔相继加强斡旋。8月26日，伊朗革命卫队表示伊朗与阿曼已就海峡管控和收益分配达成协议，虽然伊朗政府随后表示部分技术细节仍待落实。在军事行动基本暂停、外交渠道重新活跃的背景下，8月27日布伦特油价已回落到90.18美元/桶（图表2）。不过在8月29日，伊朗副外长又表示，虽然伊朗已与阿曼就霍尔木兹海峡通行安排达成谅解，但除非美国履行其义务，否则该谅解不会进入执行阶段，伊朗不急于重新开放霍尔木兹海峡。上周末（8月29-30日）美伊双方再次互相袭击。 尽管如此，目前所谓的“海峡重开”距离真正恢复至战前水平仍有明显距离。如图表1所示，8月28日，通过霍尔木兹海峡的原油轮船（7天总和）一度升到23艘，但30日再次下滑至13艘，仍显著低于美伊双方6月达成临时协议后的水平，更不用说美伊冲突前的水平。此外，即使伊朗与阿曼最终达成海峡管理协议，美国是否同步解除港口封锁、制裁及航运限制，以及保险公司是否恢复承保，仍将决定实际石油流量恢复的速度。 我们仍然预计美伊双方“打打停停、边谈判边施压”的状态将维持一段时间。相比7月底，接下来大规模军事冲突持续升级的概率有所下降，而我们的基本判断——最晚在今年三季度末霍尔木兹海峡将开始逐步恢复通航的概率有所上升。美国和伊朗都难以长期承受海峡大范围关闭带来的经济成本：对伊朗而言，长期封锁意味着自身能源出口和财政收入持续受损；对特朗普政府而言，高油价推高美国汽油价格和通胀，并在中期选举临近之际带来越来越明显的政治成本。因此，双方均具有较强动力避免重新回到7月初的全面军事对抗状态。与此同时，美国军事打击节奏已经明显下降，政策重心转 向经济制裁和地区外交斡旋，这也意味着美国目前更希望通过经济压力迫使伊朗接受协议，而不是立即发动新一轮大规模军事行动。基准情形下，我们仍预计霍尔木兹海峡通航情况在三季度末开始明显恢复、四季度有望逐步正常化。油价年底点位预测仍维持在80-90美元/每桶。 风险情形仍然高度不对称。如果伊朗与阿曼关于海峡管理权和收费安排的谈判再度破裂，或者美国“极限经济施压”促使伊朗以重新扩大海峡封锁作为反制，布伦特油价仍可能迅速重新升破100美元/桶。更极端情况下，如果美国重新对伊朗发动大规模军事打击，由于此前为缓冲供应冲击、商业和战略原油库存已经明显下降，那么油价的上涨可能再次呈现非线性特征，布伦特油价升至120美元/桶甚至150美元/桶的尾部风险不能完全排除。不过，从8月最新发展看，这一极端情景出现的概率较7月高峰期已经下降，当前更值得关注的风险不是全面战争短时间内爆发，而是海峡长期维持“半开放”状态，将使全球石油供应持续偏紧并令油价在80—100美元/桶的较高区间停留更长时间。 资料来源：CEIC、浦银国际 资料来源：Bloomberg、浦银国际 美国7月经济数据回顾：核心通胀率温和回升，劳动力市场和实体经济数据边际降温显性化 7月实体经济数据继续边际走弱，消费和房地产降温更加明显，但工业生产仍保持一定韧性，AI资本开支继续支撑美国经济。在消费方面，美国7月零售销售环比增速从6月的0.2%显著回落至-0.6%（图表3），低于市场预期，这也是近十个月以来首次环比下降，显示此前居民退税、世界杯以及电商促销等因素对消费的阶段性提振正在消退。从细分数据来看，汽车及零部件销售环比下降约1.8%，非店铺零售销售（网购）下降约2.2%，不过网购销售波动性较强，在之后月份或部分修复。相比之下，7月餐饮销售环比增长0.5%，服装、家具等部分可选消费仍有一定韧性。更值得关注的是，排除 汽车、汽油、建材和餐饮等项目、与GDP居民消费核算关系较为密切的控制组零售销售环比下降0.4%，明显弱于6月的0.4%正增长，显示7月商品消费的实际动能确有减弱。我们认为，随着前期退税对居民收入和消费的提振逐渐消退、就业市场降温以及高油价对实际购买力的侵蚀，美国消费增速今年接下来或继续放缓，但高收入家庭较强的资产负债表和财富效应仍将对消费形成一定支撑。 在制造业方面，7月工业生产表现好于消费端，AI资本开支仍是美国制造业韧性的重要来源。7月工业生产环比增长0.2%，较6月的0.3%小幅放缓；制造业生产同样环比增长0.2%（图表4）。结构上，制造业内部的“K型分化”仍然十分明显。AI基础设施建设带来的半导体、计算机及相关工业设备需求继续支撑高科技制造业，7月半导体生产环比增长约2.4%；与此同时，汽车和重型卡车等传统制造业表现偏弱。因此，我们认为当前美国制造业并非进入全面复苏，而更接近“AI资本开支及国防等少数高景气行业扩张、传统制造业相对疲软”的结构性增长格局。随着大型科技企业继续扩大数据中心、服务器和AI芯片投资，AI资本开支短期仍有望支撑工业生产；但高利率、高能源成本以及整体需求放缓或限制传统制造业进一步扩张。 在房地产方面，7月数据再次走弱，高利率环境对房地产投资和需求的压制仍然突出。投资端，7月新屋开工在6月大幅反弹19.0%之后环比下降12.4%至年化123.9万套，明显低于市场预期。其中，更能反映住宅投资趋势的独栋住宅开工环比下降9.9%，已降至近三年半低位。不过，前瞻性的营建许可环比增长5.0%至年化143.3万套，其中独栋住宅许可增长2.5%，意味着未来住宅建设活动存在一定的企稳可能，但许可水平整体仍然偏低（图表5）。销售端同样偏弱，7月新屋销售大幅下降，成屋销售亦略微下滑（图表6）。在按揭贷款利率仍高达6.5%的背景下，住房可负担性继续限制居民购房需求。我们依然认为房地产将是今年接下来美国经济中最明显的薄弱环节之一。一方面，高按揭利率和仍具粘性的房价仍对购房需求形成“双重挤压”；另一方面，销售低迷、库存偏高以及建筑商利润率承压已经开始向住宅建设活动传导。除非美债收益率和按揭贷款利率出现较为明显的下降，否则房地产投资和销售短期内较难出现持续性复苏。 往前看，我们依然认为随着“大而美”法案对今年经济支持作用的淡出、高油价和高利率对经济的负面影响逐渐凸显，美国经济动能在今年接下来的时间或继续下滑，主要经济动力仅剩AI。 资料来源：CEIC、浦银国际 资料来源：CEIC、浦银国际 资料来源:CEIC、浦银国际 资料来源：同花顺、浦银国际 美国7月核心CPI环比通胀率如预期小幅反弹。按同比看，美国整体和核心CPI通胀率均下降约0.1个百分点到3.4%和2.5%（图表7）。从环比细分数据来看，不论是推高核心商品CPI的二手车CPI还是推高超级核心服务CPI的机票价格均属于波动项（图表8），其反弹或并不持久。不过核心商品CPI中计算机价格的上涨仍需警惕，此前高油价的滞后传导效应亦需留意。此外，我们在6月的通胀数据报告中已经提到进入暑期后，外宿、娱乐服务、机票价格等受假期因素影响较大的高波动型品类CPI或将有所上升。不过从7月数据来看，目前仅出现机票CPI上升，外宿和娱乐服务CPI并未上升，通胀反弹从一定程度上来看弱于预期。整体来说，通胀继续上行的压力已经显著缓解。我们依然认为通胀最高的时期已经过去。即将到来的9月统计方法修改或令核心PCE通胀率下调0.2个百分点，进一步缓解通胀压力。不过接下来仍需警惕美伊冲突对油价的影响、此前高油价对核心CPI的滞后影响和强劲AI投资对美国通胀的影响。 资料来源:CEIC、浦银国际 资料来源：同花顺、浦银国际 就业市场进一步降温，但尚不至于急剧恶化。一方面，我们看到7月非农新增就业人数意外减少2.3万人，大幅偏离市场预期的增加8万人，为今年以来的最差表现。这或和教育系统用工变化等季节性因素有关。与此同时，5-6月新增就业人数数据合计下修10.3万人（图表9）。此外，平均时薪不论是环比还是同比均有所走低（图表11）。高频的周度领取失业金人数数