全球央行年会：沃什放鹰，9月会加息吗？

全球央行年会：沃什放鹰，9月会加息吗？ 作者 事件：北京时间8月28日22:00，美联储主席沃什在杰克逊霍尔会议（也称全球央行年会）上发表演讲。 分析师熊园执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 核心结论：沃什演讲整体基调偏鹰，强调当前美国经济仍强、金融条件不紧，短期重心是通胀；内容涉及AI、前瞻指引、政策原则、经济现状4部分。相比此前公开讲话，沃什此次对政策观察框架的表述更加具体清晰，涵盖经济、就业、金融条件、通胀、货币5大方面，整体更强调趋势、广度和交叉验证，而非依赖单月数据。对于通胀，沃什认为短期弱读数尚不足以证明底层通胀趋势已明显改善，需看到潜在通胀“明确且足够快”地向2%靠拢。演讲过后，市场对9月加息的担忧又明显升温，依旧定价年内100%会加息、且到2027年底前加息2次；伴随加息担忧，2Y美债收益率大幅上行并突破前高，30Y仅小升、期限利差收窄。往后看，9月议息会议“（9.17）前还将公布8月非农和8月CPI，其中CPI数据将是判断潜在通胀趋势的关键。目前看，美国通胀仍高于目标、回落广度尚不充分，但方向仍是向下的，因此虽然当前数据尚不足以确认通胀问题已经解决，但也未形成加息的充分依据，需观测通胀回落是否 足够快”。我们维持此前判断：短期美联储加息概率应会不断变化、市场也会反复交易，但最后美联储年内很可能不加息也不降息；主要风险点仍在美伊局势，紧盯油价变化。对资产，继续提示：科技股调整过后、应是再次布局的机会。短期关注3点：1）美伊局势演化；2）美国基本面数据变化，如8月非农（9.4）、8月CPI（9.11）、8月零售销售（9.16）、各周初请等；3）9月议息会议静默期之前联储官员的讲话，如巴尔的演讲（9.1）、沃勒的专访（9.3）等。 分析师戴琨执业证书编号：S0680525120004邮箱：daikun@gszq.com 相关研究 1、“杰克逊霍尔：不止放鸽，还有政策框架修订》2025-08-232、一文读懂2026年美国中期选举》2026-08-263、救市”管用吗？—美日欧债券收益率飙升的4点理解》2026-08-294、“美国CPI持续下降，为何加息预期不降？》2026-08-135、美国7月非农就业负增的背后》2026-08-08 1、沃什认为当前美国经济仍强、金融条件不紧，重心是通胀，基调很鹰。 沃什本次演讲的主题为“我们所处的时代”“（In Our Time）。总体看，沃什对当前美国经济和就业较乐观、也不认为当前金融条件偏紧，因此美联储政策重心应在控通胀。沟通层面，沃什依旧反对在正常时期进行前瞻指引，并警惕市场与美联储相互参照、形成镜厅问题”。具体有4部分内容： >AI：美国可能正处在新的增长拐点，AI可能成为新的生产要素。沃什认为，AI进展甚至快于几年前的乐观预测，大量资本正在流入AI基础设施，经济实现更高增长的潜力正在上升。美联储目前重点研究AI能否持续提升生产率、与劳动是互补还是竞争、未来资本投入强度如何，以及AI收益最终将在芯片、云厂商、企业、消费者和劳动者之间如何分配。不过，他也表示相关研究并不会影响美联储当前的政策决定。 >前瞻指引：正常时期应减少政策承诺，避免市场和美联储形成 镜厅”。沃什认为，透明沟通不是目的，沟通必须服务于“把货币政策做对”。前瞻指引在金融危机时期有必要，但现在已经存在过久；过度披露政策讨论、提前承诺未来利率路径，既可能误导市场，也会限制美联储未来调整政策的自由。与此同时，如果市场主要依据美联储指引定价，而美联储又反过 来依赖市场价格判断经济，就会形成“镜厅问题”。因此，他既不主张常态化前瞻指引，也不认为可以依靠一个机械化的反应函数来决定利率路径。 >政策原则：坚持2%通胀目标，重趋势、重供需平衡，以短期利率为主要工具。沃什提出几项原则：不要根据过时数据或单一数据点制定政策，趋势最重要；货币政策应推动总需求与总供给大体匹配；2%的PCE通胀目标是“坚定、固定”的目标，价格稳定不会自动实现；最大就业与价格稳定并不冲突，高通胀本身会损害经济繁荣；短期利率应是主要政策工具，非常规政策只适用于真正的危机；同时，“货币很重要”，美联储也应减少不必要的沟通，成为一个更加安静、更有针对性的央行。 >经济现状：经济和就业仍强，金融条件并不紧，真正令人担忧的是通胀。沃什认为，美国经济整体表现良好，而且“看起来已经有所增强”，金融条件也很难称为限制性。消费仍然健康，劳动力市场与充分就业状态一致；相比之下，过去两年通胀改善有限，夏季数据虽然好于预期，也不足以证明潜在通胀趋势已经明显改善。沃什因此明确提出，美联储当前最主要的关注重点应该是物价；政策反应函数也更清晰：只有当潜在通胀“明确地、并以足够快的速度”向目标靠拢时才算足够，否则“我们就还有工作要做”。 2、沃什演讲后，美债、美股、黄金下跌，美元独涨，加息预期明显升温。 >大类资产表现：沃什演讲后，美债、美股、黄金下跌，美元独涨。截至8.28收盘，标普500、纳斯达克指数、道琼斯指数分别下跌0.25%、0.52%、0.02%；2Y、10Y、30Y美债收益率分别上行11.35bps、3.97bps、1.46bps至4.34%、4.71%、5.21%，期限利差收窄；美元指数上涨0.55%至99.68；现货黄金下跌2.95%至4453.67美元/盎司。 >加息预期变化：沃什演讲后，市场对美联储的加息预期明显升温。截至8.28收盘，利率期货隐含的2026年9月加息概率由35.8%升至58.2%，到12月加息次数从1.1升至1.52，即年内100%会加息；到2027年12月的加息次数预期从1.17升至2.05，即定价到2027年底至少加息2次。 3、当前美国的潜在通胀趋势究竟如何？美联储年内还会加息吗？ >沃什如何研判美国经济：相比此前的公开讲话，沃什此次对政策观察框架的表述更加具体，可概括为五大方面：1）经济：更关注PDFP、实际消费支出、企业资本开支、企业盈利，强调私人需求与投资韧性；2）就业：更重视失业率、初请失业金和劳动力供给的变化；3）金融条件：关注信用利差、债券发行、银行信贷，以判断当前条件是否真正具有限制性；4）通胀：除PCE同比和6个月折年率外，特别观察199个PCE细项中高通胀项目的占比，以判断通胀的广度和持续性，同时还重视通胀预期和商品价格的变化；5）货币：沃什重新强调了“货币”的重要性，关注基础货币、货币流通速度对金融条件和价格的影响。整体看，沃什对美国经济的观察框架逐渐清晰，更强调趋势、广度和跨市场验证，而非依赖单月数据。 >美国通胀趋势：沃什强调，尽管今夏通胀数据好于预期，但一两个月的低读数尚不足以证明底层通胀趋势已经明显改善。从不同核心通胀指标看，一方面，7月核心PCE同比仍达3.3%，6个月折年率3.5%，且199个PCE细项中过去12个月、6个月涨幅超过3%的比例分别仍有54%、49%（沃什的主要证据），显示高通胀的覆盖面尚未完全回归正常；另一方面，7月截尾均值PCE和中位数PCE同比分别为2.3%和2.7%，核心CPI同比也已降至2.5%（3个月环比折年率年内首回2%以下），截尾均 值CPI和中位数CPI同比分别降至2.6%和2.7%，表明价格分布的中枢实际上还是有所下移。整体看，美国通胀仍高于目标、回落广度尚不充分，但整体方向仍然是向下的，因此虽然当前数据尚不足以确认通胀问题已经解决，但也未形成加息的充分依据，需观测后续通胀是否满足沃什所强调的 足够快”的标准。 >货币政策前景：沃什演讲后，市场对9月加息的担忧又明显升温，2Y美债收益率大幅上行并突破前高。往后看，9月议息会议（9.17）前还将公布8月非农（9.4）和8月CPI（9.11），CPI数据将是判断通胀是否明确且足够快地回到2%”的关键。我们倾向于维持此前判断：美国年内大概率不加息也不降息。具体而言，当前美国的经济环境既不适合加息（就业走弱、通胀回落、K型经济、地产仍弱、油价回落），也不支持降息（经济韧性仍强、通胀仍超目标）；换言之，短期美联储加息概率应会不断变化、市场也会反复交易，但最后美联储年内很可能不加息也不降息。短期主要风险点仍在美伊局势，紧盯油价变化。对资产，继续提示：鉴于本轮AI驱动的科技行情具备较强的产业趋势和业绩支撑，叠加美联储加息事实上阻碍不少，科技股调整过后、应是再次布局的机会。短期关注3点：1）美伊局势演化；2）美国基本面数据变化，如8月非农（9.4）、8月CPI（9.11）、8月零售销售（9.16）、各周初请等；3）9月议息会议静默期前联储官员的讲话，如巴尔的演讲（9.1）、沃勒的专访（9.3）等。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等超预期。 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称 本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市丰台区丽泽路22号院新华社国家金融信息大厦西塔B座38层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com