2026年中报点评：顺势降速纾压，省外保持韧性

2026年中报点评：顺势降速纾压，省外保持韧性 2026年08月31日 证券分析师苏铖执业证书：S0600524120010such@dwzq.com.cn证券分析师郭晓东执业证书：S0600525040001guoxd@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼事件：公司公告2026年中报，26H1营收210.44亿元，同比-12.18%，归母净利润64.39亿元，同比-24.29%；其中26Q2营收61.21亿元，同比-17.74%，归母净利润10.57亿元，同比-43.11%。 市场数据 ◼青花系列韧性更强，省外战略市场稳健增长。分产品来看，26H1汾酒系列、其他酒类收入分别为206.2、3.1亿元，分别同比-11.8%、-35.1%。其中汾酒系列26Q1、26Q2收入分别同比-9.2%、-17.7%，其他酒类26Q1、26Q2收入分别同比-37.2%、-32.4%，我们预计青花20/青花25韧性增长，巴拿马小幅下滑，老白汾、玻汾明显下滑。分地区来看，26H1省内、省外收入分别为79.4、130.0亿元，分别同比-9.1%、-14.2%，省内、省外收入占比分别为38%、62%。其中省内26Q1、26Q2收入分别同比+0.1%、-30.1%，省外26Q1、26Q2收入分别同比-15.4%、-11.5%，公司纵深推进全国化2.0战略，长三角、珠三角等战略市场稳健增长。 收盘价(元)119.03一年最低/最高价103.64/212.50市净率(倍)3.81流通A股市值(百万元)145,212.34总市值(百万元)145,212.34 基础数据 每股净资产(元,LF)31.22资产负债率(%,LF)39.34总股本(百万股)1,219.96流通A股(百万股)1,219.96 ◼费用投放节奏偏刚性，盈利能力阶段性承压。26Q2销售净利率同比-7.7pct至17.4%，主要系毛销差下滑所致。其中26Q2销售毛利率同比+4.4pct至76.3%，主要系青花系列占比提升带动。26Q2税金及附加率同比+1.7pct至24.0%，期间费用率同比+10.6pct(其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+9.7pct/+1.0pct/+0.1pct/-0.1pct)，主要系收入下滑致费用率被动抬升。此外投资净收益有所减少，其他非经科目变动不大。26Q2销售回款57.6亿元，同比-17.1%，主要系销售商品收到现金减少所致。26Q2末合同负债66.6亿元，环减12.5亿元/同增6.8亿元。 相关研究 《山西汾酒(600809)：2026年一季报点评：Q1主动调整，经营韧性强》2026-04-30 ◼高分红强化安全边际，中长期成长性仍然突出。短期来看，当前白酒产业已进入筑底阶段，我们预计26年下半年有望边际改善。而公司已规划25-27年每年度分红总额不低于当年归母净利润的65%，高分红进一步强化安全边际。中长期来看，汾酒作为清香型白酒龙头，在收入规模达200亿元以上的大酒企中，受益香型差异化、全国化及多价位产品的增量贡献，成长空间仍然突出。 《山西汾酒(600809)：2025年报点评：收入韧性增长，高分红规划强化安全边际》2026-04-23 ◼盈利预测与投资评级：参考二季度经营节奏，我们更新2026~2028年归母净利润预测为100、110、123亿元（前值为123、136、152亿元），对应当前最新PE分别为15、13、12X。当前白酒产业已进入筑底阶段，而公司中长期成长性仍然突出，玻汾、青20全国化趋势能见度高，同时亦期待腰部产品经过下沉培育、逐步兑现场景修复增量。基于短期逐步筑底、中期穿越周期的判断，维持“买入”评级。 ◼风险提示：食品安全风险；宏观经济不及预期；省外竞争加剧。 免责声明 东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供符合中国证监会《证券期货投资者适当性管理办法》规定的专业投资者使用，且接收人须为本公司认定并建立服务关系的专业机构投资者使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。本报告不面向普通投资者发布或传播。任何非专业机构投资者收到本报告后，应立即退回并销毁，不得依据本报告内容做出任何投资决策。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn